招商证券-民生银行(600016)兼论资本债投资价值：存量不良基本化解，基本面迎拐点-230528.pdf
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证券研究报告 | 公司深度报告
2023 年 05 月 28 日
增持（首次）
存量不良基本化解，基本面迎拐点-兼论资本债投资价值
总量研究/银行
目标估值：4.87 - 5.48 元
当前股价：3.9 元
本篇报告从股权结构、高管背景、资产投向、不良处置及资产质量、经营业绩
等方面分析了民生银行基本面情况。我们认为民生银行存量不良基本化解，基
本面迎来拐点，信用风险被市场高估了，永续债投资性价比较高。首次覆盖，
给予增持评级，目标价 4.87-5.48 元/股。
❑ 股权结构稳定，经营受民企股东影响较小。自 2020 年中起，民生银行的前十
大股东没有发生变化，其持股比例之和稳定在 60%以上；董事会中大家保险
（国企性质）派出 2 位董事，其余重要民企股东不超过 1 位股东董事。截至
2022 年末，关联方贷款余额合计 707.43 亿元，关联方贷款仅占贷款总额的
1.71%，泛海控股及其关联方贷款存在逾期状况，其余关联贷款风险可控。
❑ 公司治理改善，高管主动增持股票。当前，包括董事长、行长等多位高管有大
行及金融监管工作经历。2020 年和 2021 年高管累计主动增持 414 万股民生
银行股票。截至 2022 年末，包括董事长及行长在内的多名高管持有民生银行
股票，合计持股 439 万股。这充分彰显了管理层对未来发展的充足信心。
❑ 资产规模大，且为国内系统重要性银行。23Q1 民生银行资产规模达 7.6 万亿
元，十倍于当年的包商银行，且为 2022 年 19 家国内系统重要性银行之一。
资产规模如此之大，其面临的监管严格程度远远超过一般的银行，一旦出风
险对金融体系的冲击将出乎想象。
❑ 资产投向稳健，结构优化，债券投资以政府债券为主。民生银行资产以信贷
及债券投资为主，2022 年底贷款占总资产比重为 56.1%。近三年信贷结构明
显优化，房地产贷款占比显著下行，基建相关行业贷款占比明显上升。截至
2022 年底，债券投资中政府债券、政策性金融债券、银行及非银机构金融债
券占 78.54%，配置风格稳健。其中，政府债券持仓规模达 1.13 万亿元。
❑ 存量不良基本化解，资产质量改善。2020-2022 年累计清收处置不良和存在
风险隐患的资产超 3000 亿元，存量风险基本化解完成。2022 年实现不良贷
款额、不良贷款率、逾期贷款额、逾期贷款率“四降”。由于近几年经营风
险偏好明显下移，存量不良基本化解，后续资产质量或显著改善。
❑ 经营业绩回暖，给予增持评级。2020-2022 年，化解存量不良及经营模式转
变，营收大幅下降。1Q23 民生银行为少数营收与盈利均正增长的股份行之一，
营收扭转了近三年连续下降之趋势，归母净利润增速 3.7%。我们预计民生银
行未来业绩将明显改善。首次覆盖，给予增持评级，目标价 4.87-5.48 元/股。
❑ 风险提示：股权可能变动；金融让利，息差收窄；经济超预期下行等。
财务数据与估值
会计年度
2021
2022
2023E
2024E
2025E
营业总收入(百万元)
168804
142476
151614
159524
167877
同比增长
-8.7%
-15.6%
6.4%
5.2%
5.2%
营业利润(百万元)
35600
37170
42595
47373
52976
同比增长
-3.0%
4.4%
14.6%
11.2%
11.8%
归母净利润(百万元)
34381
35269
37777
42021
47002
同比增长
0.2%
2.6%
7.1%
11.2%
11.9%
每股收益(元)
0.79
0.81
0.86
0.96
1.07
PE
5.0
4.8
4.5
4.1
3.6
PB
0.4
0.3
0.3
0.3
0.3
资料来源：公司数据、招商证券
基础数据
总股本（万股）
4378242
已上市流通股（万股）
3546212
总市值（亿元）
1708
流通市值（亿元）
1383
每股净资产（MRQ）
14.1
ROE（TTM）
5.8
资产负债率
91.7%
主要股东
新希望投资有限公司
主要股东持股比例
5.9%
股价表现
%
1m
6m
12m
绝对表现
8
12
8
相对表现
10
10
11
资料来源：公司数据、招商证券
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廖志明
S1090521010002
liaozhiming@cmschina.com.cn
-20
-10
0
10
20
30
May/22 Sep/22 Jan/23 Apr/23
(%)
民生银行
沪深300
民生银行（600016.SH）
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