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2018年5G之PCB行业深度研究报告.pdf
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2018年5G之PCB行业深度研究报告
内容目录
1 .投资要件 ........................................................................................................................................................... 4
2 .PCB 为电子产品之母,经历全球产值东移浪潮 ..................................................................................................... 4
2.1 PCB 从“欧洲主导”转向“亚洲主导” ,中国产值增速最快 ............................................................................ 4
2.2 5G 为中国 PCB 铺开十年赛道,中国内资企业赶超空间大 .............................................................................. 6
2.3 环保成为优胜劣汰的双刃剑,助力头部 PCB 厂集中 ...................................................................................... 6
3 .5G 建设带动 PCB 量价齐升 ................................................................................................................................. 7
3.1 5G 的基站数是 4G 的 1.3~1.5 倍,建设高峰年可新增百万站 .......................................................................... 8
3.2 5G 无线基站架构变化带动 PCB 板量价齐升,价值量约是 4G 的 5.5 倍 ............................................................ 9
4 .高频高速覆铜板是 PCB 的核心材料,进口替代空间大 ......................................................................................... 1 3
4.1 5G 牵引 PCB 上游覆铜板向高频高速发展,进口替代空间大 ......................................................................... 1 3
4.2 原材料波动影响覆铜板企业成本,供需决定利润,头部 PCB 波动较小 .......................................................... 1 5
5 .顺势而起:深南电路、沪电股份、东山精密、罗杰斯 ......................................................................................... 1 7
5.1 深南电路:内资技术驱动型, 5G 龙头急先锋 ............................................................................................. 1 7
5.2 沪电股份:黄石减亏盈利反转, 5G+ 汽车双轮驱动 ..................................................................................... 1 9
5.3 东山精密: PCB 内资新龙头,多手好牌备战 5G .......................................................................................... 2 0
5.4 罗杰斯( ROG.N):看全球高频板龙头,寻 5G 上游风口 .............................................................................. 2 2
风险提示 .............................................................................................................................................................. 2 3
图表目录
图表 1:2007-2022 全球 PCB产值及增长率, 2022 年预计达到 688 亿美元 ................................................................. 5
图表 2:PCB重心向中国迁移,预计 2022 年中国产值比重提升至 55% ....................................................................... 5
图表 3:2017 国内前十大(含大陆设厂外资) 、内资前十大 PCB厂商排名 ................................................................... 6
图表 4:深南电路环保设施投入及费用情况
............................................................................................................... 7
图表 5:2009~2016 全球 PCB应用领域变化, 2016 通信占比 27.3% ......................................................................... 7
图表 6:通信行业相关 PCB产品, 5G 建设初期以无线网和承载网为主 . ....................................................................... 8
图表 7:中国 4G、5G 宏基站规模预测(万站) ........................................................................................................ 9
图表 8:基站形态演进,从 2G—>3G/4G —>5G ......................................................................................................... 9
图表 9:左图为 5G 基站,中间及右图为 4G 基站
.................................................................................................... 10
图表 10:传统天线内部的馈线网络结构 —> AAU 的内部 PCB结构 ............................................................................ 1 0
图表 11:射频单元 RRU所需 PCB板(金属基板) .................................................................................................. 1 0
图表 12:5G 频段初期以 6GHz 以下为主,中后期以毫米波频段为主 ........................................................................ 11
图表 13:5G 频段越高,基站射频部分对于高频板材的用量越多 ............................................................................... 1 1
图表 14:BBU是射频信息处理“大脑”
................................................................................................................. 1 2
图表 15:基站的 BBU、单板、背板 ........................................................................................................................ 1 2
图表 16:背板承担连接单板的功能
........................................................................................................................ 1 2
图表 17:5G 宏基站对 PCB的需求预测(按照单站 3 扇区配臵, 1 个 BBU+3 射频天线) ........................................... 13
图表 18:5G 对 PCB的市场规模测算 ...................................................................................................................... 1 3
图表 19:覆铜板所处产业链位臵
........................................................................................................................... 1 4
