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产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。
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中
报
点
评
【
公
司
·
证
券
研
究
报
告
】
海澜之家 600398.SH
线上表现优异，营运质量改善
核心观点
⚫ 公司 2021 年上半年实现收入与归母净利润 101.35 亿与 16.5 亿，分别同比
增长 25.09%与 74.19%（对比 19 年同期收入和净利润下降 5.47%与
22.35%），其中 21Q2 公司收入和净利润同比增长 9.08%与 23.87%（对比
19Q2 收入增长 0.16%，净利润下降 11.78%）。二季度公司收入对比 19 年
同期环比一季度进一步恢复。上半年盈利恢复略慢主要由于直营门店增加和
营销等带来销售费用率的提升。
⚫ 分品牌来看，主品牌上半年收入增长 26.03%（对比 19 年下降 7.35%），
毛利率 43.63%，同比增加 4.39pct，其中 21Q2 同比增长 6.72%，毛利率
的增长主要来自直营收入增长和折扣控制良好；圣凯诺上半年收入增长
2.13%，毛利率同比增长 0.46pct；新品牌中，OVV 和优选相对更突出，童
装品牌男生女生和英氏也在上半年实现了不错的增长。上半年公司经营性现
金流净额同比提升 187%，半年末存货较年初下降 2.88%。
⚫ 线上业务继续大幅增长，直营开店加快。上半年公司线上收入 12.95 亿元，
同比增长 71.55%，收入占比达到 13.2%，毛利率同比下滑 4.43pct；线下
收入同比增长 18.98%，其中直营收入增长 59.3%，加盟店及其他收入同比
增长 23.72%，线下综合毛利率同比增加 5.01pct 至 45.46%。截至 2021 年
半年末公司门店数量 7,446 家，净开 65 家，其中主品牌直营门店净开 85
家至 571 家，加盟及联营店净关 80 家至 4,977 家。
⚫ 公司未来将继续推进集团化战略，在主品牌稳健增长的基础上，通过完善旗
下品牌矩阵，将各品牌打造为各自细分领域头部品牌，未来多品牌多品类销
售与盈利占比的提升，有望为公司带来新增长点。公司同时披露了 2021-
2023 年股东现金分红规划，年均现金分红不少于净利润的 70%，同时终止
之前的回购股份规划，给予市场更偏好的投资回报方案。
财务预测与投资建议
⚫ 我们基本维持公司未来盈利预测，预计 2021-2023 年每股收益分别为 0.68
元、0.78 元和 0.90 元，参考可比公司估值，给予公司 2021 年 14 倍 PE，
对应目标价 9.52 元，维持公司“买入”评级。
风险提示：疫情反复及国内经济下滑带来的零售风险，新品牌培育低于预期
的风险
Table_BaseIn fo
投资评级 买入 增持 中性 减持 (维持)
股价（2021 年 08 月 30 日）
7.62 元
目标价格
9.52 元
52 周最高价/最低价
8.15/5.75 元
总股本/流通 A 股（万股）
431,960/431,960
A 股市值（百万元）
32,915
国家/地区
中国
行业
纺织服装
报告发布日期
2021 年 08 月 31 日
1 周
1 月
3 月
12 月
绝对表现
9.63
7.01
11.74
13
相对表现
7.92
8.63
24.05
12.54
沪深 300
1.71
-1.62
-12.31
0.46
资料来源：WIND、东方证券研究所
证券分析师
施红梅
021-63325888*6076
shihongmei@orientsec.com.cn
执业证书编号：S0860511010001
证券分析师
赵越峰
021-63325888*7507
zhaoyuefeng@orientsec.com.cn
执业证书编号：S0860513060001
香港证监会牌照：BPU173
证券分析师
朱炎
021-63325888*6107
zhuyan3@orientsec.com.cn
执业证书编号：S0860521070006
公司主要财务信息
2019A
2020A
2021E
2022E
2023E
营业收入(百万元)
21,970
17,959
21,850
24,063
26,316
同比增长
(%)
15.1%
-18.3%
21.7%
10.1%
9.4%
营业利润(百万元)
4,179
2,282
3,855
4,431
5,108
同比增长
(%)
-8.3%
-45.4%
69.0%
14.9%
15.3%
归属母公司净利润(百万元)
3,211
1,785
2,958
3,366
3,873
同比增长
(%)
-7.1%
-44.4%
65.7%
13.8%
15.1%
每股收益（元）
0.74
0.41
0.68
0.78
0.90
毛利率(%)
39.5%
37.4%
40.0%
40.2%
40.4%
净利率(%)
14.6%
9.9%
13.5%
14.0%
14.7%
净资产收益率(%)
24.2%
13.1%
20.6%
21.4%
22.6%
市盈率
10.3
18.4
11.1
9.8
8.5
市净率
2.4
2.4
2.2
2.0
1.8
资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算，
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