【免费】大消费行业年度策略：他山之石可攻玉，寻找增速放缓下的消费趋势-0303-华金证券-56页.pdf资源-CSDN文库

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2019 年 03 月 03 日

行业研究●证券研究报告

大消费

行业年度策略

他山之石可攻玉，寻找增速放缓下的消费趋势

投资要点

 行情回顾：18 年股市表现欠佳，估值明显回落：2018 年，我国股市整体表现欠

佳，SW 纺织服装下跌 32.7%、SW 商业贸易下跌 34.3%，SW 休闲服务下跌 10.6%。

2018 年末 SW 纺织服装、SW 商业贸易、SW 休闲服务市盈率（TTM，剔除负值）分

别下降至 16.9 倍、14.0 倍与 25.0 倍，估值水平接近 2010 年来的历史底部。

 社会消费品零售增速放缓，城镇居民消费结构缓慢升级：2018 年，我国社会消

费品零售总额同比增长 9%。随着社零规模逐步提升，其增速已经由 2010 年的

18.8%降至目前的 9%左右。恩格尔系数的逐步降低，居民消费结构存在缓慢的结

构升级趋势。2018 年食品、衣着支出金额分别保持约 3.4%、约 2.8%的同比增长，

并分别占据 27.7%、6.9%的消费占比，占比较 2017 年的 28.6%、7.2%均有所降低。

 国内旅游维持双位数增长，增速较为稳健：旅游是居民文化娱乐的重要部分。

2019 年初，国家旅游局预测，2018 年全年，国内旅游人数将达 55 亿人次，同比

增长 10.8%，国内旅游收入将达 5.13 亿元，同比增长 12.3%。2012 年来国内旅

游人次及收入持续保持双位数增长，持续较快发展。

 他山之石：日本 80 年代的启示，精神文化需求更快增长：与目前中国经济背景

最相似的日本经济时段，可能是 1980 年代初期。首先是 1980 年代初期的日本非

农人均消费支出与 2017 年我国城镇居民人均消费支出类似，均位于 4000 美元左

右。其次是这一时段内日本 GDP 正处于由 10%增长的平台下降至 6%增长的平台的

阶段中。这一时段中，日本家庭消费支出增速随 GDP 增速逐步放缓，由 1979 年

的 6.4%逐步下降至 1986 年的 1.2%。分品类看，精神文化需求具有更快增速，基

本物质需求保持稳健增长，交通通信、教育、文化娱乐或将有更大机遇。

 纺织服装：日本 80 年前后男装消费量稳步提升，剔除价格因素后均价下降明显，

其他衬衫带动男装存在向平价、休闲倾斜趋势；目前我国男装市场规模稳步扩张，

时尚休闲占比提升，关注平价男装及休闲品类。

日本 80 年前后女装整体市场增速较快但消费量弹性较高，剔除价格因素后均价

基本稳定；目前国内女装市场大而分散，需求或随经济增长波动明显。

日本 80 年前后童装市场规模略有缩减，消费量受儿童人口影响较大，剔除价格

因素后部分品类均价上行，消费者或更加注重品质。目前国内童装市场保持较快

增速，未来增速或受人口影响略有放缓，集中度提升利好龙头企业。

目前我国纺织制造公司亏损面扩大，部分较小企业退出市场，越南纺织制造产能

利润率较高，关注纺织制造龙头越南布局。

 休闲服务：日本 80 年前后出境游出现两次双位数增长时期，分别为 1979 年前及

1986 年后，均为日元对美元较快升值时段。目前我国出境旅游重回双位数增长，

或受汇率波动影响较大。

日本 80 年前后酒店逐步替代民俗，入住率略有下滑但维持 70%以上水平，1986

投资评级领先大市-A 维持

首选股票评级

002563 森马服饰

买入-A

600398 海澜之家

买入-A

601339 百隆东方

增持-A

603558 健盛集团

买入-A

601888 中国国旅

买入-A

002127 南极电商

买入-B

002640 跨境通

买入-B

一年行业表现

资料来源：贝格数据

升幅% 1M 3M 12M

相对收益 -1.00 -8.67 -14.41

绝对收益 14.47 6.32 -21.05

分析师

王冯

SAC 执业证书编号：S0910516120001

wangfeng@huajinsc.cn

021-20377089

报告联系人

吴雨舟

wuyuzhou@huajinsc.cn

021-20377061

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纺织服装：12 月限额以上纺服零售额增速环

比上行，棉纺织景气指数环比回升

2019-01-28

纺织服装：2018 年纺织品服装出口同比增加

3.5%，年末出口呈下行趋势 2019-01-20

-34%

-29%

-24%

-19%

-14%

-9%

-4%

2018!-03 2018!-07 2018!-11

沪深300 纺织服装

行业年度策略

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年经济增速回暖后酒店入住率明显提升。目前国内经济增速有所放缓，酒店客房

