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2017年集运行业深度研究报告.pdf
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2017 年集运行业深度研究报告
目录索引
前车之鉴:从供需增速差角度看 16 年运价变化 ............................................................... 5
从后验的角度,供需平衡的转变可以很好的解释 16 年运价的走势 ......................... 5
行业变局:并购与联盟重组在行业低谷期加速进行 ......................................................... 7
并购在行业前 20 的船东之间频繁发生 .................................................................... 7
集运联盟重新洗牌,联盟实力进一步提升 ............................................................... 8
行业格局预计进入一段较长的稳定期 ....................................................................... 9
供给分析:大船化进程确定性放缓,但存量订单压力尚存 ............................................... 9
短期来看,过激的大船化竞争是 16 年运价暴跌的主因之一 .................................... 9
长期来看,大船化是行业发展趋势,同时也促进了行业集中度的提升 .................. 10
行业进入存量订单消化期,短期供给压力尚存 ...................................................... 12
需求分析:经济波动是运价不确定性的主要来源 ........................................................... 14
欧美市场: 16 年下半年起制造业指标走强,欧洲复苏略强于美国 ........................ 14
国内经济:进出口两旺,经济指标恢复明显 .......................................................... 16
集运需求:预计 17 年集装箱贸易量增速略高于运力供给增速 .............................. 17
运价逻辑:供需关系变化主导运价走向,产能利用率影响运价中枢 .............................. 17
产能利用率显著影响运价中枢与运价弹性 ............................................................. 18
运价在盈亏平衡线附近拥有较大的向上弹性 .......................................................... 19
行业趋势判断:在全球经济复苏背景下,对行业复苏持谨慎乐观态度 .......................... 20
相关标的:中远海控,高盈利弹性的中国集运龙头 ....................................................... 21
全球第四大集装箱船队运营商,大体量带来盈利高弹性 ....................................... 21
收购东方海外,集装箱船队规模跻身前三甲 .......................................................... 22
盈利预测与投资建议: ........................................................................................... 23
风险提示 ......................................................................................................................... 23
图表索引
图 1:供需增速差是衡量供需关系的重要指标 ..................................................... 5
图 2:供需增速差一般情况下与运价呈显著正相关 .............................................. 5
图 3:16 年供给增速前高后低,需求增速前低后高 ............................................ 6
图 4:供需关系很好的解释了 16 年的运价走向 ................................................... 6
图 5:长期来看,供需关系显著影响到运价的变化方向 ...................................... 6
图 6:以上事件未发生时的行业格局( 2015 年 6 月) ........................................ 7
图 7:现在的行业格局( 2017 年 6 月) .............................................................. 7
图 8:假设以上并购事件完成后的行业格局 ........................................................ 8
图 9:2015-2017 年的 2 年间,集运联盟重新洗牌 ............................................. 8
图 10:08 年之后大船订单爆发性增长 ................................................................ 9
图 11:16 年之前运力供给增速长期维持在较高水平 .......................................... 9
图 12:8000+TEU 船型在主航线中占比逐年提升 ............................................. 10
图 13:大船单箱成本下降显著(美线来回, 15 年行业平均数据) .................. 11
图 14:集装箱船大型化趋势明显 ....................................................................... 11
图 15:拥有 15000T 以上集装箱船(自营 +订单)的企业不到 20 家 ................ 12
图 16:16 年行业新增造船订单断崖式下跌 ....................................................... 12
图 17 :集装箱运力交付计划( 17Q2 之后为预测,未考虑延迟交付,单位 TEU )
........................................................................................................................... 13
