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汽车及零部件行业:乘用车国六切换影响-车企、经销商与消费者多角度分析-0610-中金公司-16页.pdf
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证券研究报告
2019 年 6 月 10 日
汽车及零部件
乘用车国六切换影响:车企、经销商与消费者多角度分析
行业动态
行业近况
我国目前多个省市陆续宣布提前至 2019 年 7 月 1 日开始实施国六标准,我们从
车企、经销商与消费者三个角度对国六切换前后可能产生的影响进行了分析。
评论
车企:切换期清库盈利大挫,切换后或将面临需求缺口。切换期内,受到国五
车清库影响,终端折扣激增,8-12 万左右的自主品牌车型优惠达到万元以上,合
资品牌和少数豪华品牌优惠金额更高,使得车企利润大挫,此外,由于渠道国五
库存依旧较高,车企和渠道将以清库为先,批发销量或出现较大下滑,但零售数
据或走强。切换后,我们预计需求端透支较大,且存在持币观望等待国六车型降
价的消费者,所以短期批发销量或因国六补库存而有所回暖,但零售销量将出现
环比下滑,且需要一定时间恢复。供给端来看,国六车型储备已不断提速,尤其
是吉利、长城等自主品牌,虽然在售车型基本为国五,但申报国六车型信息数已
较多,有望清库完成后顺利切换至国六。
经销商:分担车企盈利压力,部分豪华品牌有望平稳过渡。经销商在切换期内
需同厂家共同分担清库压力,配合车企进行促销活动,且部分让利需经销商自己
承担,盈利受挫之外,销售节奏和策略还将被打乱。但由于终端促销刺激了购车
需求,同时由于部分豪华品牌价格下探吸引更多消费升级购车群体,将对经销商
新车销量和结构带来较大拉动。切换后,短期来看,部分品牌由于需求缺口或供
给延迟,其经销商新车销售业务将面临量利齐跌,而前期较早切入国六车型,价
格波动较小的品牌,如宝马、奔驰等豪华品牌经销商将较为平稳。中长期来看,
由于基盘客户扩大,售后等业务将逐步释放增量。
消费者:迎来低吸好时机,主要顾虑为二手车残值率和使用年限。对提前实施
国六区域的消费者而言,5、6 月国五车型价格将触底,尤其对近期有购车需求
或处于观望期的消费者而言,切换期为低吸好时机。而对于国五和国六车型,消
费者的考虑因素除了价格之外,还存在两点担忧:二手车残值率和车辆使用年限。
经过对比,里程相近或更高的国五二手车残值率高出国四二手车 5-10 个百分点,
而目前国五折扣基本多数在 10 个点以上,能够抵消该差异。关于使用年限,目
前来看,在国六即将实行时,国三车仍有未限行地区,按照该进度,距离国五限
行还有较长时间,能够满足正常使用年限 6-10 年的需求。
估值与建议
此次切换相对受益车企为受到国五清库价格波动和销售节奏影响较小的品牌,如
较早切换至国六的品牌(部分豪华及日系),或国五库存较低、国六储备完善品
牌;相对受益经销商为较早进行切换,渠道国五库存压力较小的豪车经销商中升、
永达、正通、宝信等。
风险
终端价格波动较大,需求缺口超预期。
任丹霖
分析员
SAC 执证编号:S0080518060001
SFC CE Ref:BNF068
danlin.ren@cicc.com.cn
奉玮
分析员
SAC 执证编号:S0080513110002
SFC CE Ref:BCK590
wei.feng@cicc.com.cn
目标 P/E (x)
股票名称
评级 价格
2019E 2020E
广汽集团-A
推荐 13.30 10.4 10.0
上汽集团-A
推荐 30.50 7.7 7.4
广汇汽车-A
推荐 6.00 9.1 8.2
长城汽车-A
中性 10.90 14.1 13.6
吉利汽车-H
推荐 16.90 8.6 8.0
中升控股-H
推荐 23.10 9.5 8.0
永达汽车-H
推荐 9.20 7.0 6.2
广汽集团-H
推荐 10.60 6.7 6.4
长城汽车-H
中性 7.60 8.7 8.4
中金一级行业
可选消费
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资料来源:万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部
73
82
91
100
109
118
2018-06 2018-09 2018-12 2019-03 2019-06
相对值 (%)
沪深300 中金汽车及零部件
中金公司研究部: 2019 年 6 月 10 日
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2
目录
车企:切换期清库盈利大挫,切换后或将面临需求缺口 ................................................................................................... 5
切换期:官降与渠道促销激增,量起价跌毛利率受损 ....................................................................................................... 5
切换后:需求透支较大,国六储备已提速 ........................................................................................................................... 7
经销商:分担车企盈利压力,部分豪华品牌有望平稳过渡 ............................................................................................. 11
切换期:销售节奏被打乱,部分渠道让利需自己补贴 ..................................................................................................... 11
切换后:新车销售量利齐跌,基盘增加长期逐步放量 ..................................................................................................... 12
消费者:迎来低吸好时机,主要担忧为残值率和使用年限 ............................................................................................. 13
