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证券研究报告

2019 年 7 月 15 日

化工

周报：供给收缩关注磷化工、制冷剂，出口退税上调轮胎盈利向好

行业动态

行业近况

上周基础化工板块下跌 0.9%，沪深 300 指数下跌 2.2%，基础化工板块跑赢大盘

1.3 个百分点，涨跌幅居于所有板块第 4 位。涨幅居前：澄星股份、兴发集团、

强力新材、多氟多、六国化工；跌幅居前：湖南海利、雅本化学、联创股份、鸿

达兴业、瀚叶股份。

上周基础化工板块动态市盈率下行。基础化工（中信）板块 P/E（TTM）为 21.92，

P/E（2019E）为 16.54。从基础化工板块与沪深 300 的估值之比来看，目前这一

比值为 1.78，略低于一年来的均值 1.79。

“三磷”整治开启，关注黄磷、草甘膦等相关行业投资机会。今年 4 月 30 日生

态环境部印发《长江“三磷”专项排查整治行动实施方案》，“三磷”专项整治开

启。7 月 3 日央视《焦点访谈》报道黄磷污染问题后，各地区黄磷企业停炉整顿，

行业开工率大幅下降，价格大幅上涨。建议关注兴发集团、澄星股份、云天化等。

受到原材料黄磷价格大幅上涨影响，草甘膦封盘停报，涨价预期强烈。推荐扬农

化工，建议关注新安股份、兴发集团、江山股份等。

看好二代制冷剂涨价及三代制冷剂需求增长，关注电子级氢氟酸板块主题投资

机会。受 2 月内蒙古银漫矿业事故及环保安全对萤石行业整治影响，萤石价格自

3 月底部累计上涨 23%至目前 3200 元/吨；近期《绿色高效制冷行动方案》提出

要加快淘汰二代制冷剂，同时根据蒙特利尔议定书，我们预计 2020 年二代制冷

剂生产配额在 2019 年基础上削减 19%/60%，同时近期生态环境部开展新一轮

ODS 专项执法行动有望收紧 F141b 等供给，我们看好萤石和二代制冷剂价格上

涨。近期日本对韩国限制出口含氟 PI、光刻胶及高纯氟化氢气体，进一步凸显了

半导体、面板等关键材料产业自主可控的重要性，短期建议电子级氢氟酸等电子

材料主题投资机会。推荐巨化股份，建议关注多氟多、金石资源、三美股份等。

出口退税率上调拉动轮胎出口，增厚企业利润。财政部发布《关于调整部分产品

出口退税率的通知》，其中轮胎类产品出口退税率由 9%上调至 13%，自 2018 年

11 月 1 日起执行。我国轮胎需求结构中，半钢胎出口比例 39%，全钢胎出口比

例 43%，出口退税率上调将降低轮胎出口成本，增厚企业利润空间，增强国产轮

胎在海外市场的竞争优势，拉动出口。19H1 国内汽车需求疲软，我们建议重点

关注海外产能布局及出口占比高的轮胎企业，重点关注玲珑轮胎、赛轮轮胎、三

角轮胎等。

估值与建议

维持覆盖公司评级、目标价及盈利预测不变。

风险

原油价格大幅下滑，安全环保等政策低于预期。

李璇

分析员

SAC 执证编号：S0080515080008

SFC CE Ref：BGG514

xuan.li@cicc.com.cn

吴頔

分析员

SAC 执证编号：S0080519040001

di7.wu@cicc.com.cn

贾雄伟

分析员

SAC 执证编号：S0080518090004

xiongwei.jia@cicc.com.cn

沈姗姗

联系人

SAC 执证编号：S0080117050019

shanshan.shen@cicc.com.cn

目标 P/E (x)

股票名称

评级价格

2019E 2020E

桐昆股份-A

跑赢行业 20.00 9.0 6.9

恒逸石化-A

跑赢行业 21.00 9.7 7.4

万华化学-A

跑赢行业 58.00 10.6 9.5

扬农化工-A

跑赢行业 75.00 15.7 13.4

华鲁恒升-A

跑赢行业 20.00 9.1 8.5

巨化股份-A

跑赢行业 12.69 9.2 8.2

中金一级行业

基础材料

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(2019.04.30)

• 金禾实业-A | 1Q19 业绩符合预期，产品降价导致业绩

下滑 (2019.04.30)

100

110

2018-05 2018-08 2018-11 2019-02 2019-05

相对值 (%)

沪深300 中金化工

中金公司研究部: 2019 年 7 月 15 日

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明

1、本周观点：供给收缩关注磷化工、制冷剂，出口退税上调轮胎盈利向好 ................................................................... 3

