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证券研究报告 | 行业深度

2019 年 09 月 03 日

建筑装饰

2019 年中报总结：收入增长加速，盈利强弱分化

Q2 建筑板块营收加速，盈利放缓，强弱分化显著。2019H1 建筑上市公司

整体营收同比增长 15.7%，其中 Q1/Q2 分别增长 13.3%/17.3%，Q2 收入

增长加速、创出近年来单季新高。2019H1 归母净利润同比增长 4.4%，其

中 Q1/Q2 分别增长 13.6%/-1.8%。Q2 盈利与收入走势出现较大差异主要系

去年同期业绩基数较高、今年 Q2 毛利率下降、园林等受困企业大幅下滑/

亏损拖累、以及中国建筑等公司少数股东损益大幅增长所致。各细分行业呈

现出强弱明显分化的格局，龙头公司/央企普遍实现较好增长，但多数行业

内中小公司/民企业绩放缓或下滑。整体来看，在基建疲弱、房地产逐渐承

压趋势下，后续建筑板块盈利增长将受压，有待逆周期调控政策发力。

业务结构变化致毛利率与 ROE 有所下降，应收账款周转率改善。2019Q2

板块整体毛利率为 11.4%，同比下降 0.8 个 pct，主要因本期低毛利率房建

业务快速增长、占比加大，以及高毛利率 PPP 业务萎缩所致。研发费用率上

升，财务费用率下降，期间费用率走平；净利率为 3.0%，同比下降 0.6 个

pct。虽然板块收现比有所提升，但付现比提升幅度相对更大，致经营性现

金流流入有所减少。资产负债率持续下降，资产负债表有所修复。存货周转

率同比持平，应收账款周转率明显提升。在负债率下降与周转率改善之际，

2019H1 板块 ROE 同比降低 0.4 个 pct 至 4.9%，主要因毛利率降低。

化学工程与建筑央企增长领先，设计及装饰板块减速但龙头恒强。2019Q2

收入增速排名前三子板块为国际工程（21%）、建筑央企（20%）、地方国

企（ 19%），业绩增速排名前三子板块为化学工程（28%）、建筑央企（6%）、

地方国企（1%）。其中，设计咨询板块 2019Q2 营收和业绩分别变动

-4.0%/-1.4%，较 Q1 变动-15.3/-20.0 个 pct，除基数较高外，主要系设计

咨询需求有所下降，板块中仅龙头公司中设集团、苏交科等保持较快增长。

装饰板块 2019Q2 营收和业绩分别增长 8.51%/-18.58%，较 Q1 变动

-0.41/-31.83 个 pct，主要系公装需求不足，同时部分装饰公司主动收缩住

宅精装修业务，以及财务及研发费用增多所致，板块中仅金螳螂、全筑股份、

中装建设等少数头部公司有所加速，行业龙头强者恒强态势明显。

建筑央企营收加快增长，少数股东损益增多拖累业绩增长。2018Q2 单季建

筑央企营收和业绩分别增长 19.5%/5.6%，较 Q1 变动+7.4/-5.2 个 pct。整

体营收增长较快主要受益于地产施工面积增速持续加快，房建相关业务收入

录得较快增长。业绩增速放缓且低于收入增速，主要系业务结构变化导致毛

利率下降，以及部分央企因少数股东权益大幅增长导致归母盈利增长较少

（典型如中国建筑），其背后本质原因是在负债率约束下，部分企业通过优

先股、永续债、项目合作等方式增加“类权益融资”比重，稀释了当期利润

（其中部分盈利可能会在 PPP 等长期项目未来滞后反馈）。

投资策略：当前制造业疲弱、贸易不确定性增加、地产融资趋紧之际，基建

作为国内稳投资为数不多的政策工具，重要性再次提升。建筑龙头增长势头

仍强，估值处于低位，是板块内优选方向。重点推荐低估值建筑央企中国铁

建、中国建筑、中国化学，兼具成长性和现金流价值的设计龙头苏交科、中

设集团，估值已极低的 PPP 龙头龙元建设，以及地产竣工加快业绩转化、被

忽视的核心资产装饰龙头金螳螂。

风险提示：政策预期变化风险、应收账款风险、海外经营风险。

增持（维持）

行业走势

作者

分析师夏天

执业证书编号：S0680518010001

邮箱：xiatian@gszq.com

分析师杨涛

执业证书编号：S0680518010002

邮箱：yangtao1@gszq.com

分析师何亚轩

执业证书编号：S0680518030004

邮箱：heyaxuan@gszq.com

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-16%

16%

32%

2018-09 2019-01 2019-05 2019-08

建筑装饰沪深300

  2019 年 09 月 03 日 
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内容目录 
1.  行业综述：收入加速、盈利放缓，强弱分化显著 ...............................................................................................5 
1.1.  行业增长情况：Q2 营收加速，多因素致利润下滑 ....................................................................................5 
1.2.  行业盈利能力：毛利率同比下降，ROE 有所下降 .....................................................................................6 
1.3.  行业负债及营运能力：资产负债率同比持续下降，应收账款周转率明显改善 ............................................. 10 
1.4.  行业现金流情况：收付现比均提高，现金流入略有减少 .......................................................................... 11 
2.  细分子行业分析：化学工程与建筑央企增长领先，设计与装饰有所下滑 ............................................................. 13 
3.  重点子板块评述 .......................................................................................................................................... 15 
3.1.  建筑央企：营收增长加速，毛利率下降与少数股东损益增多致业绩放缓 .................................................... 15 
3.2.  地方国企：多因素致营收业绩放缓，现金流趋于改善 ............................................................................. 19 
3.3.  设计咨询：高基数叠加需求下降，营收业绩有所下滑 ............................................................................. 22 
3.4.  装饰：整体减速/下滑，龙头逆势加速 ................................................................................................... 25 
3.5.  钢结构：基数效应致板块增长放缓，竣工加快有望促订单转化 ................................................................. 29 
3.6.  国际工程：毛利率下滑与减值增加拖累业绩，Q2  新签订单加快 .............................................................. 32 
3.7.  化学工程：业绩保持较快增长，趋势有望延续 ....................................................................................... 35 
