20200704-方正证券-新洋丰-000902-深度之三：以自由现金流估算内在价值.pdf

本文是方正证券研究所对于新洋丰股份有限公司（股票代码：000902）的深度研究报告，由首席分析师李永磊撰写，其执业证书编号为S***。报告发布时间为2020年7月4日。该报告主要通过对新洋丰的自由现金流进行估算，来分析公司的内在价值，并据此提出投资评级。 研究报告首先明确了需要解决的关键问题，即新洋丰的内在价值是多少，历史上的现金流及回报情况如何，以及未来投资和回报的展望。在历史回顾部分，报告指出新洋丰在2014至2019年期间，经营活动现金流量净额为46.5亿元，公司资本支出为26.4亿元，其中保全性资本支出为6.0亿元，扩张性资本支出为20.4亿元。这表明公司拥有强劲的自由现金流，并在扩张性资本支出上持续投资。此外，公司的历史资本回报率（ROIC）在10%-13%之间。 在未来的展望方面，报告认为新洋丰将依靠行业龙头地位，利用成本、渠道、品牌等竞争优势，持续提高营收和边际回报率。报告预见到两条增长途径：一是市占率提升和销量增长，特别是新型复合肥方面凭借研发和渠道优势快速增长，以及磷肥领域的成本优势；二是成本下降和单吨利润提升，通过投资合成氨项目、磷石膏整治项目和磷矿石注入等措施来实现一体化，从而降低成本，提高吨利润。 在对未来现金流预测的基础上，报告预计2024年公司经营活动现金流量净额将达到17.4亿元，并以8.0%的折现率计算，公司股权价值为180亿元。此外，未来资本开支预计为42亿元，预计新增资本开支可为公司带来4.2-5.5亿元的净利润。 研究结论强调了新洋丰作为复合肥行业龙头，未来的增长具有很高的确定性，并基于此维持对新洋丰的“强烈推荐”评级。报告还提供了一系列图表，对新洋丰不同产品的销量、毛利、营收和成本进行了拆分和预测。报告最后提出了风险提示，并依据自由现金流公式和重构资本支出来进行估值。 在整篇报告中，自由现金流（Free Cash Flow，FCF）被作为一个重要指标来评估公司的价值。根据郭永清教授所著的《财务报表分析与股票估值》一书中的定义，股权价值可以通过公司价值减去债务价值来计算，而公司价值则由未来经营资产自由现金流的折现值之和、金融资产账面价值和长期股权投资价值组成。其中，经营资产自由现金流的计算公式为经营活动现金流量净额减去资本支出。 报告还详细阐述了新洋丰在复合肥行业中的竞争优势，包括其在行业低谷期的稳定表现，以及公司如何利用合成氨项目、磷石膏整治项目和磷矿石的注入，来打造一体化的成本优势。此外，公司通过投资在研发和渠道上的优势，推动销量增长并提升单吨利润。 在报告中提及的财务指标有：营业总收入、净利润、每股收益（EPS）和市盈率（PE）。其中，盈利预测表展示了2019年至2022年新洋丰的营业总收入、净利润、EPS和PE的变动趋势，指出公司营收在逐渐恢复增长，并且预计市盈率将下降至10倍左右，彰显出公司价值的低估及成长性。 通过这篇深度研究报告，投资者可以全面了解新洋丰的内在价值、竞争优势、以及未来增长前景，同时方正证券也通过对自由现金流的估算来给予公司一个明确的估值，并据此做出投资建议。这份报告为投资者提供了一个专业和详细的分析视角，有助于投资者作出更为理性和明智的投资决策。