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煤炭行业中期策略:煤价下行,估值历史低位,安全边际显现-0630-中银国际-31页.pdf
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煤炭 | 证券研究报告 — 行业深度
2019 年 6 月 30 日
[Table_IndustryRank]
中性
中银国际证券股份有限公司
具备证券投资咨询业务资格
[Table_Industry]
采掘 : 煤炭开采
[Table_Analyser]
唐倩
(8610) 66229077
qian.tang@bocichina.com
证券投资咨询业务证书编号:S1300510120036
[Table_Title]
煤炭行业 2019 年中期策略
煤价下行,估值历史低位,安全边际显现
[Table_Summary]
今年以来煤价呈现缓慢下行的走势,在未来需求偏弱、供应释放加快背景下
我们预计未来煤价缓慢下行将是大概率事件。行业 19 年市盈率为 9.2 倍,
市净率 1.08 倍,位于历史市盈率区间的下限,仅次于 08 年金融危机时期。
行业业绩稳定,公共事业化趋势下基本面比较稳定且资产质量、盈利指标均
较好,经济下行压力一致预期下市场对基本面预期比较充分,综合看我们认
为具备较好安全边际。关注国企改革,推荐低估值有业绩的以及有题材有成
长的公司:山煤国际、潞安环能、陕西煤业、山西焦化、阳泉煤业并建议关
注兖州煤业、中国神华。
支撑评级的要点
19 年 1-5 月火力发电在需求偏弱,清洁能源替代作用下,表现低于预期。
在全部发电量增速 3.3%的背景下,火力发电增速只有 0.2%,为 36 个月
新低。与去年同期相比,火电占发电量的比例由 75.5%下降至 73.4%,大
幅下降了 2.1 个百分点。预计 2019 年煤炭消费量增速为 0.47%,微弱增长,
比 2018 年的 1%的增速回落 0.53 个百分点。
19 年 1-5 月原煤产量 14.2 亿吨,同比增长 0.9%,低于年初的预期,主要
是年初陕西大型矿难引发长时间大面积停产,1-5 月陕西煤炭产量下降
13.2%。如果没有矿难的影响,预计全国煤炭产量增加 5200 万吨达到 14.72
亿吨,同比增长 5.3%,增速符合年初的预期。预计今年煤炭产量同比增
长幅度为 3.8%或 1.4 亿吨至 36.9 亿吨
近一年国际煤价大幅下跌 40%-50%,而我国只下跌 17%,进口煤价格优
势明显,仍具有较强吸引力。预计 2019 年煤炭总供应量 39.9 亿吨,同比
增加 4.2%。
目前煤价震荡缓慢下行符合政府调控方向。煤企资产负债率缓慢下降但
仍偏高。修复可能还要持续 2 年左右的时间。供给侧改革的成果仍然要
巩固,未来政府对于行业的态度或仍是一边保护一边控制(煤价),但
重心或略微转移至控制煤价。
行业平均 19 年市盈率为 9.2 倍,市净率 1.08 倍,位于历史市盈率区间的
下限,仅次于 08 年金融危机时期。行业业绩稳定,公共事业化趋势下基
本面比较稳定且资产质量、盈利指标均较好,经济下行压力一致预期下
市场对基本面预期比较充分,综合看我们认为具备较好安全边际。
关注国企改革。17 年开始广受关注的能源领域国企改革、山西国企改革、
央企兼并重组 18 年进展略缓慢,今年有可能加快,山西省 19 年 4 月 26
日发布《2019 年国资国企改革行动方案》,改革有望积极推进,将在引
入战略投资者、混改、股权激励、资产注入、转型等方面有所突破。
重点推荐
推荐低估值有业绩的龙头,以及有题材有成长的公司:山煤国际、潞安
环能、陕西煤业、山西焦化、阳泉煤业并建议关注兖州煤业、中国神华。
评级面临的主要风险
贸易战负面影响及预期增大;环保安检趋严且常态化;清洁能源替代
加速;对超产、违规违建矿的监管放松; 国企改革进度和力度低于预期。
2018 年 6 月 30 日 煤炭行业 2019 年中期策略 2
目录
需求:能源低速发展下的清洁能源的替代仍是趋势 .............................. 5
19 年前 5 个月,发电量增速回落,其中 5 月份单月创 36 个月新低;火电弱,水电、核电、太
阳能生物质发电走强;火电占发电量比例大幅下降;经济下行压力显现; ................................ 7
清洁能源替代作用明显 ............................................................................................................. 8
5 月经济下行压力渐显 .............................................................................................................. 9
供应侧:产能加快释放,特殊事件带来阶段性供给收缩 ..................... 12
受矿难引发大面积长时间停产影响,1-5 月产量增长不大,但不考虑此,实际产量增速将加快。
................................................................................................................................................ 12
近一年国际煤价同比大幅下降近 50%,进口煤优势明显 ........................................................ 13
产能释放加快 .......................................................................................................................... 13
煤炭价格及预测 ................................................................................. 15
近三年去产能 6.9 亿吨,实际去产能或更多,供应短缺,价格高企,引发政府连续调控 ...... 15
目前煤价缓慢震荡回落中,符合政府调控意愿 ....................................................................... 15
政府对煤价的掌控力加强:市场煤与长协煤走势不一致 ......................................................... 16
煤炭企业的资产负债率缓慢下降中,总体仍偏高 ............................... 18
估值 ................................................................................................... 20
