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化工行业: 如何应对行业整体景气

下行？

——“不一样的财报解读”系列之2019年中报

2019 年 09 月 09 日

看好/维持

基础化工

行业报告

首席分析师

罗四维电话：010-66554047 邮箱：luosw@dxzq.net.cn

执业证书编号：S1480519080002

分析师

张明烨电话：0755-82832017 邮箱：zhang_my@dxzq.net.cn

执业证书编号：S1480517120002

上半年伴随行业景气下行、板块盈利增速触底，优质产能表现依然强于行业平均。剔除石化板块中石化的大权重影响后，板块合

计营收同比+10%，净利润同比-9%。据国家统计局，化学原料与制品业上半年收入同比+0.7%，利润总额同比-13.8%，均为 2010

年以来新低，且均低于上市公司表现，上市公司总体来说可看做行业优质产能，在环保、稳定生产和议价、融资成本等上普遍具

备优势。分版块来看：今年上半年大部分子行业盈利数据伴随行业景气有所下滑，但磷肥、涤纶、改性塑料、轮胎行业盈利明显

改善。

内外需疲弱，供给抬头。上半年地产投资和新开工依然维持较高增速，但由于地产销售下滑预计未来地产投资增速承压，施工增

速创 2015 年以来新高、源于此前 2018 年以来房屋竣工与新开工持续背离；地产销售尚未有触底迹象，压制竣工修复速度低于年

初预期；海外经济体下行及贸易摩擦下，国内出口下行压力增大，上半年化学原料及制品出口交货值同比-1.3%、为 2016 年以来

新低；新出口订单指数自 2018 年以来持续下滑、连续 15 个月位于荣枯线以下。供给方面，化学原料及制品固投增速自 2018 年

9 月由负转正、结束了 2016 年以来的持续负增长并持续增长至今，截止上半年，化学原料及制品固投增速 9.3%,显示行业整体投

资增速正随前期的盈利改善而提升，但结构性的集中于龙头企业。

行业去库存压力仍存但继续下跌空间有限。推测年底前后完成库存去化，在供给侧改革及地产调控等多重政策作用下本轮周期预

计较前几轮周期时间长度有所拉长；化工和整体制造业的固投剪刀差说明化工行业供需尚未有边际好转迹象，没有需求配合的情

况下预计下一轮库存周期上升期强度不如本轮。价格来看，微观来看，当前大多数产品已跌至行业边际成本线甚至现金成本，部

分子行业亏损面已较大，综合考虑到成本支撑以及库存去化可能已进入尾声，价格承压但继续下跌空间不大。

投资建议：后续化工行业投资策略我们建议围绕以下三条主线，

（1）行业优质龙头：在此前的 3 年供给侧改革、环保高压主导的行业盈利修复后，化工品整体在环保和供给边际宽松、内需不

振且贸易摩擦致外需低迷主导下景气下行压力增加，处于成本曲线左侧的企业在景气低点仍能获得稳定盈利、以量换价市占率继

续提升，因此具备逆势扩张战略眼光和资金实力禀赋的龙头更易穿越周期，对比小企业或落后产能在景气高低切换过程中的“退三

进一”、龙头企业常能“空中加油”，同时国内化工行业仍然及其分散、位列国资委重点推进央企的并购重组的四个行业之一，行业

龙头继续做大做强将是未来行业的主旋律。持续推荐华鲁恒升、龙蟒佰利、万华化学、新和成、浙江龙盛、安迪苏、安道麦、恒

力石化、中油工程等。

（2）偏下游消费以及精细化工板块：受益于上游基础原材料价格回落以及行业格局的优化，预计后续化工产业链中的净利润将

更多地向偏下游方向分配；通过自下而上的方式可在精细化工板块挖掘出较多投资机会，是否具备突破单一产品市场空间有限的

限制，是衡量精细化工企业发展潜力的核心考量。技术的可累计性及可拓展性，以及通过产业链的深度一体化建立成本上的显著

优势，都是精细化工企业做大做强的可行途径。偏下游消费重点关注轮胎、改性塑料和复合肥子行业，推荐轮胎龙头玲珑轮胎、

受益于三磷整治的复合肥新洋丰，建议关注金发科技；成长性较高的精细化工板块推荐中旗股份、利安隆、广信股份、苏博特、

百傲化学等。

（3）电子化学品新材料板块：由于下游产业向国内转移，以及对于贸易摩擦下高端产品进口前景的担心，预计电子化学品的国

产化将持续提速。随着半导体材料中靶材、CMP 抛光垫、湿电子化学品，以及液晶材料中高端混晶的制造等实现技术突破，我国

企业在高附加值产品中的渗透率预计提升。推荐万润股份，建议关注国瓷材料、鼎龙股份等。

风险提示：（1）环保压力大幅放松；（2）宏观经济下滑超预期。

东兴证券行业报告

“不一样的财报解读”系列之 2019 年中报：化工行业,如何应对行业整体景气下行？

敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源

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1. 行业仍处于去库存阶段，化工品价格及盈利面临压力 ...................................................................................................................... 3

1.1 地产景气预期下行，内需增长放缓 ............................................................................................................................................ 3

1.2 海外经济体下行压力及贸易摩擦拖累外需 ................................................................................................................................ 4

1.3 行业资本开支增加，供给压力边际提升 .................................................................................................................................... 6

1.4 板块盈利增速触底，行业去库存压力仍存 ................................................................................................................................ 7

2. 估值水平已反应悲观预期，看好三条主线 ........................................................................................................................................10

3. 风险提示................................................................................................................................................................................................. 11

插图目录

图 1：地产投资及新开工面积增速较高，商品房销售增速下滑 ............................................................................................................ 3

图 2：国内汽车增速至谷底......................................................................................................................................................................... 3

图 3：空调、彩电产量增速高位回落......................................................................................................................................................... 3

图 4：全国布产量持续下滑......................................................................................................................................................................... 4

图 5：全国纱产量持续下滑......................................................................................................................................................................... 4

图 6：美国 OECD 自 2018 年 4 月起拐头向下、与 GDP 持续背离 ..................................................................................................... 4

图 7：新出口订单指数自 2018 年以来持续下滑，近期连续 15 个月位于荣枯线以下 ....................................................................... 5

图 8：2019 年上半年化学原料及制品出口交货值累计同比增速-1.7%，为 2016 年以来首次转负 ................................................. 6

图 9：化工行业固定资产投资增速自 2018 年 9 月由负转正至今持续提高 ......................................................................................... 6

图 10：化学原料及制品业 2019 年上半年收入累计同比+0.7%，利润总额累计同比-13.8% ........................................................... 7

图 11：自 2018 年化工大宗品指数见顶回落以来，轮胎、改性塑料和复合肥等偏下游消费端行业毛利率均有不同程度改善 ... 8

图 12：化工行业目前整体处于主动去库存阶段，时间长度上来看 19年底前后有望进入被动去库存阶段 .................................10

图 13：化工板块估值处于近 10 年来底部..............................................................................................................................................10

表格目录

表 1：板块中的龙头公司在当前阶段拥有扩张能力上具备明显优势（SW 化工剔除中石化）…………………………………..6

表 2: SW 化工各个一级和二级子行业 2019 年中报表现…………………………………………………………………………….8