公司分析-天风证券-利扬芯片688135.SH专注独立测试十余年，深耕高毛利中高端测试赛道.pdf
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利扬芯片（688135）
证券研究报告
2021 年 07 月 25 日
投资评级
行业
电子/半导体
6 个月评级
买入（首次评级）
当前价格
51.05 元
目标价格
57 元
基本数据
A
股总股本(百万股)
136.40
流通 A 股股本(百万股)
28.99
A
股总市值(百万元)
6,963.22
流通 A 股市值(百万元)
1,479.68
每股净资产(元)
7.27
资产负债率(%)
12.98
一年内最高/最低(元)
73.10/30.58
作者
潘暕
分析师
SAC 执业证书编号：S1110517070005
panjian@tfzq.com
资料来源：贝格数据
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专注独立测试十余年，深耕高毛利中高端测试赛道
我国独立测试龙头：专注于测试板块十余年，深耕中高端测试领域。公司十余年深耕成
品+晶圆测试为芯片保驾护航, 前瞻储备中高端集成电路测试产能，高端成品测试毛利
率带动整体毛利高增长，同时公司研发投入逐年提升，业绩量价齐升稳定上涨。公司核
心高管稳定，战略布局长三角和大湾区两大集成电路产业集聚区域的战略，专注于测试
方案开发、晶圆级测试和芯片成品测试三大主营业，同时深度绑定汇顶科技、全志科技
等优质客户，互为战略合作伙伴共同成长。
独立测试必要性：产能调配灵活、高专业性、测试平台更多样丰富。国务院发布鼓励集
成电路产业健康发展的“国发(2020)8 号文”，明确将测试与晶圆制造、设计、封装和设
备等产业链环节并列，体现独立测试赛道的重要地位。公司具有高专业性，拥有大量测
试相关专利及研发人员；产能调配灵活，可以尽力满足客户测试产能需求；作为独立第
三方测试企业，拥有公正的身份立场；提供“美食街”模式 的测试平台选择，满足各
类工艺各类应用的芯片测试需求。
与封测一体公司相比，公司更为专业独立；与晶圆代工企业相比，公司测试成本相对较
低；与 IDM 厂商相比，公司测试服务客户范围更加广阔；与芯片设计公司相比，测试
平台稼动率较高。
独立测试赛道优势：不可或缺&高毛利赛道+下游应用高起+上游景气。芯片测试行业毛
利率整体高于电子行业，属于不可或缺&高客户粘性赛道。芯片测试在集成电路产业链
中起着必不可少的作用，缺陷相关故障的影响成本从 IC 级别的数十美元，到模块级别
的数百美元，乃至应用端级别的数千美元。公司占领测试赛道毛利率整体高于行业平均，
同时公司结合设备+软硬件深度研发绑定客户为战略合作伙伴提高客户粘性。
中国大陆晶圆厂加大投资力度扩张产能+芯片设计公司迎来高速成长，测试需求将跟随
发展。晶圆制造的本土化趋势明显，将有利于晶圆测试行业的发展。2020 年下半年起
市场空前景气产能供不应求，中芯华虹扩产趋势明确未来 5 年有望持续扩产，产能快速
扩张带动测试需求起量。同时 2020 年的 IC 设计销售为 3, 378.4 亿元，增长 23.3% ，
结合中国台湾工研院的统计：“集成电路测试成本约占到 IC 设计营收的 6%-8%”来推算
集成电路测试行业的市场容量约为 202.7 亿元-270.3 亿元之间，公司市场占有率约为
0.95%-1.26%，未来有望持续高增长。
公司凭借技术及服务优势，抓住下游多点开花机遇，不断导入新产品。AIoT 黄金时代
已至，开启半导体“千亿级”大赛道，公司前瞻布局 AIOT 领域脸识别、智慧家居等；
新能源汽车带动汽车半导体价值和量有望同步升级 ，公司前瞻布局车联网、胎压监控、
自动驾驶等；5G 时代来临，引领射频滤波器等市场需求高速起量，公司布局 RF、PA、
FPGA、LNA 等取得测试优势。
投资建议：预计 21-23 年公司实现归母净利润 0.8/1.4/2.0 亿，预计 21-23 年 EPS 分别为
0.62/1.03/1.44 元/股，我们选取封测相关企业作为可比公司，2022 对应 PE 为 55 倍，公
司 2022 目标价格为 57 元/股，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：销售区域集中、劳动力成本上升、疫情加重、研发技术人员流失
财务数据和估值 2019 2020 2021E 2022E
2023E
营业收入(百万元) 232.01 252.83 328.67 410.84
513.55
增长率(%) 67.66 8.97 30.00 25.00
25.00
EBITDA(百万元) 127.62 132.60 120.85 190.33
259.18
净利润(百万元) 60.84 51.95 84.49 139.92
195.91
增长率(%) 281.98 (14.61) 62.66 65.59
40.02
EPS(元/股) 0.45 0.38 0.62 1.03
1.44
市盈率(P/E) 112.42 131.65 80.94 48.88
34.91
市净率(P/B) 15.08 7.00 6.62 6.14
5.71
市销率(P/S) 29.48 27.05 20.81 16.65
13.32
EV/EBITDA 0.00 40.29 52.35 32.90
24.20
资料来源：wind，天风证券研究所
-51%
-37%
-23%
-9%
5%
19%
33%
47%
2020-07 2020-11 2021-03
利扬芯片 半导体
沪深300
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