2018 年 12 月 14 日 2019 年中国经济和市场展望 4
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(本报告是 2019 China Economy and Market Outlook 之中文译本，英文原稿已于 2018 年 12 月 4 日出版)
经济展望
去杠杆引发信用收缩并暴露信用风险、结构性问题和经济下行压力，贸易冲突进一步冲击金融市场和私人部门信心。
中国已调整去杠杆政策，放松流动性，推动货币信贷适度增长，但短期不会转向刺激房地产和地方隐性债务，温和放
松也难以扭转私人需求下行。中国需要加快改革开放，建立自由开放经济，促进经济转型升级，以平滑增长下行过程
并强化与国际社会合作。
香港股市策略
展望 2019 年，国内与海外、政策、经济与地缘政治等多重因素相叠加将使香港股市更加纷繁复杂并引发大幅波动。中
央最新政策释放积极信号，中国经济和上市公司盈利下行风险增加，再加上中美经贸关系的走向充满复杂性和反复性，
这种种因素都预示着 2019 年的香港股市注定难以平静。当前港股市场信心比较脆弱，投资者预期尚不稳定。2018 年 10
月，港股市场日均沽空比率进一步攀升至 15.4%，达到 20 年以来最高位，表明市场做空力量依然强大。不过，港股市
场当前估值处于历史底部区域，而且仍然是全球主要股票市场中的估值洼地。即使是与先前两次全球金融危机时的水
平相比，香港股市的当前估值也并不高，投资者不宜过分悲观。行业板块方面，我们比较看好以内需为主的防御类以
及受益于新一轮政策放松的行业，包括大型银行股，电信营运商，房地产龙头公司和基础建设投资回升受益股。
股权资本市场
虽 2018 香港市场整体经历艰辛一年，香港 IPO 市场的表现却可点可圈。由于一些大型科技企业的成功上市，在全年总
数目相对较低的情况下 (主板共 130 支)，年度的总体量则达到自 2010 年峰值以来的最高水平 (主板共 340 亿美元等值)。
我们预计 2019 年香港 IPO 市场基本持平，大型科技股的上市依旧为主推力，估算主板总体量达 350 亿美元 (同比增长
3%)、总数目达 144 个 (同比增长 11%)。
银行
2018 年二季度起，中国进入新一轮的经济下行周期，同时本轮金融周期于 2017 年到达顶点，但由于政策回旋空间较大，
可用政策工具较多，深化改革空间较大，因此双周期叠加的下行趋势仍将是温和可控的。考虑到经济增速降低导致融
资需求放缓，贷款增速可能稳中略降，非信贷社融增速下行趋缓，以及中型银行同业业务压缩压力的减轻，我们认为
银行业 2019 年规模增速将稳中略降。经济和金融双周期的叠加下行，将给银行业资产端定价能力和资产质量带来一定
压力。预计 2019 年银行业息差面临小幅下行压力，新一轮的资产质量风险将在 2019 年上半年逐步显现，但由于经济和
金融周期下行幅度温和，主流工业企业偿债能力仍较高，房地产市场下行风险可控，预计资产质量恶化风险温和。
2019 年手续费收入有望延续温和好转的趋势，但大幅改善的可能性较低。目前市场估值已经充分反应了宏观经济高度
不确定性的风险因素，因此我们认为更多值得期待的政策调整对于修复市场过度悲观的预期更为重要。我们维持招行
(3968 HK)
买入
评级并将其设为首选。虽然目前招行的估值溢价已处历史高位，但我们判断 2019 年仍有小幅扩大潜力，
因其资负结构较优，资产质量风险低，拨备充分，ROE 较同业平均距离仍可能继续拉大，兼具防守和进取性。
中国房地产
我们认为中国政府将继续在宽松的货币政策与较紧的房地产调控之间寻求平衡，因此我们预期 2019 年中国房地产市场
将较为平稳。我们相信 2019 年再次的降准将有助于防止目前的房地产市场冷却发展成为一次严重的衰退。例如，最近
一些城市的按揭利率已经出现见顶的苗头。另一方面，由于房地产市场目前还比较平稳，新开工面积也还在录得较快
增长，因此我们不认为调控政策在 2019 年会有显着的放松。在这种情况下，房价增速加快的可能性较低。我们担心在
2016-17 年过度的加杠杆，并以较高的土地成本扩张的公司在 2019 年会受到房价上涨不及预期以及融资渠道持续紧张的
双重压力。因此，我们偏好杠杆率和土地成本较低的公司。首选碧桂园 (2007 HK)和龙湖 (960 HK)。
