财政专题系列之一：基建投资差多少“钱”？-0203-中泰证券-13页.pdf
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[Table_Summary]
投资要点
2018 年基建投资增速大幅下行至 1.79%，带动固定资产投资增速明显走弱。
2019 年经济下行压力增大，而基建能否加码，关键在于今年财政能宽松到何
种程度，特别是广义财政的宽松程度。本文通过拆分基建投资的资金来源，
来对今年的基建增速进行预测，看一看哪些资金能够成为推动基建投资回升
的关键力量。
从资金角度来理解，18 年基建的低增长主要是受制于资金的收紧，特别是自
筹资金。其中，非标和地方置换债的冲击较大，非标大幅萎缩对自筹基建资
金形成了明显的挤压；而地方置换债发行量减少，导致城投举债的腾挪空间
受限。此外，经济下行和地产降温的背景下，预算内资金和政府性基金的支
持力度都相对较弱。
预计 19 年自筹资金将有一定改善，但结构继续分化。土地出让收入继续拖累
政府性基金开支，地方置换债逐步退出使得城投举债的腾挪空间明显受制，
但其他部分的自筹资金或有超预期的增量，比如专项债和政策银行金融债的
增发、非标萎缩的大幅放缓和 PPP 的加快落地，以及未来可能会出现的新型
融资形式。预计 19 年自筹资金的增速或超 10%。
经济下行压力依旧，预算内资金或继续减速。经济下行，供给端压制缓解后
上游企业优势也逐渐褪去，今年企业经营状况或进一步滑坡；财政政策方面，
减税降费仍会是今年的主题，因此预计 19 年一般公共预算收入或进一步减
速，在赤字不大幅放开的情况下，预算内资金的支持力度仍会相对有限。
货币维持宽松，信用或有边际放松，预计 19 年国内贷款支持基建的力度仍然
较为强劲。今年 1 月份通过降准置换 MLF，释放资金约 1.5 万亿元，预计今
年还有 2-3 个百分点的降准空间。信贷传导的疏通也将成为未来一段时间的
重点，宽信用也会继续推进。若基建类贷款占比与去年持平，国内贷款投向
基建的增速有望维持 16%的高位。
加上外资和其他资金后，今年基建投资有望超预期回升，增速或能达 13%。
基建资金来源中，预算内资金占比仅有 15%左右，财政赤字或有所放开，但
程度不一定很大，对基建投资的改善也会相对有限。但宽口径的财政类资金
将会大幅放开，因此今年的广义财政赤字率会明显上行，助力基建增长。而
在加杠杆的过程中，地方政府债务管理仍然很难大幅放松，广义的中央财政
将会成为今年加杠杆的主力。
风险提示：经济下行、政策变动。
[Table_Industry]
证券研究报告/宏观策略专题报告 2019 年 02 月 03 日
基建投资差多少“钱”？
——财政专题系列之一
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