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轻工制造行业大办公专题:万亿市场,谁主沉浮-0909-广发证券-32页.pdf
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[Table_Page]
深度分析|轻工制造
证券研究报告
[Table_Title]
大办公专题
万亿市场,谁主沉浮
[Table_Summary]
核心观点:
阳光集采政策推动下,办公用品电商化集采市场空间广阔
国内办公用品行业已形成完整体制,2018 年广义办公用品市场规模约
为 1.9 万亿,根据 2017 年科力普供应商大会数据,预计行业规模 2018 年
开始的未来 5 年将以 9%的涨幅高速增长,2022 年将达 2.7 万亿,其中国
内消耗类办公用品市场空间为 5000 亿元、资产设备类办公用品市场空间为
15000 亿元、员工福利用品市场空间为 2000 亿元、MRO 标准产品市场空
间为 5000 亿元。2018 年办公用品类电商化采购交易额超过 1500 亿元,
同比增长 62%,央企、国企办公用品阳光化采购进程持续推进、企业内部
办公用品电商模式集采下单占比逐步提升以及电商集采品类多元化加速办
公用品电商化集采市场发展。
对标美国,当前国内办公集采市场存在快速扩张红利
美国办公用品高速增长时代(1986-2000 年)初期特征与国内当前市
场格局类似。这一时期美国办公用品巨头纷纷上市,借助资本市场力量快速
扩张,行业集中度提升,2014 年 CR2 约为 65.61%,国内以办公用品采购
平台为主体测算,对应主要采购平台 CR8 不足 10%,从集中度对比来看,
国内办公用品集采市场存在快速扩张红利。总结美国办公用品行业及史泰
博发展历程,龙头企业应具备跑马圈地打造差异化运营、应对渠道变化、以
及高效供应链体系的构建能力。
办公集采龙头企业差异化竞争,得 B 端客户者有望最终获胜
按照企业收入、企业员工人数、披露中标公告及政府货物采购金额测
算,2018 年各级政府采购中心、央企、大型金融机构、及其他 500 强企业
等头部客户采购额达 0.93 万亿元,头部采购额占比为 49%。集成供应商持
续构建差异化壁垒,龙头企业在采购、技术、供应链等各方面综合实力表现
更强。综合性电商零售端优势延伸办公服务可触达性高,但线下服务能力
弱,不能满足客户个性化需求,削弱其在办公集采头部客户市场竞争力。
看好技术、供应链等各方面综合实力更强的齐心集团、晨光文具
齐心集团搭建“硬件+软件+服务”的企业办公服务平台。在 B2B 办公物
资领域已构建集成采购、技术支持、物流配送等核心竞争力,通过收并购方
式拓展企业级 SaaS 服务市场,充分满足企业级客户的一站式办公采购和
服务需求,未来云视频业务持续进行核心技术研发及应用场景开拓打开增
量市场。晨光文具持续推进“一体两翼”发展战略。办公集采业务方面,传统
业务丰富的仓储物流经验和技术助力晨光科力普物流体系快速布局。收购
欧迪中国实现外企客户市场有效拓展,同时借助欧迪多渠道运营经验与人
才储备能力,可以进一步提升办公直销领域市场占有率。
风险提示
宏观经济增速波动,大办公市场采购政策性调整,集采机构降低供应商
准入门槛行业竞争加剧,综合性电商平台增加落地投入,原材料价格波动。
[Table_Grade]
行业评级
买入
前次评级
买入
报告日期
2019-09-09
[Table_PicQuote]
相对市场表现
[Table_Author]
分析师:
赵中平
SAC 执证号:S0260516070005
SFC CE No. BND271
0755-23953620
zhaozhongping@gf.com.cn
分析师:
汪达
SAC 执证号:S0260517120005
010-59136610
wangda@gf.com.cn
请注意,汪达并非香港证券及期货事务监察委员会的注册
持牌人,不可在香港从事受监管活动。
[Table_DocReport]
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2019Q2 公募基金持仓分析
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[Table_Contacts]
-18%
-9%
0%
9%
17%
26%
08/18 10/18 12/18 02/19 04/19 06/19
轻工制造 沪深300
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[Table_PageText]
深度分析|轻工制造
[Table_impcom]
重点公司估值和财务分析表
股票简称
股票代码
货币
最新
最近
评级
合理价值
EPS(元)
PE(x)
EV/EBITDA(x)
ROE(%)
收盘价
报告日期
(元/股)
2019E
2020E
2019E
2020E
2019E
2020E
2019E
2020E
晨光文具
603899.SH
CNY
40.95
2019/8/26
买入
46.20
1.08
1.32
37.92
31.02
28.58
23.57
23.9
23.6
齐心集团
002301.SZ
CNY
11.95
2019/8/15
增持
14.86
0.42
0.59
28.45
20.25
15.89
10.83
9.5
11.8
数据来源:Wind、广发证券发展研究中心
备注:表中估值指标按照最新收盘价计算
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[Table_PageText]
深度分析|轻工制造
目录索引
1 本文逻辑与投资要点 ....................................................................................................... 6
2 政策推动办公用品电商化采购市场规模扩张 ................................................................... 6
2.1 国内办公用品市场发展迅速,2022 年有望达 2.7 万亿元 .................................... 6
2.2 办公用品电商化集采市场占比在政策推动下快速增长 ......................................... 7
3 海外借鉴,观行业集中度与核心竞争优势变迁 ............................................................... 9
3.1 美国办公用品行业经历高速增长后已进入全渠道发展时代 .................................. 9
3.2 互联网时代史泰博盲目扩张加速走向衰落 ......................................................... 13
3.3 以美鉴中,我国办公用品行业处于美国第二发展阶段 ....................................... 17
4 国内市场月朗星稀格局初定,巨头间差异化竞争 ......................................................... 18
4.1 得头部客户者,得电商化集采市场 .................................................................... 18
4.2 电商化集采市场龙头已形成差异化竞争局面 ...................................................... 19
4.3 办公用品集成供应商为电商化集采主要参与者 .................................................. 20
4.4 综合性电商服务客户以 C 端及 B 客户为主......................................................... 25
4.5 龙头企业差异化运营,B/C 端市场服务各有侧重 ............................................... 27
5 办公电商化集采红利下头部企业快速成长 .................................................................... 28