1.1 行业热点关注 ................................................................................................................................................................... 3

2、板块估值及个股行情 ...................................................................................................................................................... 7

3、化工产品价格回顾 .......................................................................................................................................................... 9

化工子板块动态 .................................................................................................................................................................... 10

图表

图表 1: 黄磷价格走势 .................................................................................................................................................................. 3

图表 2: 黄磷近一月各地开工率 .................................................................................................................................................. 3

图表 3: 草甘膦价格走势 .............................................................................................................................................................. 4

图表 4: 草甘膦月度产量 .............................................................................................................................................................. 4

图表 5: 2019 年我国 F141b 生产和内用配额 .............................................................................................................................. 4

图表 6: R22 价格及价差 ................................................................................................................................................................ 4

图表 7: 高纯氟化氢、光刻胶及 PI 全球主要生产企业 ............................................................................................................. 4

图表 8: 国内轮胎出口量 .............................................................................................................................................................. 5

图表 9: 半钢胎经销商价格指数 .................................................................................................................................................. 5

图表 10: 全钢胎经销商价格指数 ................................................................................................................................................ 5

图表 11：可比公司估值表 ........................................................................................................................................................... 6

图表 12: 上周各行业相对沪深 300 涨跌幅 ................................................................................................................................ 7

图表 13: 石油化工和基础化工行业相对沪深 300 涨跌幅 ........................................................................................................ 7

图表 14: 基础化工子行业涨跌幅 ................................................................................................................................................ 7

图表 15: 上周涨幅前十个股 ........................................................................................................................................................ 8

图表 16: 上周跌幅前十个股 ........................................................................................................................................................ 8

图表 17: 基础化工板块绝对估值变化 ........................................................................................................................................ 8

图表 18: 基础化工板块相对估值变化 ........................................................................................................................................ 8

图表 19: 化工产品涨跌幅排名表 ................................................................................................................................................ 9

图表 20: 月度、季度、年度化工品涨/跌居前情况 ................................................................................................................. 10

图表 21: 化肥价格走势 .............................................................................................................................................................. 10

图表 22: 农药价格走势 .............................................................................................................................................................. 11

图表 23: 饲料添加剂价格走势 .................................................................................................................................................. 11

图表 24: 聚氨酯价格走势 .......................................................................................................................................................... 12

图表 25: 煤化工价格走势 .......................................................................................................................................................... 12

图表 26: 化纤价格走势 .............................................................................................................................................................. 13

图表 27: 氯碱价格走势 .............................................................................................................................................................. 14

图表 28: 氟化工价格走势 .......................................................................................................................................................... 14

图表 29: 橡胶价格走势 .............................................................................................................................................................. 14

图表 30: 钛白粉价格走势 .......................................................................................................................................................... 15