入住率影响间夜收入。

我国 2018 年 6 月发改委指导景区门票价格降低，典型景区门票价格于三季度下

调。上次门票价格大幅下降为 2013 年，使 2014 年典型景区游客接待量明显增长。

门票降价或使自然景点短期承压，长期预计可稳健增长。

国内免税市场集中，市场规模保持超 20%增速，中免集团为绝对龙头。未来中国

奢侈品消费有望逐步提升，政策有望引导高端消费回流，免税行业有望受益，建

议关注行业绝对龙头。

 商贸零售：日本 80 年前后经济增速放缓时期，超市增速持续高于百货。目前我

国超市增速同样持续高于百货，关注生鲜标准化过程中的超市龙头。

我国互联网用户量红利接近尾声，低线城市贡献 2018 年用户量增量，推动实物

商品网络销售较快增长。目前低线城市电商渗透率仍有提升空间，部分子行业用

户量持续较快增长，未来线上增速有望较线下更快，建议关注电商相关标的。

跨境电商较传统跨境贸易具有更高交易效率，目前进出口市场均保持较快增速。

出口市场短期受美国退出万国邮政联盟影响，长期仍有望较快发展；进口市场持

续较快发展，市场集中度较高。关注跨境电商相关公司。

日本 80 年前后部分个护化妆消费支出增速略高于整体消费支出增速，剔除价格

因素后，实际需求稳中有升。2017 年至 2018 年上半年电商推动化妆品市场快速

扩张，目前国内化妆品品牌或迎发展契机。

日本 80 年前后，手表消费支出剧烈波动，高端可选受经济影响较大。目前我国

金银珠宝增速放缓，短期内增速存不确定性。

 投资建议：我们推荐如下公司：（1）大众休闲服装及童装龙头森马服饰；（2）

平价男装龙头海澜之家；（3）较早布局海外的色纺纱龙头之一百隆东方；（4）

国内棉袜、无缝内衣制造龙头健盛集团；（5）国内免税渠道巨头中国国旅；（6）

基于电商的供应链平台公司南极电商。

建议关注如下公司：（7）国内色纺纱龙头之一华孚时尚；（8）布局跨境进出口

的跨境电商公司跨境通；（9）全国性超市龙头永辉超市；（10）深耕胶东的区

域性商超龙头家家悦。

 风险提示：整体消费：（1）社会消费品零售增速逐步放缓；（2）经济增速放缓

影响消费者信心。纺织服装：（1）温暖天气影响冬装销售；（2）男装市场向休

闲转移趋势性存在风险；（3）女装市场消费量受经济增速影响较大；（4）童装

市场或受 0~14 岁儿童人口下行趋势拖累；（5）劳动力成本、环保等因素使国内

纺织制造竞争力承压。休闲服务：（1）经济增速放缓或影响酒店需求向中高端

转移趋势；（2）门票降价使自然景点利润率短期承压；（3）免税渠道年末购物

人数增速放缓；（4）跨境电商与国内免税渠道或形成竞争。商贸零售：（1）超

市市场份额或被电商市场切割；（2）电商用户量增速或接近尾声；（3）各国跨

境电商政策存在不确定性；（4）美国退出万国邮政联盟影响跨境电商出口；（5）

经济增速放缓或影响化妆品、金银珠宝等中高端可选消费的消费意愿。

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内容目录

一、消费提振我国经济，增速放缓为近期主旋律 .................................................. 8

（一）行情回顾：18 年股市表现欠佳，估值明显回落 ........................................... 8

（二）社会消费品零售增速放缓，城镇居民消费结构缓慢升级 .................................... 9

（三）国内旅游：2012 年来维持双位数增长，增速较为稳健 ......................................12

（四）他山之石：日本 80 年代的启示，精神文化需求更快增长 ...................................12

二、纺织服装：............................................................................. 15

（一）服装现状：零售增速有所放缓，12 月增速环比回升 ........................................15

（二）日本服装：男装女装持续向好，人口影响童装增速 ........................................16

（三）男装：市场规模稳步扩张，关注平价男装及休闲品类 ......................................17

（四）女装：市场大而分散，消费量随经济增长波动明显 ........................................20

（五）童装：市场有望稳步增长，集中度提升利好龙头企业 ......................................22

（六）纺织制造：越南产能利润率较高，关注龙头越南布局 ......................................25

三、休闲服务：............................................................................. 27

