报告标题：“固定收益点评：信用扩张之路”
报告讨论的核心议题是经济中的信用扩张，特别是针对中国2021年12月的情况。信用扩张是指银行系统增加贷款和借款活动，通常发生在经济需要刺激增长或应对经济下行压力时。报告回顾了2014年至2015年的宽信用周期，以提供对当前政策制定者可能采取的策略的洞察。
在2014年至2015年的宽信用期间，经历了三个阶段：
1. 2014年第一季度到第三季度，货币政策开始宽松，但仅票据和信用债融资有所恢复，未能阻止信用整体收缩。房地产市场的融资需求下滑，对非标融资造成负面影响，进一步压制信用扩张。
2. 2014年第四季度到2015年第二季度，尽管货币政策进一步放宽，包括多次降准和降息，但信用扩张仍然受阻。主要原因在于非标融资的压缩，这与对地方政府隐性债务的严格监管有关。同时，房地产市场的需求疲软，抑制了信用扩张。
3. 2015年第三季度至2016年第二季度，信用扩张开始加快，主要是由于政府债券发行量激增，基建投资需求回暖，以及居民按揭贷款和信用债融资的恢复。
从这些经验中，报告得出几个关键点：
- 货币政策宽松通常是信用扩张的前兆，但不足以单独推动信用扩张。
- 中长期融资的恢复滞后于货币宽松，需要融资成本降低至投资回报率以下，企业投资需求才会恢复。
- 融资管控措施的放松，如地方政府债务置换和房地产政策的放宽，对信用扩张至关重要。
然而，当前的宽信用面临挑战：
1. 房地产市场新增按揭需求疲软，政策需要进一步放松以刺激需求，但考虑到低库存和高居民杠杆率，刺激空间有限。
2. "三道红线"政策限制了房地产企业加杠杆的空间。
3. 基建投资的能力和意愿受到隐性债务偿还和刚性支出压力的影响，地方政府债务约束未放松，城投主体的债务增长也受限。
因此，尽管货币政策保持宽松，但短期内宽信用推进会较为缓慢。预计2022年第一季度，专项债发行将带动政府债券融资增加，但宽信用的实质性落地还需时日。
报告还预测，随着降息周期的开启，债市利率将会震荡下行。央行可能会进一步降低LPR和MLF利率，这对债市形成利好，10年期国债利率有望降至2.8%以下。
风险提示：如果宽信用推进超出预期，可能会影响上述预测。
报告作者：杨业伟、张伟，分别持有相应执业证书，供职于国盛证券。他们提供了相关的研究报告链接，以便读者更深入地了解相关主题。
