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热泵行业+公司首次覆盖:欧洲能源危机下,国内热泵产业链迎发展机遇-20230130-东吴证券-54页.pdf
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证券研究报告·行业+公司首次覆盖·家用电器
东吴证券研究所
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热泵行业+公司首次覆盖
欧洲能源危机下,国内热泵产业链迎发展机遇
2023 年 01 月 30 日
证券分析师 李婕
执业证书:S0600521120003
lijie@dwzq.com.cn
行业走势
相关研究
增持(首次)
[Table_Summary]
投资要点
◼ 热泵行业:高效清洁的热量输送装置。热泵可用于采暖、热水、烘干多领
域,根据热量来源不同分为空气源/水源/地源热泵,其中空气源热泵占主导。
相较空调、热水器,热泵具有更为节能环保、使用体验优、适用范围广、运
行费用低等优点,劣势主要体现为前期购买及安装成本较高、设备体积较
大。海外热泵技术较为成熟,美日渗透率相对较高,2010-2020 年全球热泵
安装量 CAGR6.4%、2020 年共安装 1.77 亿台,21 年销量增 13%。我国热
泵行业发展受政策驱动特征明显,双碳政策推动下热泵 21 年总销量增 13%、
空气源热泵市场规模增 24%达 227 亿元。
◼ 短期增长驱动:能源危机催化下,热泵成为欧洲首选供暖方式。2021 年欧
盟天然气进口中 48%来自于俄罗斯,俄乌冲突后天然气价格上行,加速欧
洲能源转型,热泵节能减排优势显著、可满足能源安全需求,成为欧洲各国
首选供暖方式、并加大补贴政策力度以解决前期安装成本过高痛点,促热
泵经济性优势凸显。据我们测算,政策补贴下热泵 10 年综合成本最低,较
燃气/燃油/电锅炉/生物质锅炉成本分别降低 16%/41%/164%/17%。能源转型
+政策补贴刺激下,2021 年欧洲热泵销量快速增长,欧盟 21 个国家热泵年
销售 218 万台、同增 34%,2022 年仍维持较高景气度。
◼ 长期成长空间:能源安全+碳中和目标加速热泵渗透率提升,至 2030 年欧
洲/中国销量 CAGR 分别达 26%/15%+。在能源转型的大背景下,全球各
国积极布局热泵、推出支持政策及热泵部署目标、驱动热泵行业快速发展。
同时随着热泵技术不断成熟、应用领域不断拓宽,光伏热泵、新能源车热管
理系统、烘干等渗透率持续提升,需求长期向好。2030 年全球潜在热泵市
场规模达 2 万亿元以上,其中欧洲当前热泵渗透率较低、长期提升空间大、
2021-2030 年市场规模 CAGR 有望达 26%,我们基于中国热泵渗透率进行
测算、预计中国热泵销量 2020-2030 年 CAGR 有望达 15-19%。
◼ 竞争格局:国际品牌占据主导地位,我国制造端优势显著、份额有望持续
提升。热泵产业链贯穿下游品牌及上游制造商,制造端又可分为整机、零部
件。1)品牌商:由于热泵安装难度大+更换周期长,消费者倾向选择渠道
布局完善、品牌力强的国际品牌,外资品牌主导全球中高端市场,欧洲为目
前全球主流品牌加码布局市场。我国热泵以工程招标居多、中低端为主,竞
争格局集中,以国内品牌为主。2)整机制造商:由于供应链完善、成本较
低,我国是热泵全球整机主要生产基地、产量占全球近 60%,制冷剂环保
要求趋严及出口认证资质将推动高品质出口代工厂份额进一步提升。3)零
部件制造商:我国热泵零部件产业链配套较为齐全,重要部件为压缩机、
换热器及阀件。我国为全球压缩机主要制造国,但涡旋压缩机仍处外资主
导格局、外资 CR5 达 84%,国内厂商国产化持续推进中。换热器以翅片为
主、格局较分散,阀件产品竞争格局较为集中。
◼ 投资建议:热泵产业链整体迎来发展机遇,短期整机制造商直接受益欧洲
需求增长、长期关注品牌商。我国热泵产业链将受益于全球需求升温迎来
发展机遇,短期驱动力主要来自欧洲需求拉动、整机制造商最为受益,长期
碳中和目标下国内外热泵行业有望维持高景气、关注品牌商发展。1)整机
制造商,外销代工为主、短期增长确定性强,关注拟 IPO 出口龙一芬尼科
技,出口整机制造商且内销以自主品牌销售的日出东方、万和电气;2)品
牌商、短期我国品牌出海尚处起步阶段,长期国内外热泵行业空间均较广
阔,两者市场布局完善的企业有望深度受益。关注白电龙头美的集团、海
尔智家、格力电器、海信家电、华帝股份。3)零部件制造商,短期间接受
益,长期热泵行业需求增长+市占率提升驱动增长,关注阀件龙头三花智控、
盾安环境、转子压缩机龙头海立股份。
◼ 风险提示:能源价格持续下跌、政策补贴力度不及预期、原材料价格大幅
上行、行业竞争加剧等。
-31%
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2022/1/24 2022/5/24 2022/9/21 2023/1/19
家用电器 沪深300
行业+公司首次覆盖
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内容目录
1. 热泵行业:高效清洁的供暖高景气赛道 .......................................................................................... 5
1.1. 热泵原理及分类:热量输送装置,可用于采暖、热水、烘干多领域................................. 5
1.2. 优劣势分析:热泵节能环保、运行费用低,但初始投资高................................................. 6
1.3. 市场规模:海外率先发展,政策催化下我国热泵发展迅速................................................. 8
1.4. 产业链:贯穿品牌和制造,品牌来源广泛,我国为热泵主要生产地................................. 9
2. 短期增长驱动:能源危机催化下,热泵成为欧洲首选供暖方式 ................................................ 11
2.1. 俄乌冲突后欧洲能源加速转型,热泵有望核心受益........................................................... 11
2.2. 政策补贴解决热泵投入过高缺陷,热泵经济性优势凸显................................................... 12
2.3. 能源转型+政策补贴刺激下,热泵需求持续升温 ................................................................ 15
3. 长期成长空间:能源安全+碳中和目标加速热泵渗透率提升,至 2030 年欧洲/中国销量
CAGR 达 26%/15%+ ............................................................................................................................ 16
3.1. 政策明确未来热泵部署目标,长期增长确定性强............................................................... 16
3.2. 热泵应用领域持续拓宽,市场需求长期向好....................................................................... 18
