资产配置方法论之二十二：组合超额回报来自哪儿？-0708-中金公司-16页.pdf

在资产管理的世界里，对于投资者而言，理解组合超额回报的来源至关重要。超额回报，即组合收益超过其基准或预期收益的部分，是评估投资策略有效性的重要指标。本文将从资产配置方法论的角度，深入探讨如何通过业绩归因来理解组合超额回报的产生。 业绩归因，作为评估投资策略的一个关键工具，使投资者能够识别并区分超额收益的主要来源。在投资领域，组合业绩归因主要分为持仓分析法和回报分析法两种。持仓分析法，顾名思义，是基于投资组合及基准指数的资产权重和回报率来进行分析。通过分层和分组，这种方法能有效分解配置因素、资产内选择因素等，从而揭示超额回报的具体驱动因素。这种分析方法尤为适合“自上而下”的资产配置策略，即从宏观经济、行业配置、风格配置等层面逐步细化到个股选择。然而，持仓分析法的实施依赖于详尽的持仓信息，如果投资者或资产管理者只能获取净值信息而无持仓细节，则无法使用这种方法。 与持仓分析法不同，回报分析法则侧重于时间序列上的回报率，多采用线性多因子模型进行时间序列回归和横截面回归分析。通过这种分析，超额回报被归因于各种市场因子，例如波动率、动量、反转等因素。这种方法对于分析单一资产产品尤其有用，尤其当持仓信息不完整，但有净值数据时，回报分析法成为更为恰当的选择。 在探讨具体案例时，加拿大养老基金计划投资委员会（CPPIB）的业绩归因显示，有效的资产配置是其超额回报的主要来源。CPPIB通过投资组合的多样化配置，尤其是在私募股权和实物资产等另类投资上的布局，取得了非流动性溢价和通胀保值效应，这些因素显著增强了组合的超额回报。反之，资产内选择的贡献则显得不够稳定，有时候甚至可能出现负的超额回报。 相对地，PIMCO总回报基金的业绩归因分析则揭示了另一种超额回报的产生途径。通过增加对波动率、高评级债券利差和期限利差等因子的敞口，PIMCO总回报基金在比尔·格罗斯的领导下创造了显著的超额回报。该基金的年化回报率不仅超越了其基准，同时保持了相对较低的波动率，这体现了其对市场因子敏感捕捉并加以利用的能力。 综合来看，组合超额回报的来源是多元化的，包括但不限于有效的资产配置、精准的证券选择、以及对市场因子的敏锐洞察。通过业绩归因，投资者可以更加准确地评估其投资策略的效果，优化投资决策，并提升长期的投资回报率。投资者在实际操作中应根据可获得的信息和具体情况选择合适的业绩归因方法，以便更深入地理解其投资组合的表现，从而作出更为明智的投资选择。