大消费行业年度策略：他山之石可攻玉，寻找增速放缓下的消费趋势-0303-华金证券-56页.pdf
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2019 年 03 月 03 日
行业研究●证券研究报告
大消费
行业年度策略
他山之石可攻玉，寻找增速放缓下的消费趋势
投资要点
行情回顾：18 年股市表现欠佳，估值明显回落：2018 年，我国股市整体表现欠
佳，SW 纺织服装下跌 32.7%、SW 商业贸易下跌 34.3%，SW 休闲服务下跌 10.6%。
2018 年末 SW 纺织服装、SW 商业贸易、SW 休闲服务市盈率（TTM，剔除负值）分
别下降至 16.9 倍、14.0 倍与 25.0 倍，估值水平接近 2010 年来的历史底部。
社会消费品零售增速放缓，城镇居民消费结构缓慢升级：2018 年，我国社会消
费品零售总额同比增长 9%。随着社零规模逐步提升，其增速已经由 2010 年的
18.8%降至目前的 9%左右。恩格尔系数的逐步降低，居民消费结构存在缓慢的结
构升级趋势。2018 年食品、衣着支出金额分别保持约 3.4%、约 2.8%的同比增长，
并分别占据 27.7%、6.9%的消费占比，占比较 2017 年的 28.6%、7.2%均有所降低。
国内旅游维持双位数增长，增速较为稳健：旅游是居民文化娱乐的重要部分。
2019 年初，国家旅游局预测，2018 年全年，国内旅游人数将达 55 亿人次，同比
增长 10.8%，国内旅游收入将达 5.13 亿元，同比增长 12.3%。2012 年来国内旅
游人次及收入持续保持双位数增长，持续较快发展。
他山之石：日本 80 年代的启示，精神文化需求更快增长：与目前中国经济背景
最相似的日本经济时段，可能是 1980 年代初期。首先是 1980 年代初期的日本非
农人均消费支出与 2017 年我国城镇居民人均消费支出类似，均位于 4000 美元左
右。其次是这一时段内日本 GDP 正处于由 10%增长的平台下降至 6%增长的平台的
阶段中。这一时段中，日本家庭消费支出增速随 GDP 增速逐步放缓，由 1979 年
的 6.4%逐步下降至 1986 年的 1.2%。分品类看，精神文化需求具有更快增速，基
本物质需求保持稳健增长，交通通信、教育、文化娱乐或将有更大机遇。
纺织服装：日本 80 年前后男装消费量稳步提升，剔除价格因素后均价下降明显，
其他衬衫带动男装存在向平价、休闲倾斜趋势；目前我国男装市场规模稳步扩张，
时尚休闲占比提升，关注平价男装及休闲品类。
日本 80 年前后女装整体市场增速较快但消费量弹性较高，剔除价格因素后均价
基本稳定；目前国内女装市场大而分散，需求或随经济增长波动明显。
日本 80 年前后童装市场规模略有缩减，消费量受儿童人口影响较大，剔除价格
因素后部分品类均价上行，消费者或更加注重品质。目前国内童装市场保持较快
增速，未来增速或受人口影响略有放缓，集中度提升利好龙头企业。
目前我国纺织制造公司亏损面扩大，部分较小企业退出市场，越南纺织制造产能
利润率较高，关注纺织制造龙头越南布局。
休闲服务：日本 80 年前后出境游出现两次双位数增长时期，分别为 1979 年前及
1986 年后，均为日元对美元较快升值时段。目前我国出境旅游重回双位数增长，
或受汇率波动影响较大。
日本 80 年前后酒店逐步替代民俗，入住率略有下滑但维持 70%以上水平，1986
投资评级 领先大市-A 维持
首选股票 评级
002563 森马服饰
买入-A
600398 海澜之家
买入-A
601339 百隆东方
增持-A
603558 健盛集团
买入-A
601888 中国国旅
买入-A
002127 南极电商
买入-B
002640 跨境通
买入-B
一年行业表现
资料来源：贝格数据
升幅% 1M 3M 12M
相对收益 -1.00 -8.67 -14.41
绝对收益 14.47 6.32 -21.05
分析师
王冯
SAC 执业证书编号：S0910516120001
wangfeng@huajinsc.cn
021-20377089
报告联系人
吴雨舟
wuyuzhou@huajinsc.cn
021-20377061
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-34%
-29%
-24%
-19%
-14%
-9%
-4%
1%
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沪深300 纺织服装
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