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公司深度研究 | 祥鑫科技

汽车冲压专业户，借力新能源踏入发展快车道

祥鑫科技（002965.SZ）首次覆盖报告

 核心结论

公司评级

买入

股票代码

002965.SZ

前次评级

评级变动

首次

当前价格

53.63

近一年股价走势

分析师

俞能飞 S0800522060002

18116395961

yunengfei@research.xbmail.com.cn

卢大炜 S0800522050001

13136351582

ludawei@research.xbmail.com.cn

联系人

李启文

18797969181

liqiwen@research.xbmail.com.cn

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摘要内容

汽车冲压件专业户，新能源浪潮打开成长空间。公司成立于 2004 年，聚焦冲压模具及

金属结构件生产，以传统燃油汽车和通信领域为基础，抓住新能源浪潮，顺势拓展至新

能源汽车、动力电池、光伏储能等领域。截至 2021 年，公司新能源相关业务营收占比

已达 45.80%，未来有望进一步提升。伴随新能源业务持续上量，规模效应驱动下，公

司盈利能力有望持续提升。

冲压技术应用广泛，新能源领域高速成长。冲压技术被广泛应用于汽车、通信、储能、

3C 等领域。“双碳”背景下，新能源加速发展，与新能源相关的新能源汽车、动力电池、

光伏、储能带动冲压市场快速扩张。在新能源汽车领域，根据我们测算，到 2025 年新

能源汽车冲压件市场有望达到 691 亿元，2022-2025 年 CAGR 为 34.7%。在动力电池

箱体领域，根据我们测算，到 2025 年动力电池箱体冲压件市场有望达到 460 亿元，

2022-2025 年 CAGR 为 34.66%。新能源汽车与动力电池冲压件市场有望保持高速成长。

绑定多行业头部客户，定增扩产保障订单交付。新能源汽车领域，公司绑定广汽埃安、

比亚迪、吉利、蔚来、小鹏等多家头部汽车厂商。动力电池领域，公司已绑定宁德时代、

孚能科技、欣旺达、国轩高科、亿纬锂能等多家动力电池头部客户。在光伏和储能领域，

公司已绑定华为、新能安、Enphase Energy 等头部客户。新能源领域，公司已成功绑

定多家头部客户，后续也将充分受益于新能源行业的高速发展。为保障订单交付，2022

年 9 月，公司拟发行定增募集不超过 18.38 亿元用于新能源车、动力电池、光伏&储能

等新能源相关领域的冲压模具和结构件扩产。

投资建议：预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为 2.39/4.94/6.99 亿元，

YoY+272.6%/+106.8%/+41.7%；EPS 为 1.34/2.77/3.92 元（暂不考虑新定增股本摊薄

效应）。参考行业平均 PE，给予公司 23 年 25XPE，对应目标价 69.25 元。首次覆盖，

给予“买入”评级。

风险提示：宏观经济及市场需求波动、行业竞争格局加剧、原材料价格波动、

现有厂房租赁风险、产品出口受阻、应收款项发生坏账、定增发行失败。

 核心数据

2020

2021

2022E

2023E

2024E

营业收入（百万元）

1,839

2,371

4,000

6,667

8,790

增长率

15.2%

28.9%

68.7%

66.7%

31.8%

归母净利润 (百万元)

162

239

494

699

增长率

6.8%

-60.3%

272.6%

106.8%

41.7%

每股收益（EPS）

0.91

0.36

1.34

2.77

3.92

市盈率（P/E）

60.4

152.3

40.9

19.8

14.0

市净率（P/B）

4.4

4.5

3.8

3.0

数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心

-27%

43%

78%

113%

148%

183%

218%

2021-10 2022-02 2022-06 2022-10

祥鑫科技其他汽车零部件

沪深300

证券研究报告

2022 年 10 月 21 日

股票报告网整理http://www.nxny.com

公司深度研究 | 祥鑫科技

西部证券

2022 年 10 月 21 日

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索引

内容目录

投资要点 .................................................................................................................................. 5

关键假设 ............................................................................................................................. 5

区别于市场的观点 .............................................................................................................. 5

股价上涨催化剂 .................................................................................................................. 6

估值与目标价 ...................................................................................................................... 6

祥鑫科技核心指标概览............................................................................................................. 7

一、汽车冲压件专业户，新能源浪潮打开公司成长空间 ........................................................ 8

1.1 汽车冲压件专业户，持续开拓新能源车、动力电池、光伏&储能领域 ......................... 8

1.2 股权相对集中，股权激励初具规模 .............................................................................. 9

1.3 营收稳健增长，各项费用指标稳定 ............................................................................ 10

二、冲压技术应用广泛，新能源领域高速增长 .................................................................... 13

2.1 冲压模具和结构件市场规模大，下游应用广泛 .......................................................... 13