（一）出境旅游：重回双位数增长，受汇率波动影响较大 ........................................27

（二）酒店：经济增速有所放缓，客房入住率影响间夜收入 ......................................28

（三）自然景点：门票降价短期承压，长期预计稳健增长 ........................................30

（四）免税：免税持续较快增长，建议关注免税龙头 ............................................31

四、商贸零售：............................................................................. 33

（一）超市：经济增速放缓时超市优于百货，关注生鲜标准化 ....................................33

（二）电商：线上增速有望较线下更快，建议关注电商相关标的 ..................................35

（三）跨境电商：出口市场保持较快扩张，进口市场集中度较高 ..................................37

（四）化妆品：经济放缓时实际需求或稳定，增速略高于消费增速 ................................39

（五）金银珠宝：高端可选消费承压，短期内增速存不确定性 ....................................43

五、推荐及建议关注标的 ..................................................................... 44

（一）纺织服装： ..........................................................................45

1.森马服饰：童装、大众休闲龙头，有望在行业发展中持续受益 ..............................45

2.海澜之家：平价男装龙头之一，或将在经济增速放缓时期受益 ..............................45

3.华孚时尚：国内的色纺纱龙头之一，产能扩张夯实增长基础 ................................46

4.百隆东方：较早布局海外的色纺纱龙头之一，产能扩张夯实增长基础 ........................47

5.健盛集团：棉袜、无缝内衣制造龙头之一，产能扩张夯实增长基础 ..........................48

（二）休闲服务： ..........................................................................49

1.中国国旅：国内免税巨头，海免并入有望继续强化龙头地位 ................................49

（三）商贸零售： ..........................................................................50

1.南极电商：电商供应链平台公司，受益低线城市渗透率提升 ................................50

2.跨境通：布局跨境电商进出口，受益跨境电商较快增长 ....................................51

3.永辉超市：全国性超市龙头，云创出表有望改善公司业绩 ..................................51

4.家家悦：立足胶东的超市龙头，逐步开启全国性扩张步伐 ..................................52

（四）建议关注标的估值情况 ................................................................53

六、风险提示 .............................................................................. 54

图表目录

图 1：2018 年申万各板块行情回顾 ................................................................ 8

行业年度策略

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图 2：2010 年至 2018 年部分消费板块市盈率情况 ................................................... 8

图 3：2018 年申万部分消费板块公司股价变动分布情况 .............................................. 9

图 4：2010 年至今社会消费品零售总额增速逐步放缓 ................................................ 9

图 5：最终消费支出对经济增长贡献占比缓慢增长 .................................................. 9

图 6：2010 年至今城镇居民消费支出及其增长 ......................................................10

图 7：2015 年至今城镇居民消费支出结构 ..........................................................10

图 8：限额以上企业商品零售总额及其增长 ........................................................10

图 9：全国百家大型零售企业零售额同比增长 ......................................................10

图 10：2010 年来我国分城乡社零及其增速 .........................................................11

图 11：2013 年来我国分城乡可支配收入及其增速 ...................................................11

图 12：移动购物 APP 月活跃用户规模及渗透率示意图 ...............................................11

图 13：实物商品网上零售额及其增长 .............................................................11

图 14：连锁零售企业商品销售额及其增长 .........................................................12

图 15：2010 年至今重点流通企业分业态销售额增速 .................................................12

图 16：我国国内旅游收入及其增长 ...............................................................12

图 17：我国国内旅游人次及其增长 ...............................................................12

图 18：中日城镇人均消费支出历史对比情况 .......................................................13

图 19：日本上世纪 70 年代至 90 年代年度 GDP 及其增长 .............................................13

图 20：日本 1980 年前后家庭月均消费支出及其增长 ................................................14

图 21：日本 1980 年前后家庭月均消费支出结构情况 ................................................14

图 22：日本 1980 年前后家庭分品类月均消费支出同比增长...........................................14

图 23：日本 1980 年前后消费者价格指数及其增长 ..................................................14

图 24：剔除价格因素后日本家庭月均消费支出同比增长 .............................................14

图 25：剔除价格因素后日本家庭分品类月均消费支出同比增长 ........................................15

图 26：2013 年来限额以上纺织服装零售额及其增长 .................................................15

图 27：中国主要城市平均气温及其同比变化 .......................................................15

图 28：日本 1980 年前后分类别服装销售额增速 ....................................................16

图 29：日本 1980 年前后纺织服装消费者价格指数 ..................................................16

图 30：中国男装零售市场规模及其预测 ...........................................................17

