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新能源汽车行业中报总结:中游盈利聚焦,龙头凸显本色-0906-长城证券-26页.pdf
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投资评级:推荐(维持)
报告日期:2019 年 09 月 06 日
分析师:马晓明 S1070518090003
☎ 021-31829702
maxiaoming@cgws.com
联系人(研究助理):蔡紫豪
S1070118070018
☎ 0755-83667984
caizihao@cgws.com
行业表现
数据来源:贝格数据
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中游盈利聚焦 龙头凸显本色
——新能源汽车 2019 年中报总结
股票名称
EPS PE
19E 20E 19E 20E
宁德时代 1.99 2.45 35.81 29.06
亿纬锂能 1.17 1.63 34.71 25.06
欣旺达 0.55 0.78 24.95 17.59
资料来源:
Wind
长城证券研究所
汽车(中信)(CI005013)、新能源汽车指数(884076.WI)和锂电池指数
(884039.WI)上半年营收和归母净利润增速分别为-7%、1%、10%和
-29%、-11%和-8%,新能源汽车版块整体经营情况承压。上述指数并没
有将各细分环节标的拆分,且依然有较多数量的电动车产业链公司未上
市,为反映新能源汽车各环节的具体发展情况,我们重点选取了版块中
41 只收入占比较大、经营情况相对稳健的股票作为典型代表,来详细展
示新能源汽车各细分版块的经营情况,以下结论均来自于我们选取的样
本组合。
上下游承压 盈利聚焦电池:整体来看,2019 上半年新能源汽车行业因补
贴退坡压力加大导致整体业绩承压,上、下游环节盈利受影响较大,其中,
下游虽然进行车型结构升级,但是盈利质量并没有明显改善;上游资源品
在价格压力下收入和利润承压严重;而中游电池环节在宁德时代等龙头企
业的带领下维持收入和利润的稳定增长,产业链呈现利润向中游电池环节
聚集的趋势。
样本中电池环节收入利润高增长 设备环节经营稳定:在我们的统计样本
中,电池(88%)、负极(45%)、整车(28%)环节收入增速表现优秀,
利润增速前三甲排名则为整车(136%)、电池(83%)、负极(34%),但
是整体净利润向电池版块聚集,电池超越锂资源成为 2019H1 全产业链利
润占比最大的环节(占比 33%,提升 18 个百分点)。从盈利能力的边际变
化来看,锂电设备、整车毛利率分别同比上升 3.5、0.4 个百分点,电池虽
然利润增长良好,但是毛利率同比下滑 1.4 个百分点;净利率方面,锂电
设备和整车环节依然同比正向改善,分别提升 0.38 和 0.84 个百分点。
营运能力无明显变化 收入质量有所提高:整体来看产业链应收账款周转
率基本无变化,但是电池环节该指标大幅好转,主要是上半年宁德时代议
价能力较强,回款明显改善,应收账款周转率提升一倍有余,另外其预收
款项比期初增长 51%,对下游现金回笼掌控力加强;我们用销售商品提供
劳务收到的现金/营业收入来衡量收入质量,版块整体有所优化,其中负
极环节该比例同比提升 36%,主要是贝特瑞经营性现金流改善所致,其他
环节收入质量变化幅度较小。
-20%
-10%
0%
10%
20%
沪深300 电力设备与新能源
核心观点
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行
业
专
题
报
告
行
业
报
告
电
力
设
备
与
新
能
源
行
业
行业专题报告
长城证券 2
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投资建议:2019 年电动车补贴大幅退坡,上半年各环节业绩已经反映补
贴弱化带来的价格压力,目前产业链中动力电池部分是市场集中度最高且
市场集中化速度最快的环节,龙头效应显现无疑,快速的集中化意味着环
节内龙头企业的不可替代性。在后补贴时代,成本与性能综合考验电池厂
商,龙头企业在研发和成本管控能力优于尾部竞争者,推荐宁德时代;补
贴退坡的价格压力已经波及国内产业链,但是进入海外知名主机厂的二线
电池厂商受到补贴退坡压力有限,且海外整车企业在减排压力下将加快电
动化推进进程,带来电动车增量需求,推荐亿纬锂能和欣旺达;特斯拉上
海工厂建设进程稳步推进,规划初期产能 15 万辆/年,随后将完成 50 万
辆/年的产能目标,对应电池需求约 9GWh 和 30GWh,将刺激国产材料需
求,各材料龙头企业将有望受益。
风险提示:新能源汽车销量不及预期,补贴政策超预期;产能投放不及预
期;各环节价格下跌超预期;上游资源品供给收缩提价等。
行业专题报告
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目录
1. 总览:电池表现良好 上游业绩承压 ................................................................................. 6
2. 细分环节:盈利聚焦电池 设备环节持稳 ....................................................................... 10
2.1 整车:车型结构升档 盈利依然承压 ...................................................................... 10
2.2 电池:盈利情况稳定 龙头优势凸显 ...................................................................... 13
2.3 材料:价格下压盈利低位 利润向负极聚焦 .......................................................... 16
2.4 资源品:价格下跌业绩承压 钴价形成阶段底部 .................................................. 20
2.5 其他:锂电设备稳定增长 电机电控承压严重 ...................................................... 22
3. 总结与投资建议 ................................................................................................................. 24
4. 风险提示 ............................................................................................................................. 25
行业专题报告
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图表目录
图 1:2019H1 三大指数营收及其增长情况(亿元) ............................................................. 6
图 2:2019H1 三大指数归母净利润及其增长情况(亿元) ................................................. 6
图 3:2019H1 新能源汽车版块营收增速 26%(亿元).......................................................... 7
图 4:2019H1 新能源汽车版块归母净利润增速-11%(亿元) ............................................. 7
图 5:2019H1 各环节净利率及其增速 ..................................................................................... 7
图 6:2019H1 电解液和整车收入增长伴随净利率提升 ......................................................... 7
图 7:2019H1 营业收入贡献占比 ............................................................................................. 8
图 8:2019H1 归母净利润贡献情况 ......................................................................................... 8
图 9:2019H1 版块毛利率依然承压 ......................................................................................... 8
图 10:各环节毛利率及同比变化 ............................................................................................. 8
图 11:2019H1 版块期间费用率维持不变 ............................................................................... 8
图 12:各环节期间费用率及变化 ............................................................................................. 8
图 13:2019H1 版块应收账款周转率没有明显变化 ............................................................... 9
图 14:销售商品提供劳务收到的现金/营业收入恶化............................................................ 9
图 15:各细分领域应收账款及变化 ......................................................................................... 9
图 16:销售商品提供劳务收到的现金/营业收入及其变化 .................................................... 9
图 17:各细分环节市场集中度变化趋势 ............................................................................... 10
图 18:2018~2019 年新能源汽车销量(辆) ........................................................................ 10
图 19:2018~2019 年新能源汽车销量结构 ............................................................................ 10
图 20:2018~2019 年新能源乘用车销量(辆) .................................................................... 10
图 21:2018~2019 年新能源乘用车销量结构 ........................................................................ 10
图 22:2019H1 整车环节收入增速近 30%(亿元).............................................................. 12
