策略专题报告：基本面接力棒到底如何？-0428-海通证券-15页.pdf
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分析师:荀玉根
Tel:(021)23219658
Email:xyg6052@htsec.com
证书:S0850511040006
分析师:李影
Tel:(021)23154117
Email:ly11082@htsec.com
证书:S0850517090005
基本面接力棒到底如何？
[Table_Summary]
投资要点：
核心结论：①上证综指 2440 点以来是牛市第一阶段估值修复，对比历史已
经很可观，牛市第二阶段需要基本面接力。②目前基本面领先指标大多企稳，
同步指标大多仍较弱，且宏观政策已经开始微调。③从库存周期、领先指标
到同步指标的时滞看，基本面暂时难接力，维持《小心溜车》观点：中长期
乐观、短期谨慎。
目前基本面数据好坏参半。①向好的数据包括：GDP、工业增加值、投资、
信贷、PMI，细分行业如工程机械、一线地产等。19Q1 我国 GDP 当季同比
为 6.4%，较 18Q4 持平。19 年一季度工业增加值同比增速为 6.5%，高于
2018 年的 6.2%。固定资产投资于 18 年 8 月见底回升，得益于房地产和基
建投资回暖。金融机构贷款余额同比从 18 年 5 月的 12.6%升至 19 年 3 月的
13.7%，社融规模存量同比从 18 年 12 月的 9.78%升至 19 年 3 月的 10.7%。
②变差的数据包括：社销、出口、民间投资，细分行业如全国地产销售面积、
汽车销量等。19Q1 社销零售、限额以上零售增速分别为 8.3%、4.1%，受到
消费品价格涨幅扩大带动，3 月增速分别回升至 8.7%、5.1%，均低于 18 年
的 8.98%、5.71%。19 年一季度我国出口额累计同比为 1.4%，较 18 年四季
度的 3.9%略下滑，也不及 18 年的增速 9.88%，说明剔除春节扰动后，出口
数据仍继续回落。
基本面领先指标企稳，同步指标企稳还需时间。①部分基本面领先指标率先
企稳，源于宽松政策环境。基本面领先指标企稳得益于年初以来宽松政策环
境，但是往后看我们认为政策宽松力度会微调放缓。从货币政策看，偏松基
调和格局未变，但是力度正在微调。19 年 Q1M2 增速为 8.3%，超同期名义
GDP 增速 7.37%，19 年 Q1 财政支出占比为 25%，超过去五年均值 21%，
往后看政策宽松力度将微调，基本面数据仍可能会反复，市场暂难进入牛市
第二阶段的基本面接力。②同步指标如出口、工业增加值、工业企业利润、
A 股净利润增速企稳还需时间。我国 19 年 1-3 月工业增加值累计同比较 18
年略回升，但是观察短期高频数据，4 月前 26 天六大集团发电耗煤同比增速
为-4.5%，而 3 月为 4.2%，历史上工业增加值同比与发电耗煤同比基本同步，
未来工业增加值有再次回落的可能性。
目前牛市第二阶段基本面较难接力。①牛市第二阶段基本面较难接力。因为：
一是历史经验显示我国库存和盈利周期三年一轮回。无论从回落时间还是降
幅看，去库存阶段仍在进行中，按照历史经验，本轮库存周期将于 2019 年 9
月左右结束。考虑到我国库存周期和 A 股盈利周期大致走势趋同，目前 A 股
盈利也仍在下行通道中，预计业绩将在 19 年三季度见底。二是历史上领先指
标较同步指标 5-9 个月企稳。这次五大领先指标中 4 个已在 19 年 1 月前后
见底企稳，参考历史经验，预计业绩见底或将在三季度。②牛市第二阶段业
绩恐难接力，配臵上优化结构。拉长时间看，牛市的长期逻辑没变，即牛熊
时空周期上进入第六轮牛市、中国经济转型和产业结构升级推动企业利润最
终见底回升、国内外资产配臵偏向 A 股，但仍要警惕阶段性的波动。结构上
需要更重视基本面，偏价值类的市场风格更占优，如银行等。
风险提示：向上超预期：国内改革大力推进，向下超预期：中美关系恶化。
[Table_MainInfo]
策略研究
证券研究报告
策略专题报告 2019 年 04 月 28 日
20545111/36139/20190429 10:39
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woisking2
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