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策略专题
2021 年 2 月 24 日
国企改革拉开新幕，企业借力破茧重生
核心要点：
国企改革纵深发展。《国企三年行动方案》出台，横跨“十三五”收官与“十四
五”开局。面临后疫情时代的经济复苏与再全球化产业链重塑，2020 年作为国
企改革三年行动启动之年，国企混改、重组整合、国资监管体制改革等方面都将
进入快速推进、实质进展的新阶段，这 标志着国企改革进入到了关键阶段。改革
背景之下的国有企业将迎来基本面的改善，政策导向是关键，建议关注重点政策
当中涉及行业和潜在绩优股的阶段性投资机会，如军工、机械、新能源汽车、航
空、钢铁、化工、传媒等。
军工行业将进入长期景气期。军工体系长期落后于时代，近年来正在历经全面
改革。三年行动方案使得军工科研院所改制提速有望，军工资产证券化率提升可
期。依据国内外经验，“十四五”期间我国军工跨集团整合将迎来一轮浪潮，加
之随着股权激励政策的进一步完善，军工体系结构将日益优化、能效将持续攀升。
建议关注近期已经做完股权激励的国有上市公司。
机械行业多种改革方式并行推进。机械行业国企亟待落实治理改革，颠覆小而
散、大而不强竞争现状。目前在 A 股上市的机械行业央企共有 29 家，改革仍有
很大空间。建议关注贯彻国企改革有效提高运营质量的优质地方企业。
航空货运混改稳步推进。混改平稳有序进行，航空业正在通过启用股权转让剥离
业务、启动员工持股、引入产业巨头逐步实现增资扩股、建立员工激励机制、构
建航空物流生态产业链。
钢铁企业的国企改革已开始数年，期间多家钢企纷纷响应国改号召，通过混改、
引入资金、战略重组等方式在提升自身经营实力、加快生产技术进步、提高市场
影响力、提升行业集中度等诸多自身及市场方面均取得较好成绩。化工行业央企
成为改革排头兵。近年来，能源央企改革成为了国企改革的重头戏，混改和兼并
重组作为改革的主旋律，推动化工行业向着竞争有序、高质高效、安全环保的方
向迈进。在改革推进过程中，建议关注效率提升下的投资机会。
汽车行业进入存量竞争阶段。汽车行业目前低速增长并逐渐进入成熟期。面对
国际品牌的“围堵”及新能源化的趋势，国企“做大做优做强”诉求增强，头部
品牌国企借改革之力实现扩规降本、提升竞争力已成必要。地方汽车国企体量小，
大刀阔斧优化公司治理模式，或寻求资产重组盘活资产。
传媒行业国企合作共建全球 5G 网络。广电成为了获得工信部颁发的 5G 商用牌
照的四大运营商之一，通过与中国移动建立合作关系，将成为全球 5G 网络覆盖
最广的通信运营商之一，行业竞争力大幅增强，收入有望迎来跨越式增长。我们
认为中国广电目前已具备了快速推进 5G 建设的全部条件，广电行业未来的收入
规模可以达到 1239-2388 亿元，CAGR 可达到 10.46%-25.95%，相关上市公司有
望迎来基本的持续改善。
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目 录
一、国企改革纵深发展，带领国企高质量发展............................................................................................................... 3
（一）国企改革不断深化 ............................................................................................................................................................ 3
（二）国企改革三年行动方案来了 ............................................................................................................................................ 6
二、军工：将进入长期景气期，优质资产证券化是重点 ............................................................................................... 9
（一）军工体系落后于时代，变革是大势所趋 ........................................................................................................................ 9
（二）科研院所改制有望提速，资产证券化率提升可期 ...................................................................................................... 11
（三）军工跨集团改革和央企合并是大势所趋 ...................................................................................................................... 13
（四）股权激励政策完善，军工央企上市公司经营效率有望提升....................................................................................... 16
（五）投资建议：关注受益于资产证券化和公司治理优化的标的....................................................................................... 17
三、机械：以合并重组为主线，多种改革方向并存 ..................................................................................................... 17
（一）打破同质化，提高企业质量 .......................................................................................................................................... 17
（二）改革类型多样，股价影响显现 ...................................................................................................................................... 18
（三）机械行业混改稳步推进，建议关注重型设备提质增效 .............................................................................................. 23
（四）投资建议 .......................................................................................................................................................................... 24
四、航空：货运混改稳步推进，产业链运行效率逐步改善 ......................................................................................... 24
（一）航空货运行业总体发展平稳，国际航线周转量约占 70% .......................................................................................... 24
（二）航空货运以客机腹舱为主，四大航承担大部分运力 .................................................................................................. 25
（三）航空货运参与主体多元，国内全货机队超 180 架 ...................................................................................................... 26
（四）航空货运混改稳步推进，产业链运行效率逐步改善 .................................................................................................. 27