国五车型迎来购车好时机 .................................................................................................................................................... 13
消费者主要担忧为二手车残值率和使用年限 ..................................................................................................................... 13
图表
图表 1: 国三至国六阶段排放法规执行时间 .............................................................................................................................. 3
图表 2: 提前实施国六省市信息 .................................................................................................................................................. 4
图表 3: 国六切换前后影响总结 .................................................................................................................................................. 4
图表 4: 荣威官网优惠宣传 .......................................................................................................................................................... 5
图表 5: 传祺官网优惠宣传 .......................................................................................................................................................... 5
图表 6: 以 10 万元车为例测算降价对毛利率影响 .................................................................................................................... 6
图表 7: 主要自主品牌上牌量在提前实施地区占比 .................................................................................................................. 6
图表 8: 主要合资品牌上牌量在提前实施地区占比 .................................................................................................................. 6
图表 9: 经销商本年月均国五车库存系数(截止到 5 月) ...................................................................................................... 7
图表 10: 乘用车月度批发数与交强险数差值 ............................................................................................................................ 7
图表 11: 欧盟 27 国乘用车注册量 YoY ....................................................................................................................................... 7
图表 12: SUV 与轿车 4 月销量排名前二十车型在售国六车型数占比(截止 5 月) .............................................................. 8
图表 13: 周度新增轻型国六车环保信息公开数 ........................................................................................................................ 9
图表 14: 主要国产品牌乘用车国六信息公开编号数(截止 5 月 31 日) .............................................................................. 9
图表 15: 厂家是否强行向经销商下达国五车型的销售任务和库存(截止到 5 月) ........................................................... 11
图表 16: 经销商库存预警指数 .................................................................................................................................................. 11
图表 17: 部分豪华品牌车型北京地区 4S 店报价 .................................................................................................................... 12
图表 18: 博越官降宣传海报 vs.易车网经销商上报最高降价额 ............................................................................................. 12