3.8.  园林 PPP：板块延续下行趋势，修复尚需时日 ....................................................................................... 38 
4.  投资建议及重点标的评述 ............................................................................................................................. 41 
4.1.  投资建议 .......................................................................................................................................... 41 
4.2.  重点标的评述 .................................................................................................................................... 41 
5.  风险提示 ................................................................................................................................................... 42 
 
图表目录 
图表 1：建筑板块单季度收入增速（%）
 ..............................................................................................................5 
图表 2：建筑板块单季度归母净利润增速（%）
 ....................................................................................................6 
图表 3：建筑板块单季毛利率（%）
 ....................................................................................................................6 
图表 4：建筑板块单季税金及附加占收入比
 ..........................................................................................................7 
图表 5：建筑板块单季三费
 .................................................................................................................................7 
图表 6：建筑板块单季期间费用率
 .......................................................................................................................8 
图表 7：建筑板块历年上半年三费
 .......................................................................................................................8 
图表 8：建筑板块历年上半年期间费用率
 ..............................................................................................................8 
图表 9：建筑板块单季归母净利率
 .......................................................................................................................9 
图表 10：建筑板块历年上半年归母净利率
 ............................................................................................................9 
图表 11：建筑板块历年上半年 ROE
 ................................................................................................................... 10 
图表 12：建筑板块季度资产负债率变化（%）
.................................................................................................... 10 
图表 13：建筑板块单季存货周转率
 ................................................................................................................... 11 
图表 14：建筑板块单季应收账款周转率
 ............................................................................................................. 11 
图表 15：建筑板块单季经营性现金流量净额（亿元）
 .......................................................................................... 12 
图表 16：建筑板块单季经营性现金流量净额/归母净利润
 ..................................................................................... 12 
图表 17：建筑板块单季收现比
 .......................................................................................................................... 12 
图表 18：建筑板块单季付现比
 .......................................................................................................................... 13 
图表 19：各子板块 2019Q2、2019Q1 和 2018Q2 单季营收增速（%）
 .................................................................. 14 
图表 20：各子板块 2019Q2、2019Q1 和 2018Q2 单季归母净利润增速（%）
 ......................................................... 14 
图表 21：子板块单季营收增速表（%）
 ............................................................................................................. 14 

