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传媒行业:斗鱼上市&快手高调进场,游戏直播巨头之争或许才刚刚开始-0724-中信建投-16页.pdf
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证券研究报告·行业动态
斗鱼上市&快手高调进场,游戏直
播巨头之争或许才刚刚开始
【事件】
斗鱼 7/17 于美国纳斯达克挂牌交易,发行价 11.5 美元/ADS 处于
前期询价区间低线,IPO 首日低开平收,截至 7/23 日收 10.38 美
元/ADS,较发行价累计下跌 9.7%,收盘时市值 33.70 亿美元。
【核心观点】
1. 斗鱼 IPO 前首次实现季度盈利,货币化力度显著加强。1Q19
斗鱼首次实现季度盈利,录得净利润 1815 万元,但经营利润依
然为负,季度内亏损 4850 万元。1Q19 实现整体盈利的部分原因
为业绩期内确认了较大额度的汇兑收入和利息收入。1Q19 斗鱼明
显加强了货币化力度,单季营收同比增长 123.4%达到 14.89 亿元,
毛利率同比提升 9.9pct 至 13.6%,各项运营费率也达到历史最低
点。在“开源节流”的背后,我们看到斗鱼在运营层面重点加大
了移动端用户的扩张和用户付费率的提升,虽然 ARPPU 在 1Q19
有小幅下降,但活跃用户付费率水平在 1Q19 大幅提升至 3.8%。
2、斗鱼 vs 虎牙禀赋相异,差距趋于缩小。带有 YY 基因的虎牙
在公会运营上更加轻车熟路,由游戏直播流量向娱乐直播导流更
加顺利,财务表现优于斗鱼。而斗鱼在游戏直播赛道上更加注重
对头部资源的把控,以重金网罗了更多的顶尖级游戏主播和赛事
资源,平台整体用户规模更大且“游戏直播”调性更浓。从财报
呈现数据来看,虎牙单季度营收持续高于斗鱼,但两者差距趋于
缩小;斗鱼通过在移动端发力,季度移动 MAU 也在快速追赶虎
牙;此外用户付费率以及付费值与虎牙的差距也在拉近。
3.短视频巨头快手入局,游戏直播江湖或风云再起。恰逢 IPO 前
夕,短视频巨头快手推出“百万游戏创作者扶持计划”,并宣布
移动端游戏直播 DAU 超过 3500 万、游戏段视频 DAU 已超过 5600
万。与斗鱼、虎牙通过布局产业核心资源(顶尖主播、重要赛事
版权等)吸引用户的方式不同,快手则通过其短视频流量向游戏
直播进行导流,中长尾流量是快手眼下优先抢夺的资源。考虑到
斗鱼、虎牙的活跃用户增速已明显放缓,针对游戏直播行业核心
用户的争夺或已进入尾声。快手通过自身平台流量优势加速布局
游戏直播中长尾流量,可能在一定程度上影响斗鱼和虎牙未来在
这一领域的发展。相应地,当体量更大也更加“财大气粗”的快
手在游戏直播领域完成了其阶段性目标后,未来很有可能在头部
游戏主播、赛事版权等电竞核心资源上与斗鱼、虎牙正面相争。
游戏直播行业的巨头之争,或许才刚刚开始。
【风险】
新兴互联网娱乐内容抢占用户时长,主播分成或签约成本进一步
提高,用户付费率或付费额提升不及预期等风险。
维持
买入
崔碧玮
18510249707
执业证书编号:S1440518090002
发布日期: 2019 年 07 月 24 日
市场表现
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2018/5/24
2018/6/24
2018/7/24
2018/8/24
2018/9/24
2018/10/24
2018/11/24
2018/12/24
2019/1/24
2019/2/24
2019/3/24
传媒 上证指数
传媒
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行业动态研究报告
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目录
1. 斗鱼 IPO 前首次实现单季盈利,货币化力度显著加强 ................................................................................... 3
2. 禀赋相异,斗鱼 vs 虎牙差距在缩小吗? ......................................................................................................... 8
3. 短视频巨头快手入局,游戏直播江湖或再起风云?..................................................................................... 11
4. 风险提示 ............................................................................................................................................................ 13
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行业动态研究报告
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图表目录
图表 1: 斗鱼毛利润、净损益及 non-GAAP 净损益 .......................................................................................... 3
图表 2: 斗鱼毛利润率、净损益率及 non-GAAP 净损益率 .............................................................................. 3
图表 3: 斗鱼营业收入及增速 .............................................................................................................................. 4
图表 4: 斗鱼营业收入结构 .................................................................................................................................. 4
图表 5: 斗鱼营业成本及增速 .............................................................................................................................. 4
图表 6: 斗鱼营业成本占总营收比例 .................................................................................................................. 4
图表 7: 斗鱼期间费用及增速(单位:百万元)............................................................................................... 5
图表 8: 斗鱼期间费用率 ...................................................................................................................................... 5
图表 9: 斗鱼 2019 年第一季度收入及净利润结构分析(单位:百万元) ..................................................... 5
图表 10: 斗鱼现金流情况 .................................................................................................................................... 5
图表 11: 斗鱼 PC 及移动端 MAU ....................................................................................................................... 6
