航空运输行业中美航空业对比报告：中美航司盈利波动性对比-1027-华泰证券-18页.pdf
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证券研究报告
行业研究/专题研究
2019 年10 月27 日
航空运输Ⅱ
增持（维持）
沈晓峰
执业证书编号：S0570516110001
研究员
021-28972088
黄凡洋
执业证书编号：S0570519090001
研究员
+86 21 28972065
1《交通运输: 供给增速提升，需求增长较为
平淡》2019.10
2《交通运输: 国内线等待改善，国际线表现
稳健》2019.09
3《吉祥航空(603885 SH,买入): 收益水平小
幅提高，维持“买入”》2019.09
资料来源：Wind
中美航司盈利波动性对比
中美航空业对比报告
全球航空业普遍存在周期性波动
航空业作为传统周期行业，业绩波动主要来源于供需关系的变动，油价以
及汇率的周期性。从全球整体来看，航空需求增幅和 GDP 增幅呈现一定相
关性，并且低谷时期，全球航司或进入亏损状态。1970 年至今，全球航空
业出现了四轮较大幅度的下滑。另外，航司盈利年内同样呈现周期性，旅
游和公商务旺季将促成航空旺季，航空旺季票价和客座率将共同推动航司
盈利达到年内峰值。
美国航空业发展成熟使得供需结构不易受打击
全球范围内，航空公司盈利周期性是常态，但也存在稳定的盈利时期。对
比中美，我国航空业仍处于成长期，盈利波动性较大。2009 年以来我国航
空需求保持两位数增长，航司实行快速扩张抢占市场策略，需求的波动更
容易使得供需结构恶化，使得航司盈利更易受打击。而美国航空业近十年
通过兼并重组形成寡头垄断，航司压低供给，达成默契，需求增速连续高
于供给增速，维持高客座率和票价，在油价大幅下跌时期，票价仍未同步
下滑，使得美国航空业进入了前所未有的景气周期，供需结构与盈利稳定。
垄断和金融工具提升美国航司盈利稳定性
通过兼并收购，美国航空业不仅形成了四大航空公司的寡头垄断，背后的
股东还具有高度的重叠性，使得公司供给间默契程度更高，进一步提升了
盈利稳定性。同时区域市场竞争格局不同，相比中国，主要基地机场集中
度明显更高，为美国航司提供了更为宽广的护城河。另外，航空公司面临
的经营外部风险较多，美国大多航司利用金融工具，尽可能缩小相关风险
敞口，减小外部冲击对盈利的影响。
中国航司单位成本更为稳定
成本端也会对盈利稳定性产生影响，2012 年后中国航司单位座公里成本持
续下降，美国航司单位座公里成本则更为波动，并且高于中国。中美之间
单位燃油座公里成本相差无几，中国航司单位油耗相比较低。中国航司成
本管控效果显著，单位扣油座公里成本比较稳定，而美国航司的人工成本、
辅助业务成本和旅客服务等其他成本占比更高，使其单位扣油座公里成本
逐年提升。
提升净利率稳定性，减小 ROE 波动
从杜邦分析来看，净利率波动是我国航司 ROE 起伏的主要原因，若我国航
司净利率波动减小，则 ROE 稳定性将更强。首先，营造更好的供需结构是
主要途径，使客座率和票价更为平稳，并且在油价大幅波动时，也将有利
于航司转嫁燃油成本的压力。其次，优化区域市场竞争格局，提高基地航
司市场份额，将有利于提升基地航司竞争力，提升资源使用效率。另外，
面对人民币汇率的波动，适当采取相关金融工具，并持续优化外币负债结
构，减小汇率风险敞口，同样将有效增加我国航司盈利稳定性。
风险提示：经济低迷，贸易摩擦，油价上涨，人民币贬值，竞争结构恶化。
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航空运输Ⅱ
沪深
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行业评级：
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