图 23:2019H1 整车环节归母净利润同比回升(亿元) ..................................................... 12
图 24:2019H1 整车环节收入增速近 30% ............................................................................. 12
图 25:2019H1 整车扣非 ROE 转正......................................................................................... 12
图 26:应收账款周转率略微好转 ........................................................................................... 12
图 27:销售商品提供服务收到的现金/营业收入 ................................................................. 12
图 28:2018~2019 年动力电池装机量(MWh) ................................................................... 13
图 29:2018~2019 年动力电池装机结构 ................................................................................ 13
图 30:2019H1 动力电池装机市场份额 ................................................................................. 13
图 31:各车型单车带电量变化趋势 ....................................................................................... 13
图 32:动力电池收入及增速(亿元) ................................................................................... 15
图 33:动力电池归母净利润及增速(亿元) ....................................................................... 15
图 34:电池环节净利率略有提升 ........................................................................................... 15
图 35:2019H1 电池环节 ROE 开始回升 ................................................................................. 15
图 36:电池环节应收账款周转率改善明显 ........................................................................... 16
图 37:销售商品提供服务收到的现金/营业收入基本稳定 .................................................. 16
图 38:四大材料收入占比 ....................................................................................................... 16
图 39:四大材料归母净利润占比 ........................................................................................... 16
图 40:2019H1 材料环节收入增速下滑严重(亿元) ......................................................... 17
图 41:2019H1 材料环节归母净利润负增长(亿元) ......................................................... 17
图 42:2018~2019 年正极材料价格(万元/吨) .................................................................. 17
行业专题报告
长城证券 5
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图 43:2018~2019 年负极材料价格(万元/吨) .................................................................. 17
图 44:2018~2019 年隔膜价格(元/平) .............................................................................. 17
图 45:2018~2019 年电解液价格(万元/吨) ...................................................................... 17
图 46:四大材料毛利率变化情况 ........................................................................................... 18
图 47:材料环节细分版块收入和归母净利润情况(亿元) ............................................... 19
图 48:细分版块净利率变化情况 ........................................................................................... 19
图 49:材料环节应收账款周转率基本无变化 ....................................................................... 19
图 50:销售商品提供服务收到的现金/营业收入基本稳定 .................................................. 19
图 51:材料环节应收账款周转率基本无变化 ....................................................................... 19
图 52:销售商品提供服务收到的现金/营业收入基本稳定 .................................................. 19
图 53:2019H1 资源品营收增速大幅下滑(亿元) ............................................................. 21
图 54:2019H1 资源品归母净利润出现负增长(亿元) ..................................................... 21
图 55:钴锂毛利率和净利率均大幅下降 ............................................................................... 21
图 56:2019H1 锂资源期间费用率上升明显 ......................................................................... 21
图 57:碳酸锂价格从年初到年中下降 5% ............................................................................. 21
图 58:电解钴价格从年初到年中下降 38% ........................................................................... 21
图 59:锂钴应收账款周转率出现分化 ................................................................................... 22
图 60:销售商品提供服务收到的现金/营业收入回升.......................................................... 22
图 61:2019H1 三个环节营收及其增速(亿元) ................................................................. 22
图 62:2019H1 三个环节归母净利润及其增速(亿元) ..................................................... 22
图 63:2019H1 三个环节毛利率与净利率 ............................................................................. 23
图 64:2019H1 三个环节期间费用率 ..................................................................................... 23
图 65:应收账款周转率变化情况 ........................................................................................... 23
图 66:销售商品提供服务收到的现金/营业收入变化情况 .................................................. 23
表 1:新能源汽车版块 2019 年中报业绩总结股票池 ............................................................. 6
表 2:新能源汽车销量预测(辆) ......................................................................................... 11
表 3:整车环节各标的主要财务指标一览 ............................................................................. 13
表 4:新能源汽车产销及装机预测 ......................................................................................... 14
表 5:电池环节主要财务指标一览 ......................................................................................... 16
表 6:四大材料主要财务指标一览 ......................................................................................... 20
表 7:资源品环节主要财务指标一览 ..................................................................................... 22
表 8:电机电控、锂电设备、核心零部件主要财务指标一览 ............................................. 24
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