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[Table_Main]

行业研究|医疗保健证券研究报告

医疗保健行业研究报告

2019 年 04 月 08 日

[Table_Title]

手握稀缺玫瑰，春暖含苞待放

——血液制品行业深度报告

[Table_Summary]

[Table_Title]

[Table_Summary]

报告要点：

⚫ 血液制品具原材料稀缺性，供应缺口长期存在

以人血浆为主要生产原料的血液制品属于稀缺性资源，受到国家政策

法规出于国家安全、管理风险、历史遗留问题等影响，在短时间内不

会显现爆发性增量，血液制品行业仍将在未来较长一段时间内呈现供

应缺口。相比于欧美国家，中国血液制品的缺口率高达 50%。

➢ 浆站获批较难，具有地域和企业双重高要求

➢ 单次采集量、年采集次数、单站辐射人口等较低

➢ 回收血浆在中国尚有多项问题无法解决

➢ 重组血液制品短期内无法提供重组替代

➢ 国内血液制品提纯工艺仍有较大提升空间

⚫ 需求市场逐渐从去库存中恢复，行业景气度有望回升

➢ 大品种：白蛋白需求与价格企稳，企业学术推广要求提升，整体

白蛋白市场规模约为 180 亿，预期未来增速维持在 10%左右；静

丙需求有待释放，有望成为下一个主力品种，成长潜力大。

➢ 特免：乙免 2018 年批签发同比上涨 20.1%，市场相对稳定；在

“萌宠”时代，狂免销售量呈现为显著上升趋势，近三年符合增

速达 47%；破免在价格的拉动下，市场规模近 3 年以来一直保持

50%以上的增长。

➢ 小制品：需求缺口仍然较大，市场高速增长。凝血因子（因子 VIII+

重组）目前市场规模 18 亿元，理论空间高达 240 亿，有接近 20

倍增量空间；小品种纤原和 PCC，近 2 年市场维持 20-30%增速，

未来可期。

⚫ 如何评判血液制品企业表现？我们综合供求环境，总结三个维度

（1）作为原材料稀缺型行业，浆源是最为核心的竞争力

（2）产品多样化、浆源综合利用率决定企业盈利能力

（3）终端推广、渠道把控提升企业及产品发展潜力

⚫ 投资建议

原料稀缺性仍将长期存在，去库存接近尾声，行业景气度修复，给予

行业“推荐”评级。我们看好掌握核心浆站资源、品类丰富、终端渠

道控制力强的龙头企业，重点推荐血制品+疫苗双成长的华兰生物、纤

原龙头+浆站潜力强的博雅生物、重组归来浆源&渠道一哥天坛生物。

⚫ 风险提示

医疗安全风险；行业政策变化。

[Table_Invest]

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[Table_Author]

报告作者

分析师金红

执业证书编号 S0020515090001

电话 021-51097188

邮箱

jinhong@gyzq.com.cn

联系人刘慧敏

电话 021-51097188

邮箱

liuhuimin@gyzq.com.cn

联系人刘巧

电话 021-51097188

邮箱

liuqiao@gyzq.com.cn

附表：重点公司盈利预测

[Table_Forecast]