5.1 齐心集团:大办公厚积薄发,SAAS 服务顺势提升 ............................................ 28
5.2 晨光文具:一体两翼,腾飞在即 ........................................................................ 29
6 风险提示 ....................................................................................................................... 30
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[Table_PageText]
深度分析|轻工制造
图表索引
图 1:中国办公用品市场规模 2018 年约为 1.9 万亿元 ........................................... 7
图 2:各地平台互联互通利于信息共享 ................................................................... 8
图 3:2018 年国内工业增加值超过 30 万亿元 ....................................................... 9
图 4:美国办公用品行业四个发展阶段 ................................................................. 10
图 5:美国 70 年代滞涨危机通货膨胀率高居不下 ................................................ 10
图 6:史泰博 1990-1995 管理与销售费用率明显回落 .......................................... 11
图 7:欧迪 1987-1995 管理与销售费用率明显回落 ............................................. 11
图 8:美国办公用品 C 端市场增长乏力 ................................................................ 12
图 9:史泰博同比营收增速自 2001 年后出现明显回落 ........................................ 12
图 10:北美打印与书写纸张需求自 2010 年起持续下滑 ...................................... 12
图 11:电商渠道崛起使传统办公用品零售业务遭遇重创 ..................................... 12
图 12:美国传统零售办公用品销售额自 2008 年逐年缩减................................... 13
图 13:综合电商发展使美国零售电商消费总额逐年攀升 ..................................... 13
图 14:美国大型仓储会员店年度销售额持续走高 ................................................ 14
图 15:史泰博北美 B 端收入相对稳定,C 端收入持续下滑 ................................. 14
图 16:史泰博同店销售额自 2007 年来持续负向变动 .......................................... 15
图 17:史泰博门店数量自 2011 年来下滑严重 ..................................................... 15
图 18:史泰博办公用品收入结构变化并不明显 .................................................... 15
图 19:史泰博配送中心数从 2010 年的 125 家持续减少至 2016 年的 78 家 ....... 16
图 20:美国电商平台办公用品销售额逐年提升 .................................................... 16
图 21:受品类转型战略影响 2012-2014 史泰博经营状况持续恶化 ...................... 17
图 22:头部客户电商项目入围供应商集中于行业内龙头企业 .............................. 18
图 23:2019H1 齐心集团 B2B 办公物资收入同比增长 61.83% ........................... 20
图 24:技术驱动的平台将各类型客户与供应商、渠道商高效对接 ....................... 21
图 25:科力普同比营收增速自 2016 年起持续保持在 100%以上 ........................ 22
图 26:科力普头部客户资源丰富 .......................................................................... 22
图 27:科力普全国仓库落地情况 .......................................................................... 23
图 28:史泰博中国“1+4”业务 ................................................................................ 23
图 29:史泰博中国细分化平台体系 ...................................................................... 24
图 30:领先未来具有较丰富的政府及军队客户资源 ............................................ 25
图 31:苏宁企业购多元化的政企采购解决方案 .................................................... 26
图 32:企业采购选择的综合性电商中京东企业购占比达 51.2%(2018 年 1-10 月)
.............................................................................................................................. 27
图 33:京东智能采购“678”原理 ............................................................................ 27
图 34:2019H1 齐心集团营业总收入同比增长 57.94% ....................................... 29
图 35:2019H1 齐心集团归母净利润同比增长 26.43% ....................................... 29
图 36:2019H1 晨光文具营业总收入同比增长 27.78% ....................................... 30
图 37:2019H1 晨光文具归母净利润同比增长 25.78% ....................................... 30
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[Table_PageText]
深度分析|轻工制造
表 1:办公用品主要品类 ......................................................................................... 7
表 2:头部客户采购额占比为接近 50% ................................................................ 18
表 3:办公集采龙头企业差异化竞争 .................................................................... 19
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