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从涨价因素捕捉行业的超额收益-0319-中泰证券-15页.pdf
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[Table_Title]
研究助理:王仕进
电话:021-240315056
Email:wangsj@r.qlzq.com.cn
研究助理:卫辛
Email:weixin@r.qlzq.com.cn
[Table_Report]
相关报告
《海外投资 A 股揭秘(2003 年
~2019 年)》
[Table_Summary]
投资观点
本报告从一个新的角度,即从行业的涨价因素,考察不同行业获取超额
收益的规律,并对其背后的行业供需和经济环境进行考察。最后对历史
与涨价因素相关的超额行情持续性进行简单的讨论。
水泥、钢铁、煤炭、铝、黄金、纯碱、玻璃、氯碱、聚氨酯、氮肥、半
导体、油运历史上超额收益通常持续在一年以上。其中,钢铁、水泥、
煤炭、黄金、玻璃、聚氯乙烯、氮肥等行业的价格变化与超额收益的变
化基本同步;历史上铝行业超额收益结束的时间早于价格出现拐点之
前,而 MDI 正好相反,历史上曾出现价格结束的拐点早于超额收益结
束的时间。铜、稀土、炭黑、草甘膦超额收益出现的时间往往在 1 年以
内。一些行业价格因素与超额收益的影响并不稳定,有时候超过 1 年,
有时候仅有几个月,有时候影响甚至并不明显。例如原油化工、原油贸
易以及最近热度非常高的“鸡猪共振”行情。
影响价格的供需因素:(1)供给收缩下的超额行情:供给侧改革,叠加
环保限产成为 2016 年以来钢铁、水泥、纯碱、氮肥行业获得超额收益
的重要原因之一。(2)经济回暖带来的阶段性超额行情:全球经济的回
暖,尤其是近年来中国需求的增长,对铜价回升和行业超额收益起到重
要作用。(3)“供需双振”下的超额行情:供需改善的理想环境成为原
油贸易、铝、稀土、半导体、油运等行业超额行情出现的重要前提。(4)
受其他因素影响的超额收益:去年下半年以来疾病爆发引起的替代性需
求对禽畜养殖行业的冲击,历史上受避险情绪、美元走势,实际利率变
动影响的黄金价格变化。
影响价格的经济环境:(1)铜、铝的超额收益通常发生在流动性宽松的
经济环境下。以近两次铜、铝获得超额收益的经济环境来看,虽然房地
产投资增速,基建投资增速并未出现一致的上升或下降,但相同的是二
者均处于 M2 增速上行的阶段。(2)钢铁、水泥、铝等大宗商品超额收
益的上涨往往伴随着房地产投资的稳步上行。
如何理解超额收益行情的持续性?行业供需间的博弈,不仅要考虑现有
竞争者之间的竞争,还要考虑来自潜在进入者、替代品威胁、供应商议
价能力、买方议价能力的影响。此外,政府相关政策的出台和执行情况,
也成为行业供需判断中无法准确估计的重要扰动。通过对上面行业的梳
理,我们发现:仅仅凭借需求改善的资源品,难以获得长期持续的超额
行情;没有业绩的改善,仅依靠政策刺激带来的供给收缩,难以获得长
期持续的超额行情;相反,较强的行业壁垒,成为“供需双振”背景下,
行业取得持续超额收益的利剑。
风险提示:经济增速不及预期风险。国内经济去杠杆,为的是防范化解
重大风险,但是压缩了货币与财政政策空间,同时与美国贸易摩擦,都
有可能引发国内经济需求不及预期的风险。
[Table_Industry]
证券研究报告/定期报告 2019 年 3 月 19 日
从涨价因素捕捉行业的超额收益
19944722/36139/20190320 14:30
请务必阅读正文之后的重要声明部分
- 2 -
专题报告
内容目录
内容目录 .............................................................................................................. - 2 -
图表目录 .............................................................................................................. - 3 -
从涨价因素捕捉行业的超额收益 ......................................................................... - 4 -
一、哪些行业涨价因素对超额收益的影响较大? ................................................ - 4 -
二、哪些因素对价格波动影响较大? .................................................................. - 6 -
2.1 供给收缩下的超额行情 ....................................................................... - 6 -
2.2 经济回暖带来的阶段性超额行情 ......................................................... - 7 -
2.3 “供需双振”下的超额行情 ........................................................................ - 8 -
2.4 受其他因素影响的超额收益 ................................................................ - 11 -
三、如何理解超额收益行情的持续性? ............................................................ - 13 -
19944722/36139/20190320 14:30
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专题报告
图表目录
图表 1:商品价格与股价表现(情况 1) ............................................................ - 4 -
图表 2:商品价格与股价表现(情况 2) ............................................................ - 4 -
图表 3:钢价与钢铁行业的超额收益 ................................................................... - 5 -
图表 4:水泥价格与水泥行业的超额收益 ........................................................... - 5 -
图表 5:煤价与煤炭行业的超额收益 ................................................................... - 5 -
图表 6:玻璃价格与玻璃行业超额收益 ............................................................... - 5 -
图表 7:铜价与铜行业超额收益 .......................................................................... - 6 -
图表 8:炭黑价格与行业超额收益 ...................................................................... - 6 -
图表 9:猪价与禽畜养殖行业超额收益 ............................................................... - 6 -
图表 10:原油价格与原油化工行业超额收益 ...................................................... - 6 -
图表 11:近年来粗钢产能变化 ............................................................................ - 7 -
图表 12:近年来水泥新增产能趋缓 ..................................................................... - 7 -
图表 13:纯碱产能及产能利用率 ........................................................................ - 7 -
图表 14:氮肥与尿素的产能变化 ........................................................................ - 7 -
图表 15:铜矿产能增速变化................................................................................ - 8 -
图表 16:铜下游需求的增速变化 ........................................................................ - 8 -
图表 17:铝土矿产量增速变化 ............................................................................ - 9 -
图表 18:电解铝产量增速变化 ............................................................................ - 9 -
图表 19:全球稀土产量增速变化 ........................................................................ - 9 -
图表 20:新能源汽车销量增速 ............................................................................ - 9 -
图表 21:原油行业的供需差异 .......................................................................... - 10 -
图表 22:原油价格与原油贸易超额收益 ........................................................... - 10 -
图表 23:油运板块供需增速.............................................................................. - 10 -
图表 24:油运行业超额收益.............................................................................. - 10 -
图表 25:半导体投资增速(%) ........................................................................ - 11 -
图表 26:半导体行业超额收益 .......................................................................... - 11 -
图表 27:黄金股价上涨期间,主要黄金标的涨跌幅变化 .................................. - 11 -
图表 28:猪肉、鸡肉价格 ................................................................................. - 12 -
图表 29:猪肉供给情况 ..................................................................................... - 12 -
图表 30:行业获得超额收益的经济环境 ........................................................... - 13 -
19944722/36139/20190320 14:30
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