3.3. 空间测算:潜在万亿市场规模,未来增长可期................................................................... 19
4. 竞争格局:国际品牌占据主导地位,我国制造端优势显著、份额有望持续提升 .................... 20
4.1. 品牌商:外资品牌主导全球中高端市场,我国以国内品牌为主、竞争格局相对较为集
中....................................................................................................................................................... 20
4.2. 制造商:我国整机代工企业有望充分受益热泵出口高景气行情,核心零部件国产替代
前景乐观........................................................................................................................................... 24
4.2.1. 整机制造商:认证资质推动高品质出口代工厂份额进一步集中............................. 24
4.2.2. 零部件制造商:压缩机涡旋式国产替代加速进行时,换热器格局相对分散、阀件
格局较为集中............................................................................................................................ 26
5. 投资建议 ............................................................................................................................................ 30
5.1. 热泵产业链整体迎来发展机遇,短期整机制造商受益最直接、长期品牌商最为受益... 30
5.2. 相关上市公司梳理................................................................................................................... 32
6. 风险提示 ............................................................................................................................................ 35
[Table_Tag]
行业+公司首次覆盖
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东吴证券研究所
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图表目录
图 1: 热泵供暖工作原理.......................................................................................................................... 5
图 2: 不同供暖方式平均 COP(%) ..................................................................................................... 7
图 3: 热泵能够从空气中吸收热量.......................................................................................................... 7
图 4: 2010-2020 年全球热泵安装量(百万台) ................................................................................... 8
图 5: 2020 年全球分地区热泵安装量..................................................................................................... 8
图 6: 2013-2021 年我国空气源热泵销售规模及增速 ........................................................................... 9
图 7: 2016-2021 年我国热泵/热水器/空调销量 yoy .............................................................................. 9
图 8: 热泵产业链涵盖较多环节.............................................................................................................. 9
图 9: 我国空气源热泵企业来源............................................................................................................ 10
图 10: 热泵整机制造全球产地、产量、占比(万台)...................................................................... 10
图 11: 热泵产品成本拆分 ....................................................................................................................... 11
图 12: 热泵产品结构图........................................................................................................................... 11
图 13: 欧洲天然气对俄罗斯依赖程度较高.......................................................................................... 12
图 14: 能源危机下欧盟天然气价格暴涨.............................................................................................. 12
图 15: 2018 年欧盟各国高效供热设备占比情况................................................................................. 12
图 16: 不同供热设备的碳排放强度...................................................................................................... 12
