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行业报告 | 行业投资策略

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建筑装饰

证券研究报告

2019 年 07 月 19 日

投资评级

行业评级

强于大市(维持评级)

上次评级

强于大市

作者

唐笑

分析师

SAC 执业证书编号：S1110517030004

tangx@tfzq.com

岳恒宇

分析师

SAC 执业证书编号：S1110517040005

yuehengyu@tfzq.com

肖文劲分析师

SAC 执业证书编号：S1110519040001

xiaowenjin@tfzq.com

资料来源：贝格数据

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“一般化 ”，合规重大项目有望加强发

力》 2019-06-11

3 《建筑装饰-行业专题研究:从《筑梦

情缘》看中国近代建筑发展【天风建筑

端午特辑】》 2019-06-10

行业走势图

行业半年度投资策略：政策托底概率提升，基建链条

布局正当时

回顾行业 2019 上半年：跑输指数、机构配置低、政策符合预期

展望：基建投资增速仍然疲弱，但结构性特征仍然值得关注

2019 年以来流动性的边际宽松以及去年年底审批项目加速对基建投资增速产生的

提振作用有所减弱，上半年基建投资增速略低于市场预期。即使基建投资增速的反

弹力度较弱，但却呈现出之前并未出现的结构性特征。在地方债务监管高压下，基

建投资相关资金对于项目的合规性与地方财政承受能力要求显著提升，从而造成目

前基建投资‚西部弱、东部中部强‛以及‚公共设施弱、交通投资强‛的结构性特

征，其所涉及的细分领域仍然值得关注。

若经济出现超预期下行，中央可能启用其他政策工具来对冲经济下滑的风险。我们

认为调整项目资本金比率以及发行特别国债可能是较为合适的政策对冲工具。

行业亮点之长三角一体化：撬动基建 3 万亿投资，各省基建计划向其倾斜

长三角一体化上升为国家战略，对其自身发展和完善国家改革开放战略的总体布局

具有重大意义。根据我们统计和测算，所有规划以及框架协议中涉及的基础设施项

目投资金额合计超过 29980 亿元，其中交通基础设施（包括水利和供水系统）投资

金额合计 21329 亿元，占总投资金额的 71%。按照上述测算 2016-2020 年交通基础

设施投资金额分别为 1939 亿元、2483 亿元、3826 亿元、4128 亿元、5145 亿元，

在当年‚三省一市‛交通基础设施投资总金额中占比从 49%逐渐上升到 82%。这意味

着重点项目在三省一市的占比越来越大，说明交通基础设施建设向长三角一体化战

略倾斜，政策影响明显。后续可期待顶层设计文件进一步出台，注目毗邻地带。

行业亮点之国企改革和国资战略入股：需重视当下大趋势

政策对于国企的影响主要可以归结于两个方面：一方面，为企业注入内在发展动力，

提高企业经营效率，实现净利率及周转率提高；另一方面，降低企业的财务风险和

负担，实现资产负债率降低。我们预计：

（1）基于中国建筑有多个上市平台，未来在子公司层面具有较大的改革空间；第四

期股权激励计划将如期进行。

（2）未来中国铁建仍会以借助内地和香港资本市场进行市场化运作的方式深化改

革；发行可转债、进行市场化债转股的可行性有所提高。

（3）中国中铁尝试多类型资本运作模式，预期未来仍会以依靠资本市场进行改革作

为主要途径，拓展改革深度与范围；增加资产证券化规模。

（4）中交集团未来将仍以‚一台六柱‛战略作为改革主要逻辑线。中国交建作为核

心‚一柱‛，未来将聚焦主营业务，剥离非主业资产；实施股权激励的可行性提高。

另外，行业国资战略入股现象快速增加，建议关注小市值民营建筑公司的投资机会。

投资建议

上半年行业情况基本与我们之前预期相符；下半年来看，下一步刺激、放松基建的

概率和力度预计有所增加，部分政策工具如调整项目资本金比率、发行特别国债存

在使用的可能。对于主题而言，长三角一体化、国企改革和国资战略入股将成为持

续的热点。综上，维持行业的‚强于大市‛评级。投资标的上推荐关注基建工程建

设央企中国铁建、中国中铁、中国交建等大建筑央企，以及长三角一体化区域建设

龙头，比如上海建工、隧道股份等等；此外设计链条相关标的依然值得关注，比如

中设集团、苏交科等等。此同时部分小而美个股可能会走出独立行情，如乾景园林、

高新发展、腾达建设、亚翔集成、华体科技等。

风险提示：我国固定资产投资增速加速下行，前期政策落地不及预期，流动性环境

超预期收紧，公司项目回款低于预期

-14%

-9%

-4%

11%

16%

2018-07 2018-11 2019-03

建筑装饰沪深300

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行业报告 | 行业投资策略

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内容目录

1. 回顾 2019 上半年：跑输指数、机构配置低、政策符合预期 ................................................. 6

1.1. 上半年行业大幅跑输指数，机构关注度快速降低 ........................................................... 6

1.2. 政策力度符合之前预期，投资分项增速下半年有望回到预期 ..................................... 7

2. 展望：基建补短板力度有望逐渐加强，龙头估值优势将会显现 ........................................... 7

2.1. 基建投资增速仍然疲弱，但结构性特征仍然值得关注................................................... 7

2.2. 基建放松政策再现，‚中央可控‛下未来基建补短板弹药仍然可观 ........................ 10

2.3. 若经济出现超预期下行，哪些政策工具可能被启用？................................................. 12

2.4. 目前多数建筑行业龙头标的的估值优势已经逐步显现................................................. 14

3. 行业亮点之长三角一体化：撬动基建 3 万亿投资，各省基建计划向其倾斜................... 16

3.1. 跻身国家顶级战略，做好发展排头兵................................................................................ 16