公司代码公司名称投资评级

昨收盘

（元）

总市值

（百万元）

EPS PE

2018A 2019E 2020E 2018A 2019E 2020E

002007 华兰生物买入 44.36 41493.13 1.23 1.46 1.74 36 30 26

300294 博雅生物买入 30.51 13220.74 1.10 1.39 1.69 24 19 16

600161 天坛生物增持 25.84 22510.23 0.58 0.69 0.81 45 37 32

资料来源：Wind，国元证券研究所

-33%

-22%

-11%

11%

4-9 7-9 10-8 1-7 4-8

医疗保健沪深300

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目  录 
血液制品：人血浆分离提纯而得，具有原料稀缺性 .............................................. 6 
1 血液制品原理与分类 ................................................................................... 6 
1.1 人血白蛋白........................................................................................ 6 
1.2 人免疫球蛋白 .................................................................................... 7 
1.3 凝血因子 ........................................................................................... 8 
2 血液制品原料采集 ....................................................................................... 9 
 供应缺口长存，企业以“浆”争王 ......................................................................... 12 
1 中国血液制品供需缺口高达 50% .............................................................. 12 
2 存量企业竞争，浆站资源难获取 ............................................................... 14 
3 受到法规和公众意识限制，血浆采集效率低 ............................................. 15 
4 回收血浆步履维艰 ..................................................................................... 16 
5 进口受限，“远水解不了近火” .................................................................... 17 
6 受技术与价格限制，重组血液制品短期内无法替代血源性制品 ................ 18 
7 血液制品提纯工艺仍有较大提升空间 ........................................................ 19 
主力白蛋白市场企稳，静丙和凝血因子有望扩容 ................................................ 21 
1  白蛋白：市场企稳，企业学术推广要求提升 ............................................ 22 
2  免疫球蛋白 ............................................................................................... 25 
2.1  静丙：需求有待释放，有望成为下一个主力品种 .......................... 25 
2.2  乙型肝炎人免疫球蛋白 .................................................................. 27 
2.3  狂犬人免疫球蛋白 .......................................................................... 28 
2.4  破伤风人免疫球蛋白 ...................................................................... 28 
3  凝血因子：障碍逐步扫清，市场空间可期................................................ 29 
3.1  凝血因子:罕见病关注度及保障率提升，有望推动从“按需”到“预防”转
变 ............................................................................................................. 29 
3.2  人纤维蛋白原：小品种，高增长 .................................................... 36 
3.3  凝血酶原复合物（PCC）：小品种，增长可期 ............................... 38 
强者恒强，看企业“浆”、“产”、“推” ...................................................................... 41 
1 作为原材料稀缺型行业，浆源是最为核心的竞争力 .................................. 41 
2 产品多样化、浆源综合利用率决定企业盈利能力 ..................................... 43 
3 终端推广、渠道把控提升企业及产品发展潜力 ......................................... 44 
4  企业竞争力 PK 图 ..................................................................................... 45 
主要上市公司 ...................................................................................................... 46 
1 华兰生物：稳扎稳打，疫苗、单抗焕发新生 ............................................. 46 
2 博雅生物：小身材，力量大 ...................................................................... 49 
3 天坛生物：巨头转身再成长 ...................................................................... 51 
附录：血液制品行业政策汇总 ................................................................................ 53 
 