图表 12: 斗鱼 MAU 同比增速 ............................................................................................................................. 6
图表 13: 斗鱼 MAU 环比增速 ............................................................................................................................. 6
图表 14: 斗鱼活跃用户平均次月留存 ................................................................................................................ 6
图表 15: 斗鱼付费用户及付费率 ........................................................................................................................ 7
图表 16: 斗鱼付费用户平均付费值(ARPPU) ................................................................................................ 7
图表 17: 斗鱼 vs 虎牙:营业收入及直播业务收入占比 ................................................................................... 8
图表 18: 斗鱼 vs 虎牙:单季度净利润(GAAP) ............................................................................................ 8
图表 19: 斗鱼 vs 虎牙:毛利润率 ....................................................................................................................... 9
图表 20: 斗鱼 vs 虎牙:期间费用率 ................................................................................................................... 9
图表 21: 斗鱼 vs 虎牙:销售费用率 ................................................................................................................... 9
图表 22: 斗鱼 vs 虎牙:全平台 MAU&移动端 MAU ....................................................................................... 9
图表 23: 斗鱼 vs 虎牙:付费用户数&付费率 .................................................................................................... 9
图表 24: 斗鱼 vs 虎牙:付费用户付费值(ARPPU) ...................................................................................... 9
图表 25: 1Q19 斗鱼 vs 虎牙关键财务及运营指标对比 ................................................................................... 10
图表 26: 快手“百万游戏创作者扶持计划”多元变现模式 ................................................................................11
图表 27: 快手平台游戏内容相关数据 ...............................................................................................................11
图表 28: 快手游戏内容 Top5 主播和 MCN 账号 ............................................................................................. 12
图表 29: 快手游戏内容游戏品类受欢迎情况 .................................................................................................. 12
图表 30: 快手游戏内容用户年龄分布情况 ...................................................................................................... 12
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1. 斗鱼 IPO 前首次实现单季盈利,货币化力度显著加强
斗鱼于美东时间 7 月 16 日在美国纳斯达克挂牌交易,证券代码为“DOYU”,发行价为 11.5 美元/ADS。根
据此前斗鱼公布的发行价格区间 11.5~14 美元,本次 IPO 价格位于发行区间下限。本次 IPO,斗鱼新发行 4492.47
万股 ADS(每 10 股 ADS 计 1 股普通股),此外原股东出售股份 2246.24 万股 ADS,总计融资 7.75 亿美元(其
中 4.93 亿美元归属公司,2.47 亿美元归属出售老股的股东)。承销商享有总计 1010.81 万股 ADS 的超额配售权。
IPO 当日,斗鱼低开平收,开盘价 11.02 美元/ADS 较发行价下跌 4.17%,截至 7/23 收盘价较发行价下跌 9.7%,
收盘市值约为 33.70 亿美元。
IPO 前披露最新招股书,1Q19 首次实现季度盈利,但经营利润仍为亏损。根据斗鱼 IPO 前披露的最新招
股书显示,公司 1Q19 首次实现了季度盈利,录得净利润 1815.15 万元,non-GAAP 口径净利润 3530 万元,对
应净利润率及 non-GAAP 净利润率分别为 1.2%和 2.4%。2018 年,公司首次录得正毛利润 1.51 亿元,对应毛利
率 4.1%,1Q19 单季度毛利润 2.03 亿元,毛利润率进一步大幅提升至 13.6%。但是,2019 年一季度公司经营利
润依然为负,季度内亏损 4850 万元,对应经营利润率-3.3%。1Q19 实现整体盈利的部分原因为季度内确认了较
大额度的汇兑收入和利息收入,分别为 3210 万元和 3400 万元。
图表1: 斗鱼毛利润、净损益及 non-GAAP 净损益
图表2: 斗鱼毛利润率、净损益率及 non-GAAP 净损益率
资料来源:斗鱼招股书,中信建投证券研究发展部
资料来源:斗鱼招股书,中信建投证券研究发展部
2019 年一季度,斗鱼在货币化力度上明显加强,营收规模快速增长的同时也加大了费用控制。
1)营业收入:2019 年第一季度,公司营业收入为 14.89 亿元,同比增速达到 123.4%,增长势头强劲;其
中,直播业务营业收入一季度增长 149.4%,公司在核心直播业务的货币化力度上显著加强。
2)成本&毛利:与一般直播平台类似,斗鱼的营业成本主要包括收入分成与内容成本、带宽成本等,随着
公司直播业务规模和用户量的快速增长,各项成本规模也有较大幅度增长。2019 年第一季度,公司加大了成本
控制,在提高运营效率的同时控制分成和内容成本。一季度,公司收入分成成本&内容成本占营业收入的比例
为 71.7%,宽带成本占营业收入比例的为 10.9%,相比 2018 年全年的水平分别下降了 4.6pct 和 4.3pct,同比 2018
年一季度分别下降了 0.7pct 和 8.3pct。通过成本控制,公司 2019 年一季度毛利润率达到 13.6%的历史最高水平,
相较 2018 年全年水平提升 9.5pct,同比 1Q18 提升 9.9pct。
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supeerzdj
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