公司分析-天风证券-图南股份300855.SZ铸造／变形高温合金优秀供应商，终端需求+外协比例双升驱动企业快速发展.pdf
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图南股份（300855）
证券研究报告
2021 年 07 月 26 日
投资评级
行业
有色金属/金属非金属
新材料
6 个月评级
买入（首次评级）
当前价格
44.25 元
目标价格
51.48 元
基本数据
A
股总股本(百万股)
200.00
流通 A 股股本(百万股)
110.47
A
股总市值(百万元)
8,850.00
流通 A 股市值(百万元)
4,888.46
每股净资产(元)
5.60
资产负债率(%)
4.51
一年内最高/最低(元)
61.50/18.30
作者
杨诚笑
分析师
SAC 执业证书编号：S1110517020002
yangchengxiao@tfzq.com
孙亮
分析师
SAC 执业证书编号：S1110516110003
sunliang@tfzq.com
李鲁靖
分析师
SAC 执业证书编号：S1110519050003
lilujing@tfzq.com
张明磊
联系人
zhangminglei@tfzq.com
资料来源：贝格数据
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股价走势
铸造/变形高温合金优秀供应商，终端需求+外协比例双升驱动企业快速发展
⚫ 铸造高温合金+变形高温合金优秀供应商，全产业链布局行稳致远
公司主营高温合金、特种不锈钢等高性能合金材料及其制品的研发、生产和销售，主要产品包括铸
造高温合金、变形高温合金、特种不锈钢等高性能合金材料及其制品，下游涵盖航空发动机、燃气
轮机、核电装备等军用及高端民用领域。公司深耕产业多年，是国内航空发动机主要生产厂及其下
属多家企业多年的优秀供应商，也是国内少数能同时批量化生产变形高温合金、铸造高温合金（母
合金、精密铸件）产品的企业之一。
⚫ 历史经营稳步增长，21H1 业绩大超预期兑现行业高景气度
公司连续三年营业收入、归母净利润实现稳步提升。2020 年公司实现营业收入 5.46 亿元（+12.84%）；
实现归母净利润 1.09 亿元（+6.99%）。 2021H1 公司业绩实现超预期增长，行业高景气度凸显。公
司发布 21H1 中报，报告期内实现营业收入 3.47 亿，同比+35.67%；实现归母净利润 0.89 亿，同比
+124.64%；实现扣非后归母净利润 0.78 亿，同比+109.81%，业绩实现超预期增长。我们认为公司
业绩实现大幅增长主要有两方面原因：1. 铸造高温合金端，或受益于下游批产型号放量+预研型号
需求持续提升，公司作为优秀供应商，排产实现快速提升；2. 变形高温合金端，高盈利性产品占
比或持续提升，驱动业务盈利能力大幅提高（该业务 21H1 毛利率 30.78%，较期初提升 5.13 个百
分点），有效支撑业绩。
多项指标向好兑现行业高景气度，公司全年业绩有望实现超预期增长。成本利润端，期内公司毛利
率达 39.57%，较 2020 年报提升 7.01 个百分点；净利率达 25.70%，较 2020 全年提升 5.74 个百分点，
主要系公司产品结构变化，高盈利性产品占比显著上升，驱动盈利能力提升所致。资产负债端，期
末公司存货达 2.4 亿，较期初+24.39%，我们认为，公司存货大幅增长，表明公司主营产品需求持
续提升，公司正处于积极备产备货状态，预计将伴随下半年产品交付业绩实现快速释放。
⚫ 航发产业链高景气周期已至，公司望充分受益于主机外协比例提升
“十四五”方向：军工新材料是我军装备跨越式发展的基础支撑，跨越式武器装备发展进入颠覆性
技术突破期，关键核心技术突破将加快。第 22 次政治局会议指出我军建设“十四五”规划重点内
容：努力实现我军现代化建设跨越式发展，加快突破关键核心技术，加快发展战略性、前沿性、颠
覆性技术。我们认为，新一代航空装备、精确打击武器、无人装备及其中层支撑-信息化、底层支
撑-新材料将为主要受益领域，或将在“十四五”迎来高景气阶段，军工新材料有望在“十四五”
各类装备中起底层基础支撑作用。
公司深耕军工领域多年，具备明显先发优势。目前公司已成为国内航空发动机用大型复杂薄壁高温
合金结构件的重要供应商，国内飞机、航空发动机用高温合金和不锈钢无缝管的主要供应商，承担
了我国多款重点型号航空发动机材料、关键部件的配套科研和生产任务。我们认为，伴随各类歼击
机等跨越式武器装备持续上量，航空发动机市场需求将会实现快速提升，同时考虑到目前军民融合
已步入深水区，建立“小核心、大协作、专业化、开放型”武器装备科研生产体系的要求将逐步落
地，各主机单位外协比例有望持续提升，预计对应业务排产望或持续加快。
盈利预测与评级：综上所述我们认为，公司作为我国军用铸造高温合金及变形高温合金优秀供应商，
有望受益于“十四五”航空发动机产业需求提升趋势，同时考虑政策指引下主机厂外协比例提升，
预计公司业绩将实现快速释放。在此假设下，预计 2021-23 年实现营业收入 7.23/9.54/12.53 亿元，
对应归母净利润 1.70/2.34/3.19 亿元，对应 EPS 为 0.85/1.17/1.60 元/股，PE 为 51.91/37.86/27.73x。
对标可比公司 60.57x 的 2021 预测 PE，对应目标价为 51.48 元，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：客户集中度较高的风险，技术不能保持先进性的风险，原材料价格上涨风险等。
财务数据和估值 2019 2020 2021E 2022E
2023E
营业收入(百万元) 484.19 546.34 722.77 954.24
1,253.19
增长率(%) 11.54 12.84 32.29 32.02
31.33
EBITDA(百万元) 163.27 182.68 205.23 278.06
376.61
净利润(百万元) 101.95 109.08 170.50 233.75
319.20
增长率(%) 37.38 6.99 56.31 37.09
36.56
EPS(元/股) 0.51 0.55 0.85 1.17
1.60
市盈率(P/E) 86.81 81.13 51.91 37.86
27.73
市净率(P/B) 18.24 8.34 7.39 6.39
5.34
市销率(P/S) 18.28 16.20 12.24 9.27
7.06
EV/EBITDA 0.00 49.36 40.18 29.49
21.51
资料来源：wind，天风证券研究所
-6%
25%
56%
87%
118%
149%
180%
211%
2020-07 2020-11 2021-03
图南股份
金属非金属新材料
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