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银行业 2023 年下半年投资策略：如何配置转型期的银行股

2023 年下半年信用供需环境展望

2023 年以来，信用需求的重要性强于信用供给，因此信用需求分析成为信用条件判断的关键。以往年份，信用供给

特别重要，央行引导的信用供给额度成为信贷投放和定价的核心变量。2023 年开始，经济增长的质量和总量均需纳

入考量，叠加国内三年疫情对企业居民部门的影响、以及全球政治经济格局的变化，信用需求成为信贷投放和定价的

关键因素。因此，我们此次中期策略报告重点分析下阶段信贷需求的变化。

投资需求：存量政策支撑，待增量政策作用

三大投资要素情况看，今年以来，制造业与基建投资增长较快，一定程度抵补了房地产投资增长的乏力。2023 年一季

度，基建与制造业固定资产投资增速分别为 10.8%/7.0%，高于房地产投资增速-5.1%。去年以来，逆周期调节目标下，

大批中长期基建项目启动叠加政策性开发性金融工具的落地，使得基建投资成为稳定固定资产投资增速的重要驱动力。

相比较而言，房地产投资由于地产市场的调整以及部分房企现金流情况的弱化，持续处于负增长态势。

消费需求：日常消费修复，大额消费滞涨

消费场景维度，疫后居民部门资产负债表修复速度仍偏缓，使得大额耐用消费品消费增长显著弱于日常小额消费品。

根据国家统计局限额以上批发和零售业零售额数据，今年前 4 月饮料、日用品、服装等日常小额消费品支出 4 年

CAGR 增速均为正，而大额消费品中的家用电器、家具、建筑装潢等地产链商品消费增速为负，汽车消费增速亦相对

偏弱。我们认为，疫情期间居民部门累积所致的资产负债表收缩以及消费投资信心不足，或需要更长时间进行修复和

改善，在此背景下下半年消费需求改善或仍将呈现“K”型特征。

消费渠道维度，限额以下社零增长更为偏缓，反映了居民部门中低收入群体的消费修复意愿相对偏弱。从 1-4 月社零

总额、限额以上社零、限额以下社零的四年（两年）平均增速情况看，中低端渠道对应的限额以下社零平均增速明显

偏缓，反映了居民部门中低收入客群消费意愿仍然偏弱。我们认为，考虑到中低收入人群由于工作行业、收入结构等

因素，疫情期间资产负债表受损程度相对更高，因此在经济疫后复苏阶段消费意愿和消费能力的修复亦需要更长的时

间。

信用条件：供需关系再平衡

经历一季度的投放前置后，后续季度资产投放有望回归常态，全年社融增速有望在 9.6% -10.0%区间。信贷方面，自

二季度开始，预计信贷投放同比增量有望逐步收敛至常态水平，全年社融口径信贷增量或在 22.8 万亿-23.6 万亿水

平；表外项目方面，全年信托贷款与委托贷款企稳趋势明显，表外三项全年有望带来正增长贡献；政府债方面，全年

3.8 万亿专项债和 3%赤字率，对应年度政府债券净新增规模在 7.7 万亿。我们测算全年社融增量在 35.5 万亿-36.3

万亿区间，对应年末社融增速有望在 9.6%-10.0%区间。

下半年信贷投放方面，重点关注： 1）对公信贷投放关注制造业与基建方向。制造业方面，关注行业经营景气度处于相

对高位，且具备外部政策支持的专精特新、清洁能源、先进制造等行业领域。基建方面，重点关注后续项目与融资政

策推进情况，特别是政策性开发性金融工具等财政货币协同工具的后续落地空间。 2）零售信贷投放或延续弱修复态

势。按揭贷款方面，预计下半年房地产销售情况或延续弱企稳趋势，提前还贷情况目前观察仍需时间进行修复，因此

总体年度按揭净投放规模或与上年水平基本相当。消费信贷方面，居民资产负债表仍处修复进程中，耐用大额消费品

支出及配套贷款情况或仍相对偏缓。此外，今年全国性银行普惠小微考核进行优化，对于部分区域银行而言，后续相

关信贷投放或存在空间。

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