中国跨境资本流动数据月报5月：抛不抛美债？这是个问题-0627-招商证券-15页.pdf
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证券研究报告 | 宏观研究
专题报告
抛不抛美债？这是个问题
2
019 年 6 月 27 日
中国跨境资本流动数据月报2019年5月
主要预测
% 18 19E
GDP 6.6 6.4
CPI
2.1 2.3
PPI
3.5 1.2
社会消费品零售 9.3 9.3
工业增加值 6.3 5.8
出口 12.0 4.0
进口 18.9 5.0
固定资产投资 5.5 4.2
M2
8.0 7.0
人民币贷款余额 12.8 11.3
1 年期存款利率 1.50 1.50
1 年期贷款利率 4.35 4.35
人民币汇率 6.90 6.60
最新数据（5 月）
工业.
城镇投资
零售额
CPI
2.7
PPI
0.6
资料来源：CEIC、招商证券
核心观点：
1、 早在今年 2 月的月报中我们便回顾分析了全球央行“去美元化”的影响，并
指出黄金与人民币可能是这一趋势的最终受益方。根据美国财政部近期公布
的数据，今年 4 月境外投资者合计减持美国国债 401 亿美元，再度引发市
场对于全球“去美元化”的关注，其中 4 月份中国大陆的减持幅度居第三共
减持 75 亿美元美国国债，中国今年以来已累计减持美债 106 亿美元，其中
累计减持美国长期国债规模更是达到 415 亿美元。而与此形成对比的是，中
国央行今年 1-5 月累计增持黄金储备 205 万盎司（约合 27 亿美元），是近
几年来的最大增持量。
2、 中国减持美国国债是否可能出于政治博弈的考量？对此我们也无法证实或
证伪，但需要注意的是，除了我们在 2 月月报中所提及的全球央行“去美元
化”影响之外，中国对于美债需求的下降与近年来持续缩窄的经常项目顺差
有着密切关系，这背后所反映的可能是投资率、储蓄率等长期因素所发生的
变化，一方面长期因素的变化较难出现突然逆转，而中美贸易摩擦的持续发
酵则可能进一步施压经常项目顺差（根据我们此前的测算，目前 2000 亿美
元商品征 25%关税，对于今年全年出口增速的负面影响接近 4%）。这也意
味着再往后看，外储若要再度出现持续快速增长，大概率只能通过非储备金
融项的明显扩张来获得（例如通过对外举债等方式），但这相对于对外贸易
推动的经常项目扩张而言可持续性偏弱。
3、
综上，无论猜测中方将以“抛售美债”作为中美博弈手段之一，还是考虑到
经常项目顺差收窄以及储备资产多元化配置的影响，后续中国对于美国国债
的需求大概率将是趋于下降的，这是进行相关分析需要考虑的长期变化。
4、
5 月我
国外汇市场供求形势出现改善，结售汇与代客结售汇均由逆转顺，涉
外收付款逆差的收窄以及结汇意愿的提升都有所贡献，结汇率升至 70%再
度超过售汇率，值得注意的是，在零售外汇市场改善以及央行未直接干预市
场的背景下，人民币汇率 5 月份贬值 2.5%，而此间美元指数仅小幅升值
0.26%，我们一直强调，必须关注到我国跨境资本流动的结构变化，证券投
资项相较经常项目对于汇率短期波动的解释力可能更强。5 月央行外汇占款
余额变动-10.9 亿元，央行仍未直接干预外汇市场符合预期，央行于 6 月再
度发行离岸央票显示央行仍无意放任汇率无序贬值。5 月央行官方外汇储备
增加 61 亿美元，预计汇率折算与资产价格变动仍是外储余额变动的主因。
5、 陆股通方面，5 月
份单月外资净减持 A 股 537 亿元创下历史最大幅度；债券
方面，境外机构 5 月份共增持人民币债券 887 亿元，增持幅度明显增大，
其中主要增持了国债 250 亿元、政金债 507 亿元、同业存单 256 亿元，BBGA
的指数纳入效应以及中美利差明显走阔（最大至 114bp）都有重要贡献，外
资对于债券市场的边际影响需要重新得到重视。
谢亚轩
xieyx@cmschina.com.cn
S1090511030010
林
澍
86-755-83734406
linshu@cmschina.com.cn
S1090518110002
罗云峰
luoyunfeng@cmschina.com.cn
S1090518110003
张一平
zhangyiping@cmschina.com.cn
S1090513080007
刘亚欣
liuyaxin@cmschina.com.cn
S1090516100001
高
明
gaoming3@cmschina.com.cn
S1090518010002
张秋雨
zhangqiuyu@cmschina.com.cn
S1090519010001
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