图 18:集装箱船拆解量高位回落 ....................................................................... 13
图 19:现役运力的建造时间分布(千 TEU ).................................................... 13
图 20:集装箱船队运力供给测算 ....................................................................... 14
图 21:欧元区经济景气指数与欧线运价指数正相关 ......................................... 14
图 22:美国经济景气指数与美线运价指数正相关 ............................................. 14
图 23:欧美失业率已经回归经济危机前水平 .................................................... 15
图 24:欧元区 PMI 与欧线运价指数正相关 ....................................................... 15
图 25:美国 PMI 指数与美线运价指数正相关 ................................................... 15
图 26:IMF 上修了欧元区增长率 ....................................................................... 16
图 27:IMF 下修了美国 GDP 增长率 ................................................................. 16
图 28:我国 17 年初至今的进出口增速超预期 .................................................. 16
图 29:沿海港口集装箱吞吐量增速持续回升 .................................................... 17
图 30:IMF 上修中国 GDP 增速 ........................................................................ 17
图 31:克拉克森预计全球集装箱贸易量 17、18 年的增速分别为 4.2% 和 4.8% 17
图 32:20 年间只有 5 年需求增速高于供给增速 ............................................... 18
图 33:06-08 年间,行业产能利用率断崖式下跌 .............................................. 18
图 34:集装箱航运业的长期运价中枢与行业产能利用率高度相关 .................... 19
图 35:干散货航运业的长期运价中枢与行业产能利用率高度相关 .................... 19
图 36:欧线运价低于盈亏平衡线后常迎来明显反弹 ......................................... 20
图 37:美线运价较少低于盈亏平衡线 ............................................................... 20
图 38:中远海控各区域航线货运量占比(千 TEU )......................................... 22
图 39:中远海控各区域航线收入占比(百万元) ............................................. 22
图 40:东方海外运力规模稳健提升 ................................................................... 22
图 41:东方海外货运结构与中远海控类似 ........................................................ 22
图 1:东方海外单箱毛利多年来高于中远海控 ................................................... 22
图 2:扣非后 ROE 东方海外领先中远海控 ........................................................ 22
表 1:15-17 年间行业并购整合显著提速 ............................................................. 7
表 2:集装箱船造价高昂,但单位容量造价随船只增大而下降 ......................... 10
表 3:中远海控运营世界第四大集装箱船队( 2016 年年末) ........................... 21
前车之鉴:从供需增速差角度看 16 年运价变化
2016 年对于航运业来说是非常揪心的一年,集运业运价在上半年一路下行, ccfi 、
scfi 触及有记录以来最低点。前车之鉴,后事之师。这两年运价变化的复盘,对航
运业的投资有着重要的指导意义。
航运作为周期板块, 最为重要的影响因素永远是供需关系。 如果是在行业格局较为
稳定的情况下 ,我们可以认为集装箱船队的运力供给增速就是行业对于未来需求的
大致判断。当供给增速大于需求增速,则可以看做需求低于预期,运价下跌,反之
亦然。因此,行业的供需增速差成为了一个判断供需关系的重要指标。
我们有必要从供需增速差 (文中出现的都默认为 “需求增速 -供给增速 ”)的角度来回
顾一下多年以来,特别是从 15 年下半年至今的供需以及运价的变化,作为对未来
运价预测的重要参考。
作为一个长期使用的指标, 供需增速差作为航运运价的同向指标, 其后验性相当不
错。在下图 2中可以看到, 2003 年至今,供需增速差与 CCFI 运价指数走势呈现明
显的正相关。虽然指标看似在 2016 年失效,但下面我们会详细解释原因。
图1:供需增速差是衡量供需关系的重要指标 图2:供需增速差一般情况下与运价呈显著正相关
数据来源:克拉克森、 WIND 、广发证券发展研究中心 数据来源:克拉克森、 WIND 、广发证券发展研究中心
从后验的角度,供需平衡的转变可以很好的解释 16 年运价的走势
2016 年对于集装箱航运业来说是一个十分特殊的年份。供给方面, 16 年年初的行
业运力增速高达 8% ,但由于经济不景气带来的超低运价导致行业被动的快速去供
给,到年末时整个行业的供给同比增速已经下降至 0.8% 。需求方面,年初时全球
经济增长停滞, 中国港口吞吐量接近零增长, 但下半年不断回升, 年末时全球集装
箱吞吐量同比增速已经恢复到 3.8% 。这种数据的巨大波动导致年度数据显得粗糙
失真,供需增速差和运价的走势背离。
但是如果我们把数据精确到月度的话,就会发现即使是在 2016 年,供需增速差这
一指标依旧有效,供需关系始终是主导运价走向的最关键因素。
我们将考察点锁定在中国,以主要港口集装箱吞吐量代表我国集装箱运输的需求,
用全球集装箱航运运力增速模拟我国出发集装箱航线的运力供给, SCFI 为上海出
口集装箱运价指数。
注:由于缺乏直接的供需月度数据,而是其他强相关的月度数据代替,故该月度
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全球运力供给增速
全球集装箱贸易量增速
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CCFI:综合指数 供需增速差
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