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西南证券-国际货币体系演变解析之二:全球央行“购金热”的驱动与影响-230605.pdf
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2023 年 06 月 05 日
证 券研究报告•宏观专题报告
宏观专题
全球央行“购金热”的驱动与影响
——国际货币体系演变解析之二
摘要
西 南证券研究发展中心
[Table_Summary]
净出售转变为净购买,俄罗斯、中国等央行购买较多。2009 年各国央行开始
从“净出售”黄金逐渐转变为“净购买”黄金,至今已连续 13 年净购入黄金。
2022 年,全球央行购金数量大幅增加,累计达到 1136吨,创 55 年以来纪录
新高。2023 年一季度各国央行对黄金需求边际减弱,但仍保持了强劲态势。
与 2008 年相比,增加的世界黄金储备中,俄罗斯、中国、土耳其、印度、哈
萨克斯坦、泰国、波兰和墨西哥等国家央行黄金购买量居前。
08 年来三轮央行购金潮,均与政治经济动荡有关。2008 年以来,2011-2013
年、2018年以及 2022 年出现了三轮全球央行购金潮,分别购买黄金 480.8 吨、
656.2 吨、1135.7 吨,均较前一年的需求量大幅抬升。2011-2013年:欧债危
机爆发,伴全球通胀抬升,美国国会两党迟迟未就债务上限达成一致,“西金
东移”的态势开始出现,购金最多的有土耳其、俄罗斯、墨西哥等国家;2018
年:美国对伊朗和俄罗斯实施制裁,全球通胀攀升,经济下行压力加大,黄金
储备需求量仍集中在俄罗斯、哈萨克斯坦和土耳其等国央行;2022 年:俄乌
冲突爆发,地缘政治不确定性升高,全球通胀攀升,土耳其、中国、中东地区
等央行是黄金的活跃买家。
央行购金仍主要与经济因素有关,发达和发展中国家存在分歧。截至 2022 年,
全球黄金储备占总储备的比重达到 13.8%,发达国家黄金储备比重远高于新兴
市场和发展中国家。我们通过历史数据和调查数据两个层面来分析影响央行黄
金储备的因素:历史数据显示,黄金的回报率是影响黄金储备占比的重要因素,
包括利率、美元、通胀等。此外,当经济不确定性上升时黄金储备份额上升。
金融制裁这一因素对新兴市场和发展中国家(EMDE)黄金份额具有更大的影
响;调查数据显示,黄金的“历史地位”、“危机时期表现”、“长期价值保值”、
“无违约风险”等对央行选择持有黄金储备影响较大。总的来说,央行持有黄
金储备仍主要出于经济考虑,但去美元化等政治因素对 EMDE 央行购金行为
的影响更大,或抬升未来央行购金规模的中枢。
央行购金行为成为国际金价长期支撑因素。实物黄金需求主要分为珠宝、科技、
投资以及央行储备四类。但黄金的投资需求变动对国际金价影响的程度更大。
其中,SPDR 黄金 ETF 持仓量与黄金价格走势有着正相关关系,黄金价格也
与 COMEX黄金库存具有较明显的相关性。然而,在 2011 年和 2022 年国际
黄金价格走势与机构行为出现了背离的情况,可能因为当时央行大幅购金行为
成为了国际黄金价格阶段性的支撑因素。在当前时点来看,去年央行大幅购金
之后,今年对黄金的需求或边际减缓,预计短期内黄金价格走势仍与实际利率
等市场因素挂钩,需关注利率、通胀、美元等走势的变化。但在国际货币体系
逐渐发生变化,“去美元化”浪潮掀起,尤其是 EMDE 国家央行致力于寻求储
备的多元化,央行对黄金的需求是长期和稳定的,这对中长期国际黄金价格的
中枢有一定的抬升作用。
风险提示:地缘政治局势动荡加剧,全球经济大幅衰退。
[Table_Author]
分析师:叶凡
执业证号:S1250520060001
电话:010-57631106
邮箱:yefan@swsc.com.cn
分析师:刘彦宏
执业证号:S1250523030002
电话:010-55758502
邮箱:liuyanhong@swsc.com.cn
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目 录
1 净出售转变为净购买,俄罗斯、中国等央行购买较多..................................................................................................................... 1
2 2008 年来三轮央行购金潮,均与政治经济动荡有关 ......................................................................................................................... 2
3 央行购金仍主要与经济因素有关,发达和发展中国家存在分歧................................................................................................... 4
4 央行购金行为成为国际金价长期支撑因素........................................................................................................................................... 7
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宏 观专题报告
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图 目 录
图 1:世界央行黄金储备自 2009 年开始回升 .......................................................................................................................................... 2
图 2:截至 2023 年 3 月,央行黄金储备份额构成 ................................................................................................................................. 2
图 3:2023 年 Q1 相比 2008 年购金、售金 Top5 央行........................................................................................................................... 2
图 4:截至 2023 年 3 月,黄金储备占该国总储备的比重.................................................................................................................... 2
图 5:2008 年以来各国央行出现的三轮购金潮....................................................................................................................................... 3
图 6:2011-2013 年黄金购买量居前的央行 .............................................................................................................................................. 3
图 7:2018 年黄金购买量居前的央行 ........................................................................................................................................................ 4
图 8:2022 年黄金购买量居前的央行 ........................................................................................................................................................ 4
图 9:1950-2021 年黄金占官方储备资产的比重变化(单位:%)................................................................................................... 5
图 10:央行持有外汇储备的投资目标 ....................................................................................................................................................... 5
图 11:全球黄金储备份额与美联储利率大致呈反相关 ........................................................................................................................ 6
图 12:全球黄金储备份额与全球经济政策不确定性正相关 ............................................................................................................... 6
图 13:CBGR 调查样本中受访者认为持有黄金的决定因素.................................................................................................................. 6
图 14:在持有黄金的理由上,发达国家央行和新兴市场经济体央行之间存在着较大分歧...................................................... 7
图 15:2010 年以来珠宝、科技、投资以及央行储备四类黄金需求的变化 ................................................................................... 7
图 16:COMEX 黄金库存与黄金价格走势相关......................................................................................................................................... 8
图 17:SPDR 黄金 ETF 持有量与黄金价格走势相关度高....................................................................................................................... 8
图 18:央行三轮购金潮前后,国际金价与实际利率走势出现一定程度的背离............................................................................ 9
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