业绩及市场表现 ................................................................................. 24
投资机会推荐 .................................................................................... 27
19 年下半年的投资机会: ...................................................................................................... 27
看好的煤炭股:低估值有业绩的龙头+题材股 ......................................................................... 27
风险提示 ............................................................................................ 29
2018 年 6 月 30 日 煤炭行业 2019 年中期策略 3
图表目录
图表 1. 能源消费增速 ................................................................................................................ 5
图表 2. 各能源消费占总能源的比例 ..................................................................................... 5
图表 3. 能源消费总量及增速 ................................................................................................... 6
图表 4. 我国煤炭消费量及增速 .............................................................................................. 6
图表 5.我国清洁能源占能源消费量比例 .............................................................................. 6
图表 6. 各类发电量占总发电量比例 ..................................................................................... 7
图表 7. 各类发电量单月同比增速 .......................................................................................... 7
图表 8. 各类发电量年度同比增速 .......................................................................................... 8
图表 9. 风电、核电、太阳能生物质等清洁发电占比提升较快 ...................................... 8
图表 10. 煤炭下游需求增速 ..................................................................................................... 9
图表 11. 下游行业占煤炭消费量的比例 ............................................................................... 9
图表 12. 沿海六大电厂煤炭日耗量同比下滑明显 ............................................................ 10
图表 13. 5 月工业增加值回落 ................................................................................................ 10
图表 14. 固定资产投资累计增速 .......................................................................................... 10
图表 15. 房地产数据皆下滑 ................................................................................................... 11
图表 16. 基建与房地产投资增速齐回落 ............................................................................. 11
图表 17. PMI 重回临界点以下 ................................................................................................ 11
图表 18. 我国原煤产量及增速 ............................................................................................... 12
图表 19. 三西和全国煤炭产量当月同比增速 .................................................................... 12
图表 20. 我国原煤进口及同比增速 ...................................................................................... 13
图表 21. 国际煤价持续大幅下跌 .......................................................................................... 13
图表 22. 不同时期、不同口径下煤炭产能情况 ................................................................ 14
图表 23. 煤炭固定资产投资增速加快 ................................................................................. 14
