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酒店行业研究:龙头业绩弹性几何.docx
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酒店行业研究:龙头业绩弹性几何
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酒店行业研究:龙头业绩弹性几何
1. 酒店集团简易商业模型
酒店集团旗下门店可分为直营和加盟两种模式,不同模式对酒店集团的
财务报表影 响有所不同。我们对酒店集团的商业模型进行简易拆分:
从收入端来看,门店年营 业额可用房量*RevPAR*365 天计算,对于
直营门店,其营业额全部计入酒店集团收 入;对于加盟门店,门店营
业额*综合费率计入酒店集团收入,综合费率通常在 10% 左右(含持
续加盟费/CRS 导流费/技术支持费等)。从成本端来看,直营门店全部
经 营成本均计入集团成本,经营成本主要由固定成本和可变成本构成,
固定成本包括 租金、折旧摊销和人工成本,是经营成本的主要来源,
占比可达 70%以上,可变成 本包括能耗和物耗;加盟门店成本中仅有
店长工资计入集团报表形成集团成本,同 时由于加盟门店店长工资实
际由加盟商承担、加盟商向集团支付店长工资并计入集 团收入,因此
加盟门店店长工资在集团财务报表的收入端和成本端一进一出(实际
进项或大于出项),我们可以简单理解为对于集团而言加盟店基本无成
本。从费用端 来看,酒店集团费用由销售费用、管理费用和财务费用
构成,可以简易理解为此三 项费用为直营门店和加盟门店共同承担。
对酒店集团而言,成本及费用端相对刚性,其业绩弹性主要来自收入端、
即量和价 的拉动。酒店集团成本中相对刚性的固定成本占比较高且短
期内难以改变,酒店集 团费用同样相对刚性,但通过内部整合仍然可
以产生阶段性提质增效和控费的预期, 但我们认为酒店集团费用端的
改进属于企业自身 alpha 的提升,本篇报告主要关注 酒店行业 beta
所产生的业绩弹性,因此我们主要关注酒店集团收入端,即价和量对
业绩的拉动。
2. 价:预期的复苏周期,RevPAR 弹性有多大?
2.1. 同店口径 vs 全口径 RevPAR 差异产生的根源:门店结构变化
酒店集团不同口径的 RevPAR 增速含义不同,因此我们需要区分同店
RevPAR 增 速和全部门店 RevPAR 增速。同店 RevPAR 增速代表开
业满 18 个月门店的 RevPAR 增长水平(假设今年有 100 家门店为
开业满 18 个月的门店,则用今年的 100 家店 和去年同样的这 100
家店做对比,计算 RevPAR 的增长情况),反映酒店集团旗下门 店的
实际增长;全部门店 RevPAR 增速代表全部已开业门店的 RevPAR
增长水平(假 设今年有 500 家门店已开业,去年有 200 家门店已开
业,则用今年的 500 家店和去 年的 200 家店做对比,计算 RevPAR
的增长情况),除反映实际增长外、亦隐含了门 店结构变化带来的影
响(中高端门店占比提升自然会推动 RevPAR 增长、以及尚处于爬坡
期的门店入住率较低会拖累当期 RevPAR)。
当酒店集团门店结构大幅变化时,不同口径的 RevPAR 增速会产生较
大差异。以华 住酒店为例,我们回顾上一轮酒店周期景气高点时期华
住的同店 RevPAR 增速与全 部门店 RevPAR 增速:2017Q1-Q4 华
住同店 RevPAR 增速位于 6%~10%区间内,同 期全部门店 RevPAR
增速则位于 9%~17%区间内。此阶段华住全部门店 RevPAR 增 速大
幅领先同店 RevPAR 增速的原因与华住的门店中高端结构升级有关,
2017 年至 2018 年华住旗下中高端门店占比从 15%大幅提升至
30%,新开门店以中高端为主 导,虽然处于爬坡期的门店入住率相对
较低拖累 RevPAR,但由于该阶段爬坡期中 的门店大部分为中高端门
店,中高端门店房价通常为经济型的 1.5 倍至 1.8 倍,因 此房价端
的增长大幅推动 RevPAR 提升,产生全部门店 RevPAR 增速大幅领
先同店 RevPAR 增速的结果。
TOP3 门店结构升级进度分化,全部门店 RevPAR 增速弹性亦会分化。
2019 年至 今,TOP3 酒店集团均大力发展中高端门店,但结构升级
进度有所分化,锦江门店结 构升级进度领先,华住次之,首旅最弱:
锦江酒店 2019Q1-2022Q3 境内中高端门店 数量从 2387 家增加
至 5925 家,中高端门店占比从 38%提升至 59%,提升 21pct;华
住酒店 2019Q1-2022Q3 境内中高端门店数量从 1240 家增加至
3378 家,中高端门 店占比从 28%提升至 41%,提升 13pct;首旅
酒店 2019Q1-2022Q3 中高端门店数量 从 741 家增加至 1496 家,
中高端门店占比从 18%提升至 25%,提升 7pct;而首旅 相对偏低端
的轻管理酒店数量从 330 家增加至 2287 家,轻管理占比从 8%提升
至 39%,提升 31pct。基于门店结构升级的分化,酒店行业进入复苏
周期后,在相同的 经营数据回暖程度下,TOP3 集团全部门店
RevPAR 增速弹性会呈现分化,锦江酒 店更为激进的门店结构升级会
带来更高的全部门店 RevPAR 增速弹性,华住次之, 首旅受到相对缓
慢的中高端结构升级及大量的云酒店开店占比影响,全部门店 RevPAR
增速弹性会相对较弱。
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jane9872
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