【免费】商业贸易行业：复盘TJX看国内折扣零售业发展机遇-20210223-东方证券-22页.pdf资源-CSDN文库

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产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。

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商业贸易行业

复盘 TJX 看国内折扣零售业发展机遇

核心观点

 TJX 作为品牌折扣零售龙头，壁垒在于优秀的模式和高效的运营。TJX 成

立于 1976 年，其坚持正品折扣的运营模式，在全美零售业低迷时期销售额

持续增长。截止 2020 财年，TJX 在全球设立了 4529 家门店，营收与净利

润规模分别达到 390 亿和 33 亿美元，是全球范围内品牌折扣零售的龙头企

业。我们认为公司拥有两大核心壁垒。1）科学灵活的商业模式，具体包括

“机会主义”采购、买手制。2）高效率的运营，具体包括数字化库存管理、

物流搭建、灵活商店调整。在核心壁垒之下，公司的经营实现良性循环，赢

得了大量上游品牌商的信任，实现了低费用率、高周转率，盈利能力优秀，

资金储备充裕。

 唯品会或成为中国线上化的 TJX。从四个角度对比 TJX 与唯品会。1）成长

背景：中国消费需求总量增长下行，疫情冲击造成这一现象加剧，呈现与美

国相似的发展趋势，为折扣零售行业提供了成长红利。2）商业模式：唯品

会与 TJX 拥有相似的核心运营模式，聚焦品牌+折扣，同时在销售品类方面

也存在相似性，均以服饰家居为主要品类。除此之外，唯品会的仓储管理模

式中最具特色和竞争力的是“零库存”模式，不承担库存压力，拥有更强的

上游议价能力。3）营销策略：TJX 与唯品会鲜明和本质的差异在于是否线

上化，渠道的差异导致了购物场景的差异，进而导致运营及营销层面的差

异。 TJX 在运营层面注重“寻宝式”体验，营销方面维持商品价格稳定，

不做大促。唯品会则是营造“抢购”式购物氛围，多种手段刺激交易。这一

方面 TJX 与唯品会可比性不强，但是两家公司均能够形成稳定有效的营销

模式，证明了各自商业模式的长期价值。4）蜕变催化剂：“品牌+特卖”核

心商业模式中，优质的品牌供应是公司成长发展的基石。从合作品牌数量上

来说，唯品会与 TJX 差距不大，但是从质量层面唯品会仍未同 TJX 一样打

入一些中高端品牌。2021 年平台经济反垄断政策正式出台，打破“二选一”

后，进一步的品牌扩容或成为促成唯品会再次蜕变的催化剂。

 TJX 对于国内百货业的两点启发。1）从平台思维到自营思维的转变。 TJX

的成功一方面来自于需求侧提升带来的行业红利，但更核心的还是基于自

营思维构建起的商业模式。国内百货渠道从强势到弱势发生转变，对应的经

营思维也需要随之改变。国内百货公司曾有过自营业务层面的尝试，但是未

能坚持到成果展现。2）小型城市奥特莱斯或有发展机遇。中国奥特莱斯发

展时间较短，目前以郊区为主流。参照 TJX 的商业模式，目前中国还没有

出现类似的线下零售商。城市奥特莱斯，在传统奥特莱斯的基础功能之上，

进行品牌、面积精简之后，再融合现代购物中心的娱乐性功能，或存在发展

机遇。

投资建议与投资标的

 本文复盘了 TJX 的发展路线和核心壁垒，并就唯品会和 TJX 做了详细对

比。推荐同 TJX 一样聚焦自身“品牌+特卖”垂直领域，核心竞争力稳固，

受益行业发展红利的中国线上折扣零售龙头唯品会(VIPS.N，买入)。

风险提示

 行业反垄断监管形势变化；疫情影响持续；行业竞争加剧；宏观经济形势变

动

Table_BaseIn fo

行业评级

看好中性看淡 (维持)

国家/地区

中国

行业

商业贸易行业

报告发布日期

2021 年 02 月 23 日

行业表现

资料来源：WIND、东方证券研究所

证券分析师

施红梅

021-63325888*6076

shihongmei@orientsec.com.cn

执业证书编号：S0860511010001

联系人

崔凡平

021-63325888*6065

cuifanping@orientsec.com.cn

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HeaderTable_TypeTitle

商业贸易行业深度报告

——

复盘

TJX

看国内折扣零售业发展机遇

图表目录

图 1：TJX 历年营收（百万元） ................................................................................................... 5

图 2：TJX 历年净利润（百万元） ............................................................................................... 5

图 3：TJX 四大部门 ..................................................................................................................... 6

图 4：TJX 四大部门 FY2020 营收占比 ........................................................................................ 6

图 5：TJX 全球 FY2020 门店分布（家）.................................................................................... 6

图 6：TJX 毛利润及毛利率变化 ................................................................................................... 7

图 7：TJX、Macys 毛利率对比 ................................................................................................... 7

图 8：TJX、Macys 净利率对比 ................................................................................................... 7

图 9：TJX、Macys SG&A 费率对比 ............................................................................................ 8

图 10：TJX、Macys 存货周转率对比 .......................................................................................... 8

图 11：TJX 经营活动现金流及自由现金流 ................................................................................... 8

图 12：Macys 经营活动现金流及自由现金流 .............................................................................. 8

图 13：TJX 现金流创造能力较强 ................................................................................................. 8

图 14：TJX 全球买手增长 ........................................................................................................... 9

图 15：TJX 买手培养体系 ........................................................................................................... 9

图 16：TJX、Macys 坪效对比 ................................................................................................... 10

图 17：T.J.Maxx 平均店铺面积变化........................................................................................... 10

图 18：TJX、Macys 库存周转对比............................................................................................ 10

图 19：TJX 高效库存周转 ......................................................................................................... 10

图 20：TJX 物流配送网络资本投入 ........................................................................................... 11

图 21：TJX 配送中心概况 ......................................................................................................... 11

图 22：美国 GDP 不变价十年复合增速 ..................................................................................... 12

图 23：美国个人消费支出十年复合增速 .................................................................................... 12

图 24：社会消费品零售总额（2020 年 1-12 月） ...................................................................... 12

图 25：社会消费品零售总额同比增速（2008-2020 年） ........................................................... 12

图 26：TJX 品类收入结构 ......................................................................................................... 13

图 27：唯品会自营品类收入结构 ............................................................................................... 13

图 28：TJX 存货（百万美元） .................................................................................................. 14

图 29：唯品会存货（百万元） .................................................................................................. 14

图 30：TJX SG&A 费用率 ......................................................................................................... 15

图 31：唯品会销售、管理、履约费用率 .................................................................................... 15

图 32：唯品会“抢购”式营销策略 ................................................................................................ 16

图 33：唯品会合作品牌墙（部分） ........................................................................................... 16

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