3.2. 定量测算：基础设施一体化将撬动长三角一体化 3 万亿投资 ................................... 18

3.2.1. 基础设施一体化建设势如破竹.................................................................................. 18

3.2.2. 撬动长三角基础设施建设 3 万亿新增长................................................................ 20

3.3. 后续展望：翘首顶层设计，注目毗邻地带....................................................................... 22

4. 行业亮点之国企改革和国资战略入股：需重视当下大趋势 .................................................. 23

4.1. 国改政策不断放权，国企运营趋于市场化....................................................................... 23

4.1.1. 中国建筑：股权激励注入内在发展动力，子公司齐力投入改革 ................... 24

4.1.2. 中国铁建：境内外资本市场共同发力，多渠道深化改革................................. 25

4.1.3. 中国中铁：走在国改前列，多方式优化企业结构 .............................................. 26

4.1.4. 中国交建：‚一台六柱‛战略推进专业化分拆，提升核心实力...................... 27

4.2. 量化测算下，建筑央企降杠杆有望达到预期 .................................................................. 29

4.3. 行业国资战略入股现象快速增加，建议关注小市值民营建筑公司的投资机会 .... 30

5. 投资建议 ................................................................................................................................................ 31

6. 风险提示 ................................................................................................................................................ 31

图表目录

图 1：建筑行业上半年走势显著跑输沪深 300 指数 ........................................................................ 6

图 2：基金 2019Q1 相比2018Q4 对二级行业重仓持股总量百分比变动情况 ......................... 6

图 3：我国投资数据增速情况（单位：%） ........................................................................................ 8

图 4：基建投资数据情况（单位：%） ................................................................................................. 8

图 5：我国进出口金额累计同比增速-人民币（单位：%） ........................................................... 8

图 6：房地产各主要数据累计同比增速情况 ...................................................................................... 8

图 7：基建分项增速情况（%）............................................................................................................... 9

图 8：我国基建部分二级分项增速情况 ............................................................................................... 9

图 9：交通投资分项情况（单位：%） ............................................................................................... 10

图 10：宏观流动性数据情况（单位：亿） ...................................................................................... 10

图 11：2019 年 6 月前半月净融资额较低 ......................................................................................... 11

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      请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明  4 
 
图 12：专项债通知发布后，6 月后半月专项债净融资显著提升 ............................................... 11 
图 13：近两年关于隐性债务处置的部分重要会议与文件............................................................ 11 
图 14：一般公共财政收入（单位：%） ............................................................................................. 12 
图 15：一般公共财政收入 ..................................................................................................................... 12 
图 16：专项债与一般债仍有可观的未使用额度（单位：万亿） .............................................. 13 
图 17：专项建设基金的运行概括 ........................................................................................................ 13 
图 18：基础建设板块整体表现主要受到估值变动的影响............................................................ 15 
图 19：中国建筑年度涨跌幅变化 ........................................................................................................ 15 
图 20：中国铁建年度涨跌幅变化 ........................................................................................................ 15 
图 21：苏交科年度涨跌幅变化............................................................................................................. 15 
图 22：金螳螂年度涨跌幅变化............................................................................................................. 15 
图 23：标的估值（PE-TTM）除以同期对应指数估值（注：标绿数值为低于 2019 年 7 月
16 日数值） ................................................................................................................................................ 16 
图  24：三省一市人口、面积、GDP 占比.......................................................................................... 17 
图  25：三省一市 1992-2018 年 GDP 占比 ......................................................................................... 17 
图  26：长三角城市群范围图 ................................................................................................................ 17 
图  27：省际断头路.................................................................................................................................. 20 
图  28：2016-2020 年交通基础设施投资金额 ................................................................................. 21 
图  29：长三角生态绿色一体化发展示范区 ..................................................................................... 22 
图 30：‚一台六柱‛战略........................................................................................................................ 28 
图 31：国资战略入股的公司资产负债率普遍较高 ......................................................................... 31 
图 32：小市值的公司在转让股权时存在明显的相对收益和绝对收益 ..................................... 31 
 
表 1：年度策略报告所做预测和实际情况........................................................................................... 7 
表 2：历年的资本金比例调节情况 ...................................................................................................... 14 
表  3：重要的国家战略 ........................................................................................................................... 16 
表  4：长三角一体化发展的重要时点 ................................................................................................ 18 
表  5：交通基础设施重点工程.............................................................................................................. 18 
表  6：能源基础设施重点工程.............................................................................................................. 19 
表  7：水利和供水系统重点工程 ......................................................................................................... 19 
表  8：《长三角地区打通省际断头路合作框架协议》.................................................................... 20 
表  9：国家发改委审批的‚三省一市‛项目 ................................................................................... 20 
表  10：三省一市 2016-2020 年交通基础设施投资同比增速 ....................................................... 20 
表  11：基础设施重点工程投资估算................................................................................................... 21 
表  12：‚三省一市‛部门或会议 ......................................................................................................... 22 
表  13：《长三角一体化发展 2019 年电力行动计划》中涉及的能源基础设施工程 .............. 23 
表  14：‚四个新高地‛建设项目 ......................................................................................................... 23 
表  15：国企改革重要政策 .................................................................................................................... 23 
表 16：中国建筑主要改革措施............................................................................................................. 24 
表 17：中国建筑未来可能的资本运作方向 ...................................................................................... 25 
表 18：中国铁建主要改革措施............................................................................................................. 25 
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