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图表 22：子板块单季归母净利润增速表（%）
.................................................................................................... 15 
图表 23：建筑央企单季营收增速
 ....................................................................................................................... 15 
图表 24：建筑央企单季业绩增速
 ....................................................................................................................... 16 
图表 25：建筑央企历年上半年营收增速
 ............................................................................................................. 16 
图表 26：建筑央企历年上半年业绩增速
 ............................................................................................................. 16 
图表 27：建筑央企单季收入和业绩增速表
 .......................................................................................................... 17 
图表 28：建筑央企财务数据分析表格（单季值）
 ................................................................................................ 18 
图表 29：建筑央企累计订单增速
 ....................................................................................................................... 18 
图表 30：建筑央企单季度订单增速
 ................................................................................................................... 18 
图表 31：地方国企单季营收增速
 ....................................................................................................................... 19 
图表 32：地方国企单季业绩增速
 ....................................................................................................................... 19 
图表 33：地方国企历年上半年营收增速
 ............................................................................................................. 20 
图表 34：地方国企历年上半年业绩增速
 ............................................................................................................. 20 
图表 35：地方国企单季收入和业绩增速表
 .......................................................................................................... 21 
图表 36：地方国企财务数据分析表格（单季值）
 ................................................................................................ 21 
图表 37：设计咨询板块单季营收增速
 ................................................................................................................ 22 
图表 38：设计咨询板块单季业绩增速
 ................................................................................................................ 22 
图表 39：设计咨询历年上半年营收增速
 ............................................................................................................. 23 
图表 40：设计咨询历年上半年业绩增速
 ............................................................................................................. 23 
图表 41：设计咨询板块单季收入和业绩增速表
 ................................................................................................... 24 
图表 42：设计咨询板块财务数据分析表格（单季值）
 .......................................................................................... 25 
图表 43：装饰板块单季营收增速
 ....................................................................................................................... 26 
图表 44：装饰板块单季业绩增速
 ....................................................................................................................... 26 
图表 45：装饰板块历年上半年营收增速
 ............................................................................................................. 26 
图表 46：装饰板块历年上半年业绩增速
 ............................................................................................................. 27 
图表 47：装饰板块单季收入和业绩增速表
 .......................................................................................................... 27 
图表 48：装饰板块财务数据分析表格（单季值）
 ................................................................................................ 28 
图表 49：装饰板块主要公司新签订单情况（亿元）
 ............................................................................................. 29 
图表 50：钢结构板块单季营收增速
 ................................................................................................................... 29 
图表 51：钢结构板块单季业绩增速
 ................................................................................................................... 30 
图表 52：钢结构历年上半年营收增速
 ................................................................................................................ 30 
图表 53：钢结构历年上半年业绩增速
 ................................................................................................................ 30 
图表 54：钢结构板块单季收入和业绩增速表
 ....................................................................................................... 31 
图表 55：钢结构板块财务数据分析表格（单季值）
 ............................................................................................. 31 
图表 56：国际工程板块单季营收增速
 ................................................................................................................ 32 
图表 57：国际工程板块单季业绩增速
 ................................................................................................................ 32 
图表 58：国际工程历年上半年营收增速
 ............................................................................................................. 33 
图表 59：国际工程历年上半年业绩增速
 ............................................................................................................. 33 
图表 60：国际工程板块单季收入和业绩增速表
 ................................................................................................... 34 
图表 61：国际工程板块财务数据分析表格（单季值）
 .......................................................................................... 34 
图表 62：国际工程公司订单情况
 ....................................................................................................................... 35 
图表 63：化学工程板块单季营收增速
 ................................................................................................................ 35 
图表 64：化学工程板块单季业绩增速
 ................................................................................................................ 36 
图表 65：化学工程历年上半年营收增速
 ............................................................................................................. 36 
图表 66：化学工程历年上半年业绩增速
 ............................................................................................................. 36 
图表 67：化学工程板块单季收入和业绩增速表
 ................................................................................................... 37 