煤炭行业观点重大调整：榆林限产执行超预期+内蒙矿难再添阴影，3~5月动煤价格难言看空-0227-华创证券-10页.pdf
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2023-07-27
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证 券 研 究 报告
煤炭行业观点重大调整：
推荐（维持）
榆林限产执行超预期+内蒙矿难再添阴影，3-5
月动煤价格难言看空
事项：
❑ 2 月 23 日内蒙银漫矿业发生特大安全生产事故，造成 22 人死亡。近几日，事
件不断发酵，锡林郭勒展开安全大检查，安监风险骤然升高。
评论：
❑ 前期观点。之前我们提出，基于元宵节后榆林需求已经恢复，而名义上两批复
产仅占表内产能的 51%，供需的不匹配并未导致榆林煤价暴涨，认为榆林供需
矛盾尚不尖锐。基于锡林郭勒地区煤矿以央企为主，生产相对较为规范，安全
检查影响有限，所以供给收缩预期偏弱。随着两会结束和采暖季结束，供需面
面对两次冲击。与此同时，2019 年供需由 2018 年宽平衡转向紧平衡，煤价中
枢下移。叠加下水煤面临核电和双控的替代效应，6 大电日耗同比应当偏弱。
基于此，我们之前认为 3-5 月份动力煤价格将下行，认为低点应当低于去年最
低点的 564 元/吨，目标 550 元/吨。
❑ 调整 1：榆林煤矿基本已得到复产批复，但真实产量低于预期，内蒙矿难再添
阴影。目前名义上可复产煤矿占榆林市在产产能的 98%，占在产+在建产能的
74.8%。但由于存在复产申请流程，实际在产产能并未达到该数值，且作为超
产主体的大量表外中小民营矿井并未复产，导致供应端实际偏紧。作为结果，
陕煤下水港的黄骅港近期库存和调入下滑较为显著，直达市场口径的重点电厂
供应和库存也出现快速下滑，榆林减产程度超出之前预期。据国投安信统计，
2018 年鄂尔多斯和榆林各销售煤炭 6.64 亿吨和 4.36 亿吨，较表内在产产能分
别超 1.23 亿吨和 1.27 亿吨。背靠 1.12 榆林矿难再添 2.23 银漫矿难，产地安监
压力骤升，若两大主要超产区均将“治超”作为核心抓手，这或将使得全市场
去重新测算 2019 年供需平衡表。
❑ 调整 2：“预期 3-5 月份煤价将下降”面对安监压力持续升级，淡季下跌空间
料将在被动去库+主动补库中耽搁。此次榆林政策执行力度超预期叠加内蒙矿
难，矿井违规生产的问题再次被放到台面上，“治超”或将改变 2019 年宽平
衡的供需格局，使得年度动煤价格中枢难以显著下移。在 2019 年动力煤原有
的供需平衡表内，产量增长为 1.2 亿吨，需求增加 0.5 亿吨，原有产出缺口弥
合，供需关系有紧转松，煤价中枢下移。但榆林+鄂尔多斯事件导致了 0.35-1.13
亿吨的供给收缩，能再次将供需平衡表由宽松转为紧张。这种转换发生的前提
在于榆林和鄂尔多斯的治超能得到严厉执行。以此为前提，3 月份重点电厂将
持续处于去库的状态，然后北方港和 6 大电厂以此进入去库周期，进而导致
4-5 月份重点电厂库存由中性转为偏低，由补库支撑淡季价格，造成“3-5 月
份动力煤价格将下行”的预期落空。而在补库结束叠加供给恢复中，旺季煤价
可能再次出现上涨乏力的迹象。
❑ 投资建议：前期春节躁动的行情中本质上由流动性驱动，但近期由于流动性边
际增量有限，大盘“标的慌”的轮动行情中。叠加宏观经济在二次触底的预期
下，环比稳定的 EPS 成为防守的首选。而煤炭中尤其是焦煤价格 2018Q4 和
2019Q1 环比均较为稳定，成为 EPS 较为稳定的细分领域。我们继续坚定推荐
估值优势较为显著的淮北矿业、山西焦化，重点关注潞安环能。动力煤领域，
动力煤往下预期得到有效遏制，但由于价格同比和环比均处于下降趋势，若无
供给收缩的持续发酵，同样从估值优势出发选择兖州煤业。
❑ 风险提示：榆林内蒙超产治理不及预期。
证券分析师：任志强
电话：021-20572571
邮箱：renzhiqiang@hcyjs.com
执业编号：S0360518010002
证券分析师：严鹏
电话：021-20572535
邮箱：yanpeng@hcyjs.com
执业编号：S0360518070001
占比%
股票家数(只) 36 1.0
总市值(亿元) 9,432.95 1.61
流通市值(亿元) 7,854.02 1.85
% 1M 6M 12M
绝对表现 12.42 13.55 -17.12
相对表现 -3.29 2.74 -6.59
《煤炭行业周报（20190218-20190224）：焦煤价
格平稳，布局煤炭股属谨慎看多后市》
2019-02-25
-34%
-22%
-9%
3%
18/02 18/04 18/06 18/08 18/10 18/12
2018-02-28～2019-02-26
沪深300 煤炭开采
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煤炭开采
2019 年 02 月 27 日
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