【20200922】科技行业云计算和数据产业链系列报告31：BIGC，开放型电商SaaS服务商，大客驱动成长-中信证券_20页
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2023-11-22
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BIGC:
开放型电商 SaaS 服务商，大客驱动成长
云计算和数据产业链系列报告 31｜2020.9.22
中信证券研究部
核心观点
许英博
首席科技产业分析
师
S1010510120041
陈俊云
前瞻分析师
S1010517080001
我们认为，在电商 D2C 模式的兴起、商户多渠道运营管理需求提升以及数字
化建设需求提升的共振下，电商 SaaS 服务市场有望持续维持较高景气度。
BigCommerce 是一家以 API 构建生态集成、针对中大型商户的 SaaS 服务商。
截至 2020Q2，公司大客 ARR 占比达 80%，受益于大客的稳定性，2019 年
NRR 水平达 106%，LTV/CAC 达 4.4，高于其他电商类 SaaS 公司。考虑到公
司在大客领域具备较稳定的基本盘，我们预计业绩增长仍具备一定的确定性。
估值上，公司成长性及盈利能力目前低于“40 法则”标准，当前股价对应 2021
的 PS 为 30.0x，高于美股 SaaS 平均水平（12~15x）。未来大客数量增长、
ARR、NRR 等将是验证市场预期的核心指标。
▍BigCommerce：无头电商 SaaS 核心服务商，产品订阅为主要收入来源。无头
电商指将前端的用户体验技术和后端的电商平台分离，以 API 的形式充当中介，
前后端不再代码互相依赖的电商技术架构。BigCommerce 成立于 2009 年，并
于 2015 年转型大客市场，为美国无头电商核心服务商之一。截止 2019 年，公
司为 120 多个国家的 60,000 家在线商店提供服务。财务方面，2020Q2 公司收
入同比增长 33%达 3,631 万美元，其中订阅服务/技术合作收入分别实现收入
2,394 万/1,237 万美元，同比增长 18.9%/74.3%，营收占比分别为 71.0%/29.0%。
2020Q2 公司净亏损达 848.1 万美元，亏损率达 23.4%，同比缩窄 17.1pcts，规
模效应下我们预计公司亏损率有望持续缩窄。
▍行业分析：电商 SaaS 行业受益于 D2C 模式兴起高速发展，长期头部公司市占
率有望持续提升。随着多个互联网平台电商业务的快速发展，品牌商多渠道流
量运营需求快速提升，D2C（Direct-to-Consumer）模式得以快速发展。eMarketer
预计 2020 年美国 D2C 市场规模有望达 177.5 亿美元（yoy+24.3%），8730 万
消费者通过 D2C 模式（品牌自建网站或 APP）网购，占全网电商消费者的 43%，
预计 2021 年提升至 46%。电商 SaaS 具备低成本、低开发门槛、数据所有权等
优势，成为品牌商拓展 D2C 模式的首选工具。根据 IDC 数据，2019 年全球电
商软件应用市场（含传统和 SaaS）为 47 亿美元，预计 2024 年增长至 78 亿美
元，CAGR 达 11%。竞争格局上，全球电商 SaaS 服务商达 500 余家，CR5 达
62%，市场格局呈现明显的头部效应及长尾效应。我们认为，长期来看，生态
将是电商 SaaS 服务商的核心竞争优势，而头部厂商拥有更强的生态建设优势，
预计未来头部集中度有望持续攀升。
▍公司分析：聚焦大客市场，付费用户呈现高粘性及高 LTV/CAC，相比 Shopify
等公司的产品，公司 API 拓展性及调用效率为差异化优势。区别于 Shopify 等
公司，BigCommerce 的开放式 SaaS 平台主要通过 API 的模式实现与行业的领
先供应商进行包括付款、运输、POS、CMS、CRM 和 ERP 的合作集成，方便
于大客实现较复杂的系统对接。截至 2020Q2，公司 ARR 达 1.52 亿美元（yoy
+32.2%），其中大客（ACV 大于 2000 美元的账户）ARR 占比达 80%（yoy
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