中金公司研究部: 2019 年 7 月 15 日

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1、本周观点：供给收缩关注磷化工、制冷剂，出口退税上

调轮胎盈利向好

1.1 行业热点关注

1．“三磷”整治开启，关注黄磷、草甘膦等相关行业投资机会

“三磷”专项整治开启，两年内基本摸清行业底数。今年 4 月 30 日生态环境部印发《长

江“三磷”专项排查整治行动实施方案》，指导湖北、四川、贵州、云南、湖南、重庆、

江苏等 7 省（市）开展集中排查整治，《方案》明确长江“三磷”专项排查整治行动的总

体要求和工作安排，概括为三项重点、五个阶段。“三项重点”，指磷矿、磷化工和磷石

膏库；“五个阶段”，即“查问题-定方案-校清单-督进展-核成效”五个阶段，计划利用两

年左右时间，基本摸清“三磷”行业底数，重点解决“三磷”行业中污染重、风险大、

严重违法违规等突出生态环境问题。

黄磷行业开工率下降，价格大幅上涨。7 月 3 日央视《焦点访谈》报道黄磷污染问题后，

各地区黄磷企业停炉整顿，行业开工率大幅下降，据卓创资讯，约 22 家企业停炉，对应

产能 60.6 万吨，占全行业 47.4%。云南地区开工率 33%，四川开工率 74%，贵州全面停

产，行业平均开工率仅 37%。受行业开工率下滑供给收缩影响，黄磷价格急升，目前市

场价格 20,500-22,500 元/吨，，环比上周涨幅达 40%，连续四日上涨，单日上涨均超 1,000

元/吨。未来随着整治进一步推进，停产装置短期内难以复产，供给收缩，黄磷涨价确定

性强。建议关注兴发集团、澄星股份、云天化等。

图表

黄磷价格走势

图表

黄磷近一月各地开工率

资料来源：卓创资讯，中金公司研究部

资料来源：百川盈孚，中金公司研究部

草甘膦封盘停报，受原材料供给收缩影响，涨价预期强烈。受到原材料黄磷价格大幅上

涨影响，草甘膦供应商大部分停止报价，市场主流成交价格上涨至 2.35-2.4 万元/吨，同

比上周小幅上涨 2%。今年上半年草甘膦产量 27.6 万吨，同比去年同期增长 20.6%，但下

游需求不振，上半年价格弱势回调 7.7%。目前行业开工正常，大多数企业仍有部分黄磷

库存，生产暂未受到影响，但若黄磷长期供给不足，将影响到草甘膦供应，价格上涨预

期较为强烈。推荐扬农化工，建议关注新安股份、兴发集团、江山股份等。

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

16-01 16-07 17-01 17-07 18-01 18-07 19-01 19-07

黄磷

(元/吨)

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

19/06/06 19/06/13 19/06/20 19/06/27 19/07/04 19/07/09

云南四川贵州行业开工率

中金公司研究部: 2019 年 7 月 15 日

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图表

草甘膦价格走势

图表

草甘膦月度产量

资料来源：卓创资讯，中金公司研究部

除黄磷、含磷农药外，磷肥等其他磷化工产品未来也将迎来整治，供给收缩。《方案》指

出磷肥企业重点落实污水处理设施建设及废水的有效回用也是工作重点之一，根据我们

的测算，长江 1km 以内的 DAP/MAP 产能占比 11%/16%，长江 1-3km 以内的 DAP/MAP 产

能占比 4%/7%，合计占比 15%/23%。未来环保不达标、不具经济性的中小产能将加速淘

汰，供给有望进一步收缩，在磷化工行业全体整治的背景下，行业景气度有望上行。

2．看好二代制冷剂涨价及三代制冷剂需求增长，关注电子级氢氟酸板块主题投资机会

受 2 月内蒙古银漫矿业事故及环保安全对萤石行业整治影响，萤石价格自 3 月底部累计

上涨 23%至目前 3200 元/吨；近期《绿色高效制冷行动方案》提出要加快淘汰二代制冷

剂，同时根据蒙特利尔议定书，我们预计 2020 年二代制冷剂生产配额在 2019 年基础上

削减 19%/60%，同时近期生态环境部开展新一轮 ODS 专项执法行动有望收紧 F141b 等供

给，我们看好萤石和二代制冷剂价格上涨。近期日本对韩国限制出口含氟 PI、光刻胶及

高纯氟化氢气体，进一步凸显了半导体、面板等关键材料产业自主可控的重要性，短期

建议电子级氢氟酸等电子材料主题投资机会。推荐巨化股份，建议关注多氟多、金石资

源、三美股份等。

图表

5: 2019

年我国

F141b

生产和内用配额

图表

6: R22

价格及价差

资料来源：生态环境部，中金公司研究部

资料来源：百川资讯，中金公司研究部

图表

高纯氟化氢、光刻胶及

全球主要生产企业

资料来源：上海新阳、新纶科技公告，中金公司研究部

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

40,000

45,000

50,000

10-01

10-07

11-01

11-07

12-01

12-07

13-01

13-07

14-01

14-07

15-01

15-07

16-01

16-07

17-01

17-07

18-01

18-07

19-01

19-07

草甘膦

(元/吨)

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12

2017 2018 2019

(千吨)

材料海外企业 A股概念股

高纯氟化氢 Stella、大金、森田

巨化股份（具备电子级氟化氢气体和电子级氢氟酸）、

多氟多、三美股份、滨化股份

光刻胶 JSR、TOK、信越、住友化学、陶氏南大光电、晶瑞股份，强力新材（光刻胶引发剂等）

PI浆料杜邦、住友化学、钟渊化学、东丽、SKC 鼎龙股份

PI薄膜日本住友、Kolon 时代新材

3.5

1.6

0.7

0.6

0.3

3.4

1.5

0.7

0.6

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

3.5

4.0

浙江三美常熟三爱富浙江巨化淄博鲁轩浙江三环

生产配额（万吨）内用配额（万吨）

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

Jan-11

Apr-11

Jul-11

Oct-11

Jan-12

Apr-12

Jul-12

Oct-12

Jan-13

Apr-13

Jul-13

Oct-13

Jan-14

Apr-14

Jul-14

Oct-14

Jan-15

Apr-15

Jul-15

Oct-15

Jan-16

Apr-16

Jul-16

Oct-16

Jan-17

Apr-17

Jul-17

Oct-17

Jan-18

Apr-18

Jul-18

Oct-18

Jan-19

Apr-19

R22价差（元/吨，右轴） R22价格（元/吨）

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