2.2 新能源车：加速对传统燃油车替代，贡献汽车业务新增量 ........................................ 15

2.3 动力电池箱体：新能源车加速渗透带动市场放量，市场参与者多 ............................. 19

2.4 光伏&储能：行业高景气带动储能机柜和光伏逆变器机柜快速放量 ........................... 22

三、大力拓展新能源领域，定增扩产保障订单交付 ............................................................. 25

3.1 保持稳健增长的研发投入，持续开拓新兴领域 .......................................................... 25

3.2 定增扩产保障订单交付，五大制造中心快速响应属地整车厂需求 ............................. 27

3.3 凭借多年行业积淀，已成功绑定多个下游知名客户 ................................................... 29

四、盈利预测与估值分析 ..................................................................................................... 30

4.1 关键假设与盈利预测 .................................................................................................. 30

4.2 相对估值 .................................................................................................................... 31

4.3 绝对估值 .................................................................................................................... 32

五、风险提示 ....................................................................................................................... 33

图表目录

图 1：祥鑫科技核心指标概览图 ............................................................................................... 7

图 2：祥鑫科技发展历程 .......................................................................................................... 8

图 3：祥鑫科技分产品营收构成 ............................................................................................... 9

图 4：祥鑫科技分产品毛利构成 ............................................................................................... 9

图 5：祥鑫科技股权结构（截至 2022 年 6 月 30 日） ............................................................. 9

图 6：祥鑫科技营业收入及净利润 ......................................................................................... 10

图 7：祥鑫科技毛利率及净利率 ............................................................................................. 10

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西部证券

2022 年 10 月 21 日

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图 8：祥鑫科技产品营业收入（亿元） .................................................................................. 11

图 9：祥鑫科技分产品毛利率 ................................................................................................ 11

图 10：祥鑫科技期间费用率 .................................................................................................. 11

图 11：祥鑫科技经营性现金流和收现比 ................................................................................ 12

图 12：祥鑫科技应收账款及占营收之比 ................................................................................ 12

图 13：祥鑫科技应收账款账龄结构 ....................................................................................... 12

图 14：祥鑫科技资产负债率与有息负债率 ............................................................................ 12

图 15：精密冲压模具、金属结构件产业链 ............................................................................ 13

图 16：国内模具行业市场规模 .............................................................................................. 14

图 17：2019 年国内模具销售额分类占比 .............................................................................. 14

图 18：2019 年模具行业下游应用占比................................................................................... 15

图 19：国内冲压件市场规模 .................................................................................................. 15

图 20：金属冲压件在新能源汽车各个环节的应用 ................................................................. 16

图 21：汽车金属冲压件 ......................................................................................................... 17

图 22：中国新能源汽车产量 .................................................................................................. 17

图 23：中国新能源汽车销量渗透率 ....................................................................................... 17

图 24：动力电池箱体结构示意图 ........................................................................................... 19

图 25：无模组动力电池主流技术路径发展历程 ..................................................................... 20

图 26：中国新能源动力电池装机量 ....................................................................................... 21

图 27：中国新能源动力电池产量 ........................................................................................... 21

图 28：祥鑫科技储能机柜精密金属结构件 ............................................................................ 22

图 29：祥鑫科技光伏逆变器精密金属结构件 ......................................................................... 22

图 30：2021 年国内储能累计装机规模细分占比情况 ............................................................ 23

图 31：2021 年国内新增投运新型储能项目细分占比情况 ...................................................... 23

图 32：全球储能市场规模 ...................................................................................................... 23

图 33：国内新型储能产业规模 .............................................................................................. 23

图 34：国内光伏发电新增装机容量情况 ................................................................................ 24

图 35：国内光伏发电累计装机容量情况 ................................................................................ 24

图 36：国内光伏逆变器需求量 .............................................................................................. 24

图 37：国内光伏逆变器市场规模 ........................................................................................... 24

图 38：祥鑫科技研发投入与研发费用率 ................................................................................ 25

图 39：2021 年国内新能源汽车行业市场份额情况 ................................................................ 29

图 40：2022 年 7 月全球动力电池市场份额 .......................................................................... 29

图 41：2022 年 7 月国内动力电池市场份额 .......................................................................... 29

图 42：2021 年全球逆变器行业市场份额 .............................................................................. 30

图 43：2020 年全球微型逆变器行业市场份额 ....................................................................... 30

表 1：祥鑫科技产品谱系 .......................................................................................................... 8

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西部证券

2022 年 10 月 21 日

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表 2：祥鑫科技 2021 年限制性股票激励计划 ........................................................................ 10

表 3：模具的主要类别 ........................................................................................................... 14

表 4：金属成型技术对比 ........................................................................................................ 16

表 5：新能源汽车冲压件市场规模测算 .................................................................................. 18

表 6：2021 年上市冲压企业对比 ........................................................................................... 19

表 7：宁德时代 CTP 技术迭代对比 ....................................................................................... 20

表 8：CTP/CTB/CTC 技术对比 ............................................................................................. 20

表 9：动力电池箱体和托盘市场规模测算 .............................................................................. 21