图表 20:高频板 5G单基站需求量测算 .................................................................................................................. 1 5
图表 21:2017 年 CCL覆铜板平均制造成本占比
..................................................................................................... 1 6
图表 22:国内铜价走势 ......................................................................................................................................... 1 6
图表 23:建滔积层板、生益科技 2008~2018H1 毛利率 ........................................................................................... 1 6
图表 24:主要 PCB厂毛利率在上游提价潮中并未有明显影响
................................................................................... 1 6
图表 25:公司业务包括印刷电路板 PCB、封装基板、电子装联三大块 ...................................................................... 1 7
图表 26:2017 年公司主营业务 PCB占比最高
........................................................................................................ 1 8
图表 27:2017 年 H1 前五大客户营收占比,华为是最大客户 ................................................................................... 1 8
图表 28:深南电路 2008~2019E 营收及增长情况
.................................................................................................... 1 8
图表 29:深南电路 2008~2019E 归母净利润及增长情况 .......................................................................................... 1 8
图表 30:PCB龙头公司研发投入金额(单位:亿元) ............................................................................................. 1 9
图表 31:研发投入费用比 ..................................................................................................................................... 1 9
图表 32:沪电股份 2008~2019E 营收及增长情况 .................................................................................................... 1 9
图表 33:沪电股份 2008~2019E 归母净利润及增长情况
.......................................................................................... 19
图表 34:主要 PCB厂商毛利率( % )对比情况 ....................................................................................................... 2 0
图表 35:公司精密制造业务体系 ........................................................................................................................... 2 1
图表 36:2019 年公司的收入预测拆分 ................................................................................................................... 2 2
图表 37:2010~2018 前三季度营收和利润增速 ...................................................................................................... 2 2
图表 38:2010~2018 前三季度毛利率和净利率
...................................................................................................... 2 2
图表 39:2014~2018 前三季度三块主营业务收入情况(百万 / 美元) ....................................................................... 2 3
1. 投资要件
关键假设:
(1)国内 5G 牌照 2019 年中期发放, 2019 年下半年起运营商资本开支迈入上行通道。
(2)基站数倍增:根据 5G 的频段以及覆盖半径估算, 5G 整体的基站数预计是 4G 的
1.3~1.5 倍,按国内 4G 基站 400 万个来算, 5G 总共将达到约 520~600 万站。
(3)PCB 用量倍增: 从 3G、4G 的情况来看, PCB 在通信系统设备的价值量占比约 2% ,
我们认为 5G 的无线架构变化将进一步提升 PCB 的价值量, PCB 在无线基站的价值量比
重预计提升到 5%~6% ,国内建设峰值期约 142 亿 ~171 亿/年。
我们区别于市场的观点:
1)市场低估了 PCB 行业相对于其他射频环节的格局优势。我们认为, PCB 已经相对成
熟,构筑了技术和产能护城河,且与光纤光缆类似,虽用量大,但通信设备商并不直接
涉足,行业竞争格局相对稳定,同时,国内日趋严格的环保政策,使得竞争优势逐步向
头部厂商集中,沪电、深南近 5 年来稳中有升的毛利率即是佐证。
2)市场认为 PCB 更多是“量增”的逻辑,在 2.6G、3.5G 的 5G 中频阶段对 PCB 板材要
求不高,我们认为,考虑到 5G 对低延时、高可靠性提出要求,高速、高频 PCB 板材的
应用将贯穿中、高频以及未来毫米波频段,越高频材料越复杂,用量越多。目前上游高
频高速覆铜板材料大量依赖进口,国产替代将加速,带来“质变” 。
股价上涨的催化因素:
(1)2019 年三大运营商联通、移动、电信将陆续宣布 5G 商用,启动规模集采。
(2)联通、电信和移动下半年扩大 5G 网络建设,资本开支上调。
(3)PCB新增产能 2019 年上半年陆续释放,弱市中表现出稳健增长。
推荐标的:
1)深南电路 002916 :2019 产能提升 35% ,募投载板明年中连线爬坡;
2)沪电股份 002463 :新产能陆续释放, 2019 上半年增长确定性高;
3)东山精密 002384 :收购 Multek ,消费电子之外强化通信布局,期待 2019 年进一步
整合;
4)罗杰斯(NYSE:ROG):全球高频高速覆铜板龙头, 今年业绩受 4G 建设放缓影响, 2019
静待 5G 周期开启带动业绩反转。
投资风险:
5G 进度不达预期, 全球贸易摩擦加剧, 运营商资本开支进一步下滑, 相关预测可能存在
误差。
2. PCB 为电子产品之母,经历全球产值东移浪潮
2.1 PCB 从“欧洲主导”转向“亚洲主导” ,中国产值增速最快
印制电路板 PCB 是承载电子元器件并连接电路的桥梁,作为“电子产品之母” ,广泛应
用于通讯、消费电子、计算机、汽车电子、工业控制、医疗器械、国防及航空航天等领
域,是现代电子信息产品中不可或缺的电子元器件。印制电路板产业的发展水平可在一
定程度上反映一个国家或地区信息产业的发展速度与技术水准,随着国内信息产业的崛
起,PCB 也在经历全球产值的东移。在当前云技术、 5G 建设、大数据、人工智能、共享
经济、工业 4.0 、物联网等信息化加速的大环境下,作为“电子产品之母”的 PCB 将成
为整个信息产业链中的基础力量。
图表 1:2007-2022 全球 PCB产值及增长率, 2022 年预计达到 688 亿美元
资料来源: Prismark, 鹏鼎控股招股书,国盛证券研究所
PCB 从“欧美主导”转向“亚洲主导” ,中国产值占比过半,并将持续提升。
在 2000 年以前,全球 PCB 产值 70% 以上分布在北美、欧洲及日本等地区。二十一世纪
以来,受益于亚洲地区人口红利,全球 PCB产业的重心开始逐渐向亚洲国家迁移,欧美
和日本产值比重缩减较快,中国台湾地区占比较为稳定,到 2017 年,中国大陆的产值
占比已经达到了 51.5% ,用 16 年时间从 8% 的产值份额到目前产值过半,形成 PCB 以
亚洲为中心,其他地区为辅的格局。根据 Prismark 预测,预计到 2022 年,全球 PCB 产
值达到 688 亿美元,近 5 年复合增速 3.2% ,而中国 PCB 以复合 4.2% 的增长率保持较
快增长,占全球 PCB 总产值的比重将上升至 55.10% ,约 379 亿美元。
图表 2:PCB重心向中国迁移,预计 2022 年中国产值比重提升至 55%
资料来源: prismark ,国盛证券研究所
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产值(亿美元) 增长率
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欧洲 美洲 日本 亚洲(日本、中国除外) 中国
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