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宏观经济|专题报告
2019 年 2 月 25 日
证券研究报告
[Table_Title]
转弯处的中国经济：一个中期视角
[Table_Summary]
报告摘要：
从高速增长到高质量发展，不是一个点，是一个过程。
如果说过去四十年，中国经济像是跑在宽阔高速公路上的汽车，那么现
在我们正处在从高速公路尽头进入市区道路的转弯处，前面有红绿灯、有颠
簸的街道，还有拥挤的闹市口。只要方向正确，速度虽然放慢了，但离目的
地却越来越近了。
新动力：消费升级与创新引领。
传统增长动力已经全面进入个位数增长阶段，亟需动力变革为经济带
来新的增长点。然而，新动力规模尚小，还难以成为增长的主引擎；新动力
增长也具有周期性特点，当整个经济放慢时，新动力的增速虽然可能快于传
统动力，但也会放慢。因此，在发展方式转换期，经济仍有下行压力。
新政策框架：财政政策优先。
高质量发展需要一个与之相匹配的新政策框架。新框架的要点包括化
解重大风险，避免采取“大水漫灌”等传统刺激政策，以财政政策优先疏解
货币政策传导机制，构建有效的市场机制等，目标是实现政策中性的发展。
新金融结构：直接融资占比上升。
中国走日本的融资模式，沿着现有的道路往前，几乎是一条直线，但这
不是一条高质量发展的道路。走美国的模式，需要有一个大转弯。相对确定
的是，中国直接融资的比重将上升，出口放慢、国企改革和市场开放等都有
利于直接融资业务的发展。
期待效率拐点：2018 是高质量发展前 N 年。
转弯处的中国经济，降速与提质都是挑战。降速是马上发生的，而效率
提升和质量改善存在着时间差。如果将从数量到质量转换的“攻关期”定义为
N年的话，中美贸易摩擦、跨越“中等收入陷阱”、低成本优势的消失以及
利率下降时间窗口等，或决定N可能是3~5年，也可能需要更长时间。
投资策略：配置策略+时间杠杆。
在向高质量发展的转弯处，要更加重视资产配置策略、流动性管理和时
间杠杆，资产配置和时间决定回报。建议关注结构性机会，看好券商、租赁
和轻资产行业，看好另类投资和长期资金的作用。未来以消费升级和创新主
导的中国经济，独立性将增强，逐步提升人民币资产的配置价值。
核心假设风险：
刺激政策超预期，结构性改革不及预期。
数据来源：World Bank，广发证券
[Table_Author]
分析师：
沈明高
SAC 执证号：S0260519010002
SFC CE No. ATQ771
852-37191055
minggaoshen@gfgroup.com.hk
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联系人：
陈蒋辉 852-37191030
（香港）
georgechen@gfgroup.com.hk
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