图 17: 德国热泵历年销量与刺激政策关联度较高.............................................................................. 13
图 18: 泵综合使用成本转折点约在 3.1 年........................................................................................... 14
图 19: 英国电力价格与天然气价格变动趋势...................................................................................... 15
图 20: 英国 2021 年发电结构................................................................................................................ 15
图 21: 欧洲 2021 年热泵销量快速增长................................................................................................ 16
图 22: NIBE 热泵业务收入持续高增 .................................................................................................. 16
图 23: 欧洲 2021 年热泵销售占比(按类型).................................................................................... 16
图 24: 欧洲 2021 年热泵销售占比(按国家).................................................................................... 16
图 25: 2021 年全球热泵分地区销量增速情况..................................................................................... 17
图 26: 特斯拉 Model Y 配备热泵 ......................................................................................................... 19
图 27: 热泵烘干领域增速较高.............................................................................................................. 19
图 28: 欧洲热泵销量预测(万台)...................................................................................................... 19
图 29: 2019 年欧洲地区每 1000 户热泵保有量................................................................................... 19
图 30: 北美消费者选购热泵地域偏好情况.......................................................................................... 22
图 31: 2021 年北美热泵销售额市占率................................................................................................. 22
图 32: 2020 年国内市场品牌销售额市占率......................................................................................... 23
图 33: 2021 年热泵两联供品牌销售额市占率情况............................................................................. 23
图 34: 2021 年热泵两联供品牌分布..................................................................................................... 23
图 35: 我国热泵出口规模大幅增长(单位:万台).......................................................................... 24
图 36: 2021 年我国热泵分国别出口结构............................................................................................. 24
图 37: 我国取得出口资质的部分企业.................................................................................................. 25
图 38: 2020 年空气源热泵外销代工出口格局..................................................................................... 25
图 39: 2017 年-2023E 全球四大主要消费地区制冷压缩机市场规模(单位:百万美元) ............ 26
图 40: 2021 年全球涡旋压缩机市占率................................................................................................. 27
图 41: 我国涡旋压缩机 CR5 市占率 .................................................................................................... 27
图 42: 我国 3HP +涡旋、转子压缩机销售规模(亿元) .................................................................. 28
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图 43: 2021 年我国涡旋压缩机各细分应用市场占比......................................................................... 28
图 44: 2017-2021 年我国热泵换热器市场规模 ................................................................................... 29
图 45: 2021 年我国换热器各类型占比情况......................................................................................... 29