图 31：中国男装零售市场产品结构情况 ...........................................................17

图 32：中国男装市场集中度情况 .................................................................18

图 33：中国男装市场前五企业市占率示意图 .......................................................18

图 34：2017 年典型国家男装市场集中度情况 .......................................................18

图 35：1980 年前后日本家庭年度男装消费量结构情况（件） .........................................19

图 36：1980 年前后日本家庭男装消费均价情况 .....................................................19

图 37：1980 年前后日本家庭男装消费量变动情况 ...................................................19

图 38：1980 年前后日本家庭男装分品类消费均价变动情况 ...........................................19

图 39：1980 年前后日本家庭男装部分品类消费量情况（件） .........................................20

图 40：1980 年前后日本家庭男装部分品类消费均价情况 .............................................20

图 41：中国女装零售市场规模及其预测 ...........................................................20

图 42：服装子行业市场前十市占率情况 ...........................................................20

图 43：2016 年我国大众女装销售额前十市占率情况 .................................................21

图 44：2014 年我国中高端女装销售额前十市占率情况 ...............................................21

图 45：1980 年前后日本家庭女装消费量情况 .......................................................21

图 46：1980 年前后日本家庭女装消费均价情况 .....................................................21

行业年度策略

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图 47：1980 年前后日本家庭年度女装消费量结构情况（件） .........................................22

图 48：1980 年前后日本家庭女装分品类消费均价变动情况 ...........................................22

图 49：中国出生人口及其变化预测 ...............................................................23

图 50：中国大陆 0 至 14 岁人口数量预测 ..........................................................23

图 51：中国母婴童市场容量预测 .................................................................23

图 52：中国童装市场零售额及其增长预测 .........................................................23

图 53：中国童装市场集中度估计 .................................................................24

图 54：2017 年天猫平台童装销售前二十市占率估计 .................................................24

图 55：1980 年后日本儿童人口数量情况 ...........................................................24

图 56：1980 年后日本家庭童装消费量情况 .........................................................24

图 57：1980 年后日本家庭童装消费均价情况 .......................................................24

图 58：1980 年后日本家庭童装部分品类消费量情况（件） ...........................................25

图 59：1980 年后日本家庭童装部分品类消费均价情况 ...............................................25

图 60：纺织服装出口创汇情况 ...................................................................26

图 61：纺织服装出口金额及其增长 ...............................................................26

图 62：纺织服装亏损企业数量及亏损面 ...........................................................26

图 63：纺织服装企业数量及其变化 ...............................................................26

图 64：百隆东方及越南百隆部分财务情况 .........................................................27

图 65：华孚时尚及华孚越南部分财务情况 .........................................................27

图 66：我国居民出境旅游人数及其增长 ...........................................................28

图 67：美元兑人民币月平均汇率情况 .............................................................28

图 68：日本居民出境旅游人数及其增长 ...........................................................28

图 69：日本平均地价及其增长 ...................................................................28

图 70：我国星级酒店数量及其增长 ...............................................................29

图 71：我国星级酒店分星级客房出租率情况 .......................................................29

图 72：锦江股份 2018 年国内酒店出租率及 RevPAR 变化情况..........................................29

图 73：华住集团 2017 年来酒店入住率及 RevPAR 变化情况 ...........................................29

图 74：日本酒店及日式旅馆数量变化 .............................................................30

图 75：日本平均酒店客房入住率 .................................................................30

图 76：部分上市公司景区游客接待及消费情况 .....................................................31

图 77：SW 自然景点行业利润率情况 ...............................................................31

图 78：国内免税当月销售额及其增长 .............................................................32

图 79：国内免税当月购物人数及其增长 ...........................................................32

图 80：国内免税格局（中免控股日上前，以 2016 年收入计算） .......................................33

图 81：国内免税格局（中免控股日上后，以 2016 年收入计算） .......................................33

图 82：2017 年全球免税集团销售额前十情况 .......................................................33

图 83：我国重点流通企业超市销售额当月同比增长 .................................................34

图 84：近年来我国快速消费品连锁百强中前十强销售额占比情况 ......................................34

图 85：2016 年我国农产品流通渠道占比 ...........................................................34

图 86：2017 年我国部分超市上市公司生鲜营收占比情况 .............................................34

图 87：日本 1980 年前后分业态零售额情况 ........................................................35

图 88：日本平均地价及其增长 ...................................................................35

图 89：我国实物商品网上零售额及其增长 .........................................................35

图 90：2017 年整体网络零售格局 .................................................................35

图 91：我国移动互联网月人均单日使用时长及其增长 ...............................................36

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