A股进化论20系列报告(一)：分层时代，进化新生-0718-广发证券-26页.pdf
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投资策略|专题报告
2019 年 7 月 18 日
证券研究报告
[Table_Title]
分层时代，进化新生
——A 股进化论 2.0 系列报告（一）
[Table_Summary]
报告摘要：
18 年关键词：A 股进化论——新生态，新均衡，新方法
我们 18 年推出《“A 股进化论”系列报告》10 篇，有感于 A 股生态与规
则发生转变，需要拥抱新生态，融入新均衡，打造新方法。从 18 迈向 19，
A 股 DDM 核心因素再度切换，从“盈利牵牛”转向“贴现率驱动”；小盘股流
动性折价现象略有缓和；而“确定性溢价”上升，依然是绩优股的牛市 VS 绩
劣股的熊市。我们提出的三个“新生态”发生演变，“去杠杆”转向“稳杠杆”，“新
经济”与“全球化”仍在初期。我们提出的新均衡与新方法（成长股估值方法、
ROIC 体系、以龙为首、股债联动），在过去一年实践中得到检验。
19 年关键词：A 股进化论 2.0——金融供给侧改革
金融供给侧改革的内涵有四大支柱：优化金融结构、扩大金融开放、
降低融资成本、防范金融风险。正视改革的核心要义，有助于理解“贴现
率”驱动的慢牛行情已经开启。市场对于“金融供给侧慢牛”存在两点主
要误区：第一，“经济差，则企业盈利差”是忽视了企业盈利是供求关系的结
果；第二，“经济不佳，股市走熊”是过度看重分子端的影响，而忽视了本轮
贴现率驱动力量更大。16-18 年实体供给侧改革促 A 股进化 1.0，而金融供
给侧改革翻开 A 股进化新篇章，促使三大“分化”走向“进化”：实体端所有制
（民企 VS 国企）+产业链（利润重分配）+行业内竞争格局（以龙为首）。
A 股进化论 2.0：α 思维，分层时代
金融供给侧改革引导“市场在资源配置中发挥更大的作用”，让金融资源
流向更有效率的领域去。A 股迎来全面的“分层时代”：流动性“整体稳定、
结构分层”（银行间市场流动性、债券/贷款市场流动性、股票市场流动性）；
风险定价体系分层，风险定价体系完善，以优劣分胜负；盈利偏好分层，
长期资金占比抬升，盈利稳定性优于盈利高弹性。这会进一步推动股市的
投资思维向存量思维与 α 思维转变，A 股开启进化论 2.0 时代。
行业进化 2.0：存量思维，再辩风格
立足“大分层时代”，重构行业比较新论。我们后续将发布金融、周期、
成长、消费股 “进化论 2.0” 四篇报告，在动态演变的背景之下思考 A 股行
业比较框架的变革：金融供给侧改革对金融机构是利是弊？对金融股有何
直接与间接影响？如何带来周期股产业链与龙头/非龙头的利润再分配？沉
寂已久之后如何挖掘周期股的结构性投资机会？为什么消费连续 4 年强势
令 A 股“经验规律”失效，增量与存量资金的自循环如何打破？“稳定性溢价”
何时动摇？新经济融资渠道如何畅通，对成长股细分赛道筛选有何启发？
风险提示：中美谈判再起波澜，经济超预期下行，中报低预期。
图：A 股核心驱动因素再度变迁
数据来源：广发证券发展研究中心
[Table_Author]
分析师：
戴康
SAC 执证号：S0260517120004
SFC CE No. BOA313
021-60750651
分析师：
郑恺
SAC 执证号：S0260515090004
021-60750638
分析师：
曹柳龙
SAC 执证号：S0260516080003
021-60750626
分析师：
陈伟斌
SAC 执证号：S0260518080005
SFC CE No. BOD694
021-60750626
分析师：
俞一奇
SAC 执证号：S0260518010003
SFC CE No. BND259
010-50335057
请注意，郑恺,曹柳龙并非香港证券及期货事务监察委员会
的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。
联系人：
韦冀星 021-60750604
联系人：
倪赓 021-60750654
[Table_DocReport]
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