表 10：国内主要电池托盘厂商竞争格局（截至 2022 年 8 月 31 日） ................................... 22

表 11：祥鑫科技四大研发优势 ............................................................................................... 25

表 12：祥鑫科技研发投入项目 .............................................................................................. 26

表 13：祥鑫科技产业布局 ...................................................................................................... 27

表 14：祥鑫科技募集资金投资产能情况（截至 2021.12.31，单位：万元） ......................... 28

表 15：祥鑫科技 2022 年度拟非公开发行 A 股股票募投项目 ................................................ 28

表 16：祥鑫科技光储业务中标情况 ....................................................................................... 30

表 17：祥鑫科技主营业务营收与毛利率预测 ......................................................................... 31

表 18：可比公司估值对比（截至 2022 年 10 月 21 日） ....................................................... 32

表 19：祥鑫科技 FCFF 估值 .................................................................................................. 32

表 20：绝对估值敏感性分析（元） ....................................................................................... 32

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2022 年 10 月 21 日

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投资要点

关键假设

（1）新能源汽车：公司提供冷却系统、座椅滑轨等模具产品以及车身结构件、底盘部件、

座椅系统部件、热交换系统部件等结构件产品。新能源车销量持续超预期，根据我们测算，

预计至 2025 年新能源车冲压件市场规模将达到 691 亿元，2022-2025 年 CAGR 为 34.7%，

保持高速增长。公司与广汽埃安深度绑定，同时持续加深与比亚迪、吉利汽车、蔚来汽车、

小鹏汽车等整车厂合作。展望未来，公司单车可做冲压件的价值量将进一步提升，规模效

应下产品毛利率有望稳步提升。据此，我们预计 2022-2024 年公司新能源汽车收入同比增

长 45%/90%/40%，毛利率分别为 19.5%/20%/21%。

（2）燃油汽车：可供产品与新能源车领域相似。公司与本特勒、佛吉亚、法雷奥、马勒、

延锋等世界知名的汽车零部件企业保持了长期的合作关系。在新能源车对传统燃油车加速

替代背景下，预计公司该块业务营收和毛利将不断下滑。据此，我们预计 2022-2024 年公

司燃油汽车收入同比下降 10%/15%/15%，毛利率分别为 12%/11%/11%。

（3）动力电池设备：公司主要提供动力电池箱体，包括电池拖盘、液冷系统、模组侧板、

电池包上盖等，目前主要营收集中在电池拖盘，未来将向整套交付延伸，预计单体电池可

做冲压件价值量将稳步提升。在新能源车加速渗透背景下，动力电池需求量也持续攀升，

根据我们测算，预计到 2025 年动力电池箱体冲压件市场规模将达到 460 亿元，2022-2025

年 CAGR 为 34.66%，保持高速增长。公司已与宁德时代、孚能科技深度绑定，同时持续加

深与欣旺达、国轩高科、亿纬锂能等厂家的合作。公司作为市场新进入者，未来该块业务

有望保持远超行业增速的成长，同时在规模效应下毛利率有望稳步提升。据此，我们预计

2022-2024 年公司动力电池设备收入同比增长 700%/100%/40% ，毛利率分别为

22.5%/23%/23.5%。

（4）储能设备：公司主要供应模具和储能机柜、光伏逆变器结构件等产品。“双碳”背景

下，光伏和储能需求呈现迸发之势。公司已与华为、新能安、Enphase Energy 等客户建立

了深度合作关系。通过绑定行业头部客户，公司该块业务有望保持高速增长。据此，我们

预计 2022-2024 年公司储能设备收入同比增长 200%/100%/40% ，毛利率分别为

15%/15.5%/16%。

（5）通信设备：公司主要向华为、中兴、长城等企业供应户外基站金属结构件、IDC 机

箱、功能性插箱等产品，可用于 5G 基站和数据中心建设。2022 年，受益于数据中心的

建设，公司通信设备结构件业务有望高速增长。2022 年后，伴随 5G 和数据中心建设高

峰的过去，该块业务有望保持相对稳定或小幅下滑。据此，我们预计 2022-2024 年公司通

信设备收入同比增长 100%/0%/-10%，毛利率分别为 12.5%/12%/12%。

基于以上假设，我们预测 2022-2024 年公司营业收入分别为 40.00/66.67/87.90 亿元，营

收 YoY 分别为 68.7%/66.7%/31.8%，毛利率分别为 17.78%/19.08%/20.17%。

区别于市场的观点

市场认为公司冲压业务壁垒低。受汽车等领域客户不会轻易更换供应商影响，公司业务具

有较高壁垒。公司冲压业务覆盖通信、汽车、动力电池、光伏&储能等领域，我们认为在

汽车、动力电池、储能等涉及到大批量生产的领域，要进入行业头部客户供应序列均需经

过严格的认证过程，该过程要求供应商具有较强的专业技术和产能供应能力，一旦经过认

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