食品饮料行业乳制品行业复盘报告系列一：破瓶颈打开高成长，伊利蒙牛后来居上-1228-国泰君安-27页.pdf
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[Table_MainInfo]
[Table_Title]
2018.12.28
破瓶颈打开高成长，伊利蒙牛后来居上
——乳制品行业复盘报告系列一：1980-2008
訾猛（分析师） 王鹏（分析师）
021-38676442 021-38677799
zimeng@gtjas.com wangpeng016587@gtjas.com
证书编号
S0880513120002 S0880518070004
本报告导读：
原奶供给不足、保鲜技术缺乏两大瓶颈束缚下，1998 年之前行业发展缓慢。1998 年
后打破两大瓶颈行业开始高成长。伊利蒙牛开拓全国市场成为排头兵，光明跌落神坛。
摘要：
[Table_Summary]
投资建议：通过分析成长期的行业变迁以及龙头成长路径，我们可以
得到以下结论：①束缚发展的瓶颈若被打破，行业大概率有望进入高
速增长阶段。②多龙头激烈竞争开拓市场，客观上为推动行业高成长
增添多重助力；单寡头格局下行业增长容易因单引擎驱动而缺乏足够
动力。③行业处在成长期时，龙头应当战略重视营销投入，全力开拓
市场。④企业对消费者不同阶段的需求应当有准确认知，以保证市场
定位合理。结合上述分析，我们认为伊利过去发展路径合理、未来行
业龙头地位将继续巩固，维持伊利股份 2018-20EPS 预测 1.06、1.21、
1.45 元，维持目标价 26 元，增持。
受制于原奶供应不足、缺乏先进保鲜技术两大瓶颈，重重束缚下 1998
年之前我国乳制品行业生态落后，增速缓慢。虽然人均消费量极低、
潜在市场空间大，但受制于原奶供应不足，潜在市场空间无法转化为
行业收入。而由于缺乏先进的保鲜技术、产品保质期短，异地市场开
拓困难。两大瓶颈限制之下，1998 年之前我国乳制品行业生态仍极
为落后，且发展速度缓慢。
1998 年之后原奶供给、保鲜技术两大瓶颈均被打破，潜在乳制品需
求空间被激活，行业蜕茧成蝶，开始高速成长。1987 年开始田文华
剥离自有牧场，引进民间资本，龙头们纷纷效仿，与奶农、当地政府
合作建设奶源。得益于奶牛养殖利润较高，奶农热情高涨，奶牛存栏
量迅速提升，原奶供给瓶颈大幅缓和。而 1998 年开始伊利、蒙牛大
范围引进利乐包装，将液态奶的保质期延长到 30 天以上，解决远距
离运输问题、开拓全国市场。受益于两大瓶颈的克服，我国乳制品潜
在需求巨大空间被激活，行业开始进入高速成长阶段。
龙头座次重新排位，营销核心驱动蒙牛异军崛起成为行业老大、伊利
保持高速增长，光明跌落神坛。蒙牛、伊利均将战略重点放在保鲜更
持久的常温奶品类，并且加强资源投入建设品牌，战略上的定位正确
导致开拓全国市场进展顺利。光明则重视新鲜度、押宝低温产品，且
在品牌建设投入方面过于保守，战略失误导致其最终让出行业老大宝
座。而同为内蒙企业，蒙牛在这个阶段将营销放在核心地位，并在产
品、营销等方面创新不断，战略、战术双重成功导致其最终在 2007
年成为行业老大，而伊利则因为前任董事长郑俊怀经营风格的相对谨
慎，营销投入力度弱于蒙牛，导致增速落后于蒙牛。直到新帅潘刚上
任后开始加大投入，为后来反超蒙牛、夺回行业第一奠定基础。
风险提示：食品安全发生的风险
[Table_Invest]
评级： 增持
上次评级： 增持
[Table_subIndustry]
细分行业评级
食品 增持
[Table_Report]
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