 
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图表目录 
图 1.  人体血液及血浆主要成分......................................................................... 6 
图 2.  单采血浆机采浆过程 ................................................................................ 9 
图 3.  血浆采集、制备、病毒检疫过程 ............................................................ 10 
图 4.  血浆蛋白制备过程 .................................................................................. 11 
图 5. 2005-2016 年美国采浆量与采浆站数量 ................................................. 12 
图 6. 2005-2016 年欧洲采浆量与采浆站数量 ................................................. 12 
图 7.  中国采浆量及增速 ................................................................................. 12 
图 8.  各国家千人口献浆量(2014 年) ............................................................... 13 
图 9. 2017 年各地区人血白蛋白人均用量 ....................................................... 13 
图 10. 2017 年各地区免疫球蛋白人均用量情况 .............................................. 13 
图 11. 2017 年各地区血源性凝血因子 VIII 人均用量情况 ............................... 13 
图 12.  历年全球回收血浆与单采血浆采浆量（单位：千升） ......................... 17 
图 13.  血液制品年度批签发量 ........................................................................ 21 
图 14. 2017-2018 年血液制品批签发构成情况 ............................................... 21 
图 15.  人血白蛋白年度批签发量 .................................................................... 22 
图 16.  人血白蛋白月度批签发量 .................................................................... 22 
图 17.  人血白蛋白平均单价（标化到 1g，元） ............................................. 22 
图 18.  羟乙基淀粉样本医院销量连续下滑 ...................................................... 23 
图 19.  人血白蛋白样本医院销量仍在提升 ...................................................... 23 
图 20.  人血白蛋白批签发数据 ........................................................................ 24 
图 21.  人血白蛋白样本医院销量数据 ............................................................. 24 
图 22. 2017-2018 年白蛋白生产企业批签发格局 ............................................ 24 
图 23. 2017-2018 年白蛋白生产企业销售额格局 ............................................ 24 
图 24. 2016 年全球静丙销售占比情况 ............................................................ 25 
图 25. 2018 年中国静丙批签发占比情况 ......................................................... 25 
图 26.  国内静丙批签发情况（2.5g，万瓶） .................................................. 26 
图 27.  样本医院静丙+肌丙销售情况 ............................................................... 26 
图 28. 2017-2018 年企业静丙批签量占比情况 ............................................... 26 
图 29. 2017-2018 年企业静丙+肌注销售量占比情况 ...................................... 26 
图 30.  乙免批签发情况 ................................................................................... 27 
图 31. 2017-2018 年企业乙免批签量占比情况 ............................................... 27 
图 32.  样本医院乙免销售情况 ........................................................................ 27 
图 33. 2017-2018 年企业乙免销售格局 .......................................................... 27 
图 34.  国内狂免批签发情况 ............................................................................ 28 
图 35. 2017-2018 年企业狂免批签量占比情况 ............................................... 28 
图 36.  样本医院狂免销售情况 ........................................................................ 28 
图 37. 2017-2018 年生产企业狂免销售格局 ................................................... 28 
图 38.  国内破免批签发情况 ............................................................................ 29 
图 39. 2017-2018 年企业破免批签量占比情况 ............................................... 29 
图 40.  样本医院破免销售情况 ........................................................................ 29 
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图 41. 2017-2018 年生产企业破免销售格局 ................................................... 29 
图 42.  国内血源性凝血因子 VIII 批签发情况 .................................................. 33 
图 43. 2017-2018 企业血源性凝血因子 VIII 批签占比情况 ............................. 33 
图 44.  血源性凝血因子 vs.重组凝血因子 ........................................................ 34 
图 45.  纤原批签发情况 ................................................................................... 37 
图 46. 2017-2018 年企业纤原批签量占比情况 ............................................... 37 
图 47.  样本医院纤原销售情况 ........................................................................ 38 
图 48. 2017-2018 年生产企业纤原销售格局 ................................................... 38 
图 49. CSL 小品种收入较快主要源于 PCC 适应症拓展 .................................. 39 
图 50. PCC 批签发情况 ................................................................................... 39 
图 51. 2017-2018 年企业 PCC 批签量占比情况 ............................................. 39 
图 52.  样本医院 PCC 销售情况 ...................................................................... 40 
图 53. 2017-2018 年生产企业 PCC 销售格局 ................................................. 40 
图 54. 2011-2017 年全国单采血浆站数量 ....................................................... 41 
图 55. 2017 年各公司采浆量情况 .................................................................... 42 
图 56. 2017 年各公司单站平均采浆能力 ......................................................... 42 
图 57.  各公司血液制品产品数目情况 ............................................................. 43 
图 58. 2011-2017 年各公司血液制品毛利率情况 ............................................ 43 
图 59.  主要上市血液制品企业核心竞争力分析图 ........................................... 45 
图 60.  华兰生物业务结构 ............................................................................... 46 
图 61.  华兰生物收入结构 ............................................................................... 46 
图 62. 2011-2018 年华兰生物采浆量情况 ....................................................... 46 
图 63. 2011-2018 年华兰生物单采血浆站数量 ................................................ 46 
图 64.  华兰生物收入和归母净利润增长情况 .................................................. 47 
图 65.  华兰生物销售费用情况 ........................................................................ 47 
图 66. 2018H1 博雅生物营收情况 ................................................................... 49 
图 67. 2018H1 博雅生物归母净利润情况 ........................................................ 49 
图 68.  博雅生物销售率情况 ............................................................................ 50 
图 69.  博雅生物销售人数情况 ........................................................................ 50 
图 70. 2011-2018 年天坛生物采浆量情况 ....................................................... 51 
图 71. 2011-2018 年天坛生物采浆站数量 ....................................................... 51 
 
表 1.  人血白蛋白主要适应症 ............................................................................ 7 
表 2.  免疫球蛋白主要产品及适应症 ................................................................. 7 
表 3.  狂犬病暴露后免疫预防处理 ..................................................................... 8 
表 4.  凝血因子分类 ........................................................................................... 9 
表 5.  血浆原料与血液制品提“供”方向及可行性分析 ....................................... 13 
表 6.  血液制品企业名录及新设单采血浆站资质 ............................................. 15 
表 7.  国内外规定采浆量及频次....................................................................... 16 
表 8.  关于限制血液制品进口的重要文件 ........................................................ 18 
表 9.  全球已上市重组血液制品....................................................................... 19 
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