恒大研究院研究报告
立足企业恒久发展 2 服务国家大局战略
解读：
1、PMI 继续低于荣枯线，供需均放缓，价格回落导致企业盈
利承压，中美经贸谈判重启可能提振信心但不确定性仍较高，基建
发力仍是下半年重要抓手
6 月制造业 PMI 的特点是：
1）PMI 连续 2 个月低于荣枯线，供给端和需求端同时下滑，内需方
面依旧由房地产和基建投资支撑，但后续将主要依赖基建持续发力，6 月
专项债净发行同比大幅回升，与建筑业新订单大幅回升一致；外需方面
受全球经济回落、贸易摩擦加速产业链转移影响。
2）需求偏弱，价格持续回落，企业盈利依旧承压，减税降费初显成
果将对冲部分压力。6 月出厂价格与原材料价格指数均下行，且差值进一
步扩大，企业盈利压力较大。但是 5 月的出厂价格与原材料指数同时下
行，工业企业盈利却有所修复，主要是费用同比下滑，说明减税降费成
果开始显现，这种效应将继续对冲 6 月盈利压力。
3）原材料库存指数回升，产成品库存指数与上月持平，两者均低于
荣枯线，仍处主动去库存刚转入被动去库存的复苏早期，个别月份因需
求弱会出现库存回补。6 月原材料库存指数上升、产成品指数与上月持平，
但均仍低于荣枯线，反映库存收缩在放缓，与 2012-2013 年初的情况类似，
在需求偏弱时库存短期震荡，甚至出现库存指数上升的情景。由于需求
不强且价格有回落压力，主动补库存动力不足，从被动去库存转入主动
补库存尚需时日。
4）大企业景气度跌破荣枯线，中小企业景气度受政策提振略回升但
仍低于荣枯线，中美经贸谈判重启可能提振企业信心，外需边际改善，
但企业面临的不确定性仍较高。
5）从业指数继续下行，稳就业任务艰巨。6 月制造业和非制造业从
业人员指数分别为 46.9%和 48.2%，均较上月下滑 0.1 个百分点，其中制
造业从业人员指数连续 3 个月下滑。当前就业市场招工难与就业难并存、
人才供需不匹配，需要改善营商环境支持创业、减税降费改善企业经营
状况、财政提供技能培训等。
当前经济内生动力不强，下行压力较大，偏弱的库存周期受到金融
周期下半场的压制。政策既要强化逆周期调节通过财政、货币政策稳经
济，也要保持战略定力，防止大水漫灌，化压力为动力，坚定不移推动
改革开放。具体看，第一，积极的财政政策应继续推进落实减税降费，
越是企业盈利压力较大时越应该“放水养鱼”；第二，货币政策应继续疏
通宽货币到宽信用的传导机制，加大金融供给侧结构性改革，当前内部
经济压力大、外部全球央行降息潮来临的形势下可考虑降准降息，但要
避免大水漫灌；第三，最根本的是扩大改革开放，放开市场准入，恢复
企业家信心，激发新经济、服务业等新的增长点。
