20210305-中信证券-食品饮料行业乳制品产业链投资分析：奶价周期中，如何投资乳制品？.pdf

在分析食品饮料行业中的乳制品产业链投资机会时，我们首先要关注的是乳制品市场的整体需求情况。根据报告，乳制品的消费需求和生产量都在不断提升。2014年至2020年，乳制品产量的复合年均增长率达到了4.8%。特别在2020年，受疫情影响，人们对健康饮品的需求激增，乳制品产量增速达到了7.2%，处于历史较高水平。而且，消费结构也在持续升级，低端产品如酸奶、白奶及乳饮料等的市场份额正在下降，而中高端产品和高附加值产品的份额则在不断上升。预计未来，大包装奶粉将逐渐被鲜奶产品所替代。 在供给层面，乳制品产业链的供给结构也在发生变化。过去以散养模式为主导，但近年来逐渐转变为以规模化牧场为主，这导致上游稀缺性增加。规模化牧场占比已超过70%，牧场的扩产也更加理性。原奶产量在2019年有所下降后，在2020年又恢复增长，同比增长7.5%。 供给方面，奶价预判显示，奶价周期将从2018年下半年至2022年持续上升，2021年和2022年奶价仍可能上涨，且2021年上涨幅度可能超出预期。疫情、牧场建设周期、奶牛养殖周期等因素都可能导致短期内供给缺口。原材料成本的快速上涨也为奶价提供了较强支撑，如2021年3月GDT恒天然拍卖价格全脂奶上涨21%。由于上游牧场的稀缺性持续增强，奶价的周期性和波动性预计会减弱，在见顶后价格不会大幅下降，而是在较高价格中枢波动。 在投资策略方面，伊利和蒙牛作为行业内的双龙头，它们的市占率仍存在提升空间。它们通过全方位的上游布局，如与优然（塞科星）、恒天然中国牧场、中地等的合作，以及对富源、现代牧业、圣牧等的并购，进一步加强了对上游奶源的控制。这种从渠道向奶源的延伸构筑了壁垒，使得伊利和蒙牛在常温奶市场的份额也持续增加。根据欧睿数据，伊利和蒙牛在乳制品全品类、常温奶以及低温酸奶市场的市占率都较为领先。伊利在低温鲜奶市场虽占比较小，但随着品牌和渠道优势的进一步扩大，未来市场份额有望提升。 在投资乳制品行业时，需关注以下几点： 1. 消费需求的持续提升与结构升级，尤其是中高端乳制品市场的发展潜力。 2. 原奶产能的稳定增长，以及规模化牧场对产业链上游的控制力。 3. 奶价周期性波动的预测与分析，以及对原材料成本变化趋势的监控。 4. 伊利和蒙牛等龙头企业在市场中进一步扩大份额的策略与执行力。 投资者在制定投资策略时，应该综合考虑以上各个方面，以便在奶价周期中做出更为精准的投资决策。