表 1: 热泵分类方式及特点...................................................................................................................... 6
表 2: 空气源热泵热水器明显低于传统热水设备运行费用.................................................................. 7
表 3: 空气源热泵主要劣势...................................................................................................................... 7
表 4: 近期欧盟各国出台热泵安装补贴政策........................................................................................ 13
表 5: 热泵经济性突出、10 年综合使用成本最低............................................................................... 14
表 6: 以 10 月英国价格为基准、热泵综合成本转折点(年)敏感性测算...................................... 15
表 7: 欧洲各国出台热泵部署目标........................................................................................................ 17
表 8: 部分政策推动供暖领域电气化.................................................................................................... 18
表 9: 国内三种渗透率情景假设情况.................................................................................................... 20
表 10: 三种情景假设情况下,对国内热泵市场空间及增速进行测算.............................................. 20
表 11: 全球主流热泵品牌一览 .............................................................................................................. 21
表 12: 欧洲主流热泵品牌商近期针对欧洲地区产能扩建情况.......................................................... 22
表 13: 不同制冷剂对环境破环程度有较大差异.................................................................................. 25
表 14: 出口欧洲认证要求...................................................................................................................... 26
表 15: 转子、涡旋压缩机性能、应用领域、竞争格局...................................................................... 27
表 16: 我国换热器类型及代表企业...................................................................................................... 29
表 17: 我国空气源热泵用阀件重点企业产品分布情况...................................................................... 30
表 18: 不同发展阶段热泵产业链受益分析.......................................................................................... 31
表 19: 三大白全球渠道布局情况.......................................................................................................... 32
表 20: 热泵相关标的分类及受益特点.................................................................................................. 33
表 21: A 股热泵行业相关公司情况梳理 .............................................................................................. 33
表 22: A 股热泵相关上市公司盈利预测(截至 2023/1/20) ............................................................ 35
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2022 年以来,俄乌冲突下天然气能源紧缺,能源价格高企加速欧洲地区能源转型。
热泵作为一种节能减排的取暖方式,在全球尤其是欧洲地区需求持续升温,各国政策支
持进一步推动热泵行业迎来长周期需求拐点。
基于以上背景,本文就以下三方面进行了深入研究:首先就热泵原理及分类、产品
优劣势、市场规模及产业链情况进行阐述,其次就热泵行业现阶段及长期驱动力及发展
空间进行系统、深入的研究,最后在分析热泵品牌端、制造端的竞争格局和主导驱动因
素后,讨论我国热泵行业相关上市公司的受益程度。
1. 热泵行业:高效清洁的供暖高景气赛道
热泵是一种清洁高效的热量输送装置,主要应用领域有采暖(作用类似空调)、热
水(作用类似热水器)和烘干(应用于农业粮食烘干等)。热泵具有更为节能、使用体验
更优、适用范围更广、运行费用较低的优点,局限性主要体现在前期购买及安装成本较
高、低温下制热效率低、设备体积大。根据 IEA 数据,2010-2020 年全球热泵安装量(含
空气源、水源、地源热泵)CAGR 为 6.4%,2020 年全球热泵共安装 1.77 亿台、其中中
国/北美/欧洲安装量占比分别为 33%/23%/12%。从产业链角度看,热泵产业链包含较多
环节,品牌端来源较为广泛,制造端可分为整机、零部件,我国是热泵主要的整机生产
基地,零部件配套较为齐全。
1.1. 热泵原理及分类:热量输送装置,可用于采暖、热水、烘干多领域
清洁高效的热量输送装置。热泵是通过消耗少量电能、将热能从自然界的低温物体
(如空气、水、土壤)转移到高温物体的装置,具备环保节能、能效比高等优势,可广
泛应用于农业、工商业及生活等领域。热泵供热基本原理为“逆卡诺循环”即:压缩机
运转做工消耗电能,使不断循环的制冷剂在不同的系统中产生不同的变化状态和不同的
效果(蒸发吸热或冷凝放热),从而达到了回收低温热源制取高温热源的作用和目的。
图1:热泵供暖工作原理
数据来源:BEIS,东吴证券研究所
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