图表 24. 供给侧改革以来秦皇岛 5500 大卡动力煤(山西优混)平仓价 ................... 15
图表 25. 秦皇岛 5500 大卡动力煤价格走势及预测 ........................................................... 16
图表 26. 六大电厂库存高企,库存天数偏高抑制煤价涨幅 .......................................... 16
图表 27. CCTD 秦皇岛动力煤年度长协价格,与市场煤走势不一致 .......................... 17
图表 28. 主要煤炭集团资产负债率 ...................................................................................... 18
图表 29. 主要煤炭集团平均资产负债率 ............................................................................. 18
图表 30. 山西七大煤炭集团资产负债率 ............................................................................. 19
图表 31. 山西七大煤炭集团平均资产负债率 .................................................................... 19
图表 32. 截止 2019 年 3 月底,主要煤炭集团资产负债率 .............................................. 19
图表 33. 煤炭行业(中信)历史市净率-目前估值历史低位 ........................................ 20
2018 年 6 月 30 日 煤炭行业 2019 年中期策略 4
图表 34. 煤炭行业(中信)历史市盈率-目前估值历史低位 ......................................... 20
图表 35. 主要煤炭上市公司市盈率图-目前估值历史低位 ............................................. 21
续图表 35. 主要煤炭上市公司市盈率图-目前估值历史低位 ......................................... 22
续图表 35. 主要煤炭上市公司市盈率图-目前估值历史低位 ......................................... 23
图表 36. 历年 1 季度营业收入同比增长 .............................................................................. 24
图表 37. 煤炭上市公司历年 1 季度归母净利润同比增长率(中值) ................................ 24
图表 38. 上市煤企归母净利润增速涨幅与煤价涨幅 ....................................................... 24
图表 39. 上市煤企季度毛利润率 .......................................................................................... 25
图表 40. 上市煤企季度净利润率 .......................................................................................... 25
图表 41. 上市煤企季度 ROE ................................................................................................... 25
图表 42. 18 年以来煤炭中信一级行业与沪深 300 走势的比较 ...................................... 26
图表 43. 18 年年初以来各板块涨跌 ..................................................................................... 26
图表 44. 19 年年初以来煤炭股涨跌 ..................................................................................... 26
附录图表 45. 报告中提及上市公司估值表 ........................................................................ 28
2018 年 6 月 30 日 煤炭行业 2019 年中期策略 5
需求:能源低速发展下的清洁能源的替代仍是趋势
据 2019 年 2 月国家统计局公布的 2018 年《国民经济和社会发展统计公报》,2018 年能源消费总量 46.4
亿吨标准煤,比上年增长 3.3%,增速加快 0.4 个百分点。煤炭消费量增长 1.0%,增速加快 0.6 个百分
点,原油消费量增长 6.5%,增速加快 1.4 个百分点,天然气消费量增长 17.7%,增速加快 2.9 个百分
点。煤炭消费量占能源消费总量的 59%,比上年下降 1.4 个百分点;原油消费量占能源消费总量的
19.2%,比上年上升 1 个百分点; 天然气、水电、核电、风电等清洁能源消费量占能源消费总量的 22.1%,
上升 1.3 个百分点。全国万元国内生产总值能耗下降 3.1%。
从 2018 年的数据看,我国能源消费增速进一步加快,为 14 年以来的最好水平。尽管煤炭的消费增速
1.0%也呈现了 14 年以来最好的成绩,但远不及原油、天然气分别 6.5%和 17.7%的消费增长。(近 10
年以来,煤炭占能源消费的比例从 2008 年的 72%下降到 2018 年的 59%)同时,清洁能源的替代作用
仍然十分明显,速度不减,煤炭占能源消费比例基本延续前几年的下滑幅度,下降 1.4 个百分点至
59%的新低。
图表 1. 能源消费增速
-5.0%
0.0%
5.0%
10.0%
15.0%
20.0%
25.0%
原油消费增速
天然气消费增速
能源消费总量增速
原煤消费增速
资料来源:万得,国家能源局,中银国际证券
图表 2. 各能源消费占总能源的比例
0.00
10.00
20.00
30.00
40.00
50.00
60.00
70.00
80.00
原煤 原油 天然气 非化石能源
%
资料来源:万得,国家能源局,中银国际证券
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