轨道交通行业系列之二：轨交发债主体信用资质分析.pdf

本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供，由中信建投（国际）证券有

限公司在香港提供。同时请参阅最后一页的重要声明。

证券研究报告·债券深度

轨道交通行业系列之二：

轨交发债主体信用资质分析

从行业融资结构来看，由于单个轨交项目投资规模大、周期

长且后续运营基本呈亏损状态，运营主体的负债水平普遍较高，

债务期限结构长，债券融资不是行业的主要融资方式，渗透率较

低，还有较大拓展空间，并且近年占比有所提升，2018-2020 年

融资占比分别为 14.58%、16.24%、18.15%，2021 年上半年进一

步达到 19%左右。

基于系列一对行业现状及政策环境的梳理，系列二聚焦于轨

交运营主体的信用资质分析，着重研究政府支持形式与力度以及

平台自身的业务模式。一方面，城市经济实力、政府支持力度与

轨交主体的信用资质紧密相关，一线及新一线城市经济实力较

部分主体除承担轨道交通投建任务，还相应规划较多的土地一级

整理项目，导致对自身资金占用较大，相应的债务指标也处同规

模主体中的较高水平。

基于对各城市轨交运营主体的逐一分析，本文从外部环境、

自身经营两大方面建立起一个简单信用资质排序框架，每个细化

指标分为“优、良、中、弱、差”5 个档，在文末展示了这些城

市轨道交通运营主体的资质排序结果。

风险提示：

zengyu@csc.com.cn

010-85156333

SAC 执证编号：S1440512070011

发布日期： 2021 年 09 月 11 日

市场表现

相关研究报告

一、行业融资表现 ................................................................................................................................................... 1

1.2.1 债务期限结构长，债券渗透率较低 .............................................................................................. 2

2.2.1 规模较大且负债率较高：武汉地铁、成都轨交、南京地铁 ...................................................... 8

2.2.2 规模适中且负债率适中：青岛地铁、苏州轨交、宁波轨交 ...................................................... 9

2.2.3 规模适中且负债率较低：杭州地铁、天津地铁、重庆轨交、长沙轨交、沈阳地铁 ............ 10

2.3.1 规模较大且负债率较高：昆明轨交、长春轨交、济南轨交、南宁轨交、无锡地铁 .............11

2.3.2 规模较大且负债率低：厦门轨交、南昌轨交、贵阳轨交 ........................................................ 12

2.3.3 规模较小的主体：兰州轨交、温州轨交 .................................................................................... 12

三、总结 ................................................................................................................................................................. 13

附录 ......................................................................................................................................................................... 14

1

1.1 样本企业筛选

负责轨道交通运营的平台公司并未单独发债，而是纳入区域内另外城投公司报表，如合肥市、石家庄市；上海

市轨道交通建设实行“投资、建设、运营、监管”四分开改革后，上海申通地铁集团有限公司成为市内轨交项

目投资运营的主体，但自 2018 年后无最新数据公布，旗下两家子公司主要从事轨交沿线资源开发、轨道管理及

咨询等轻资产业务，经营特点、债务结构与其他主体差别较大。

本文将业务关联度不高的申通股份、申通资产，财务数据滞后的申通集团、西安轨交、郑州地铁，以及除

轨交外其他基建业务占比过大的合肥建投、石家庄国投剔除，同时对于存在母子公司关系的样本中，剔除重庆

1

重庆市轨道交通(集团)有限公司

重庆轨交 铁路运输 轨道交通 重庆市

2

厦门轨道交通集团有限公司

厦门轨交 公路与铁路 轨道交通 厦门市

3

北京基建 铁路运输 轨道交通 北京市

4

杭州地铁 建筑与工程 轨道交通 杭州市

5

温州轨交 综合类行业 轨道交通 温州市

6

宁波轨交 公路与铁路 轨道交通 宁波市

深圳地铁 铁路运输 轨道交通 深圳市

成都轨道交通集团有限公司

成都轨交 铁路运输 轨道交通 成都市

天津地铁 公路与铁路 轨道交通 天津市

南京地铁 铁路运输 轨道交通 南京市

苏州轨交 铁路运输 轨道交通 苏州市

2