图表 19: 典型轻型车(1.7L 发动机)为了国 VI 达标而产生的技术升级成本...................................................................... 13
图表 20: 同车型(或相似车型)二手车参考价格-国四 vs.国五 ............................................................................................ 13
图表 21: 可比公司估值表 .......................................................................................................................................................... 14
中金公司研究部: 2019 年 6 月 10 日
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根据生态环境部要求,我国从 2019 年 7 月 1 日对燃气汽车、从 2020 年 7 月 1 日开始对
城市车辆、从 2021 年 7 月 1 日开始对重型柴油车实施国六 a 标准,从 2021 年 1 月 1 日
起对燃气汽车、从 2023 年 7 月 1 日起对所有车辆实施国六 b 标准。
图表
1:
国三至国六阶段排放法规执行时间
标准
时间
对象
国三
2008.01.01
3.5 吨以上的柴油车、天然气汽车和液化石油气汽车
2008.07.01
所有质量在 3.5 吨以下的汽车
国四
2011.07.01
所有生产、进口、销售的轻型汽油车、两用燃料车、单一气体燃
料车
2012.01.01
3.5 吨以上柴油车
2013.07.01
3.5 吨以下柴油车
2013.07.01
所有生产、进口、销售和注册登记的车用压燃式发动机与汽车
国五
2017.01.01
所有制造、进口、销售和注册登记的轻型汽油车、重型柴油车(客
车和公交、环卫、邮政用途)
2017.07.01
所有制造、进口、销售和注册登记的重型柴油车
2018.01.01
所有制造、进口、销售和注册登记的轻型柴油车
国六
2019.07.01
所有生产、进口、销售和注册登记的燃气汽车符合国 VI a 要求
2020.07.01
轻型车应符合国六 a 要求
所有生产、进口、销售和注册登记的城市重型柴油车符合国六 a
要求
2021.07.01
所有制造、进口、销售和注册登记的重型柴油车符合国 VI a 要求
燃气汽车符合国六 b 要求
2023.07.01
轻型车应符合国六 b 要求
所有重型柴油车符合国六 b 要求
资料来源:环保部,中金公司研究部
目前我国多省市陆续宣布提前至 2019 年 7 月 1 日开始实施国六标准,其中广东、上海、
北京等多地跳过国六 a 阶段,直接实行国六 b 阶段标准。由交强险数据显示,提前实施
地区乘用车零售销量占比接近 70%,国六提前实施影响程度较大。
中金公司研究部: 2019 年 6 月 10 日
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图表
2:
提前实施国六省市信息
省市
国六实施日期
政策发布日期
实施范围
2018 年上牌量占比
1-4 月上牌量占比
广东*
2019.07.01
2018.12.29
所有车辆
11.1%
10.2%
海南
2019.07.01
2018.12.29
轻型汽车
0.5%
0.5%
山西
2019.07.01
2018.7.29
所有车辆
2.4%
2.4%
安徽
2019.07.01
2018.9.27
所有车辆
3.6%
3.9%
重庆
2019.07.01
2018.9.29
所有车辆
2.2%
2.3%
四川
2019.07.01
2019.1.12
所有车辆
5.1%
5.6%
天津*
2019.07.01
2019.1.22
轻型汽车
1.2%
1.1%
山东
2019.07.01
2019.1.30
轻型汽车
7.3%
7.6%
河北
2019.07.01
2019.1.8
所有车辆
6.3%
6.1%
北京*
2019.07.01
2019.2.11
公交、环卫等重型柴油车 2019.07.01;
所有车辆 2020.01.01
2.0%
2.0%
上海*
2019.07.01
2019.4.19
轻型汽车
3.0%
2.8%
浙江
2019.07.01
2019.4.25
所有车辆
7.0%
6.4%
河南
2019.07.01
2019.4.26
轻型汽车(非国六车上牌截止日期为 8.1)
7.0%
7.1%
陕西
2019.07.01
2019.4.3
所有车辆
2.9%
3.1%
江苏
2019.07.01
2019.5.8
所有车辆(7.1 前购买的国五车辆注册登记截止日期为 8.1)
7.4%
7.5%
合计
69.1%
68.5%
资料来源:各省市政府及相关机构官网、交强险、中金公司研究部
*
广东省、上海、北京、天津直接实行国六
b
阶段标准
广州国六
b
标准于
2019
年
7
月
1
日试行,
9
月
1
日实施。
深圳柴油车国六
b
标准已于
2018
年
11
月
1
日实施,
2019
年
7
月
1
日将开始执行汽油车国六
b
标准。
我们从车企、经销商与消费者三个角度进行分析国六切换前后可能产生的影响得到如下
结论:
相对受益车企为受到国五清库价格波动和销售节奏影响较小的品牌,如较早切换至国六
的品牌(如豪华及日系),国五清库价格波动较小、国六储备完善品牌;
相对受益经销商为渠道国五库存压力较小的豪华品牌经销商中升、永达、正通、宝信等。
图表
3:
国六切换前后影响总结
切换期(5-6 月)
切换后(7 月 1 日之后)
利好标的
车企
官降与渠道促销激增,(零售)量起
价跌毛利率受损;国五清库为先,批
发销量或将出现较大下滑
需求透支较大,需要一段恢复
期;部分品牌国六车型储备已
提速,有望顺利切换。
较早切换至国六的品牌
(如豪华及日系)
国五库存较低品牌,国
六储备完善品牌
经销商
销售节奏被打乱,部分渠道让利需自
己补贴,但新车销量及结构将提振
短期部分品牌或将出现新车
销售量利齐跌,基盘增加长期
逐步放量
豪车经销商
消费者
国五车型迎来购车好时机,主要担忧
为二手车残值率
或存在需求透支及观望情绪
资料来源:中金公司研究部
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