（五）投资建议：推荐重点混改企业，关注效率提升成果 .................................................................................................. 27
五、钢铁：去落后产能，整合资源，驱动基本面向好 ................................................................................................. 28
（一）钢铁企业迎来结构性改革 .............................................................................................................................................. 28
（二）去除过剩产能，改革势在必行 ...................................................................................................................................... 28
（三）钢铁企业改革主要形式及案例 ...................................................................................................................................... 29
（四）钢铁企业环境复杂，内部管理有待提升 ...................................................................................................................... 31
（五）投资建议：改革有序推进，宝武名列前茅 .................................................................................................................. 31
六、化工：兼并重组和混改仍将是国企改革主旋律 ..................................................................................................... 33
（一）能源央企改革深入推进，重塑行业市场化竞争格局 .................................................................................................. 33
（二）兼并重组和混改仍将是化工行业国企改革的主旋律 .................................................................................................. 34
（三）上市国企改革稳步推进，关注效率提升下的投资机会 .............................................................................................. 35
（四）投资建议：地方国改如火如荼，建议关注优质龙头公司 .......................................................................................... 36
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七、汽车：关注国企优质资产证券化............................................................................................................................. 39
（一）资产证券化是汽车国企改革投资主线 .......................................................................................................................... 39
（二）地方小型国有企业股权激励或资产重组 ...................................................................................................................... 41
（三）投资建议：持续关注国企改革尚在进行中的标的 ...................................................................................................... 41
八、传媒： 5G 时代广电行业的价值重估 .................................................................................................................... 44
（一）用户结构变化，传统有线业务发展受阻 ...................................................................................................................... 44
（二）5G 助力广电行业转型升级 ............................................................................................................................................ 51
（三）新契机下，广电行业有望迎来跨越式增长 .................................................................................................................. 55
（四）投资建议：5G 时代发展前景向好 ................................................................................................................................ 60
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一、国企改革纵深发展，带领国企高质量发展
（一）国企改革不断深化
国有企业是我国经济发展的支柱，对于国内就业、社会民生、经济形态改革等方面都有着
重要的推动作用。但是，股权过于集中、资本利用效率低等问题一直存在于我国国有企业当中，
阻碍着国企的进一步发展。因此，自改革开放以来，国家一直致力于国有企业改革。国企改革
到如今已取得了阶段性的成就，《国企改革三年行动方案（2020－2022 年）》的出台，标志
着国有企业改革进入了纵深发展的阶段。
1978 年以来，中国经济通过改革开放实现了快速稳定的增长，国有企业也在积极实行改
革。八十年代国有企业经过承包经营责任制改革，逐渐形成了责权利相结合的经济责任制，打
破了大锅饭，充分调动了企业和员工的积极性。并且利改税的实施使得国营企业基本实现了放
权让利。九十年代，国家致力于建设国企现代企业制度，在十四届三中全会之后确立了“产权
清晰、权责明确、政企分开、管理科学”的制度改革方向，使得国有企业真正成为市场的主体。
二十世纪初，国有企业改革进入了新的发展阶段，推行股份制后，国企改革的重心转移到了国
有资产管理体制改革、国企分类改革、混合所有制改革，随着“双百行动”、“国企改革三年
行动方案”的推行，改革进一步深化，改革成效逐步显现。
表 1：国企主要改革路径及其成果
国企改革重点或重点政策
成果或目标
承包经济制责任改革
形成了责权利结合的经济责任制
国有企业利改税
国有企业实现放权让利
十二届三中全会《关于经济体制改革的决定》
初次提出企业所有权与经营权分离的思想。明确政企职责分开、简政放权的原
则，突破了政府对企业实行集中统一、包揽一切的做法。
建设国企现代企业制度
国有企业成为市场主体，国有企业基本实现现代公司制
国有资产管理体制改革
提高了国企的产业集中度，减少了央企同质化竞争，国有资本布局优化
国企分类改革
促进了国有企业分业发展、分业监管
混合所有制改革
鼓励各类资本入股国有企业，国有资本入股非国有企业
国企改革“1+N”政策体系
国企改革顶层设计基本完成
“双百行动”
打造一批具有示范作用的优质国企，为后续全面铺开国企改革打下坚实的基础
国企改革三年行动方案
落实国有企业改革“1+N”政策体系和顶层设计的具体施工图
资料来源：中国银河证券研究院整理
自从国有资产管理体制改革实施以来，国有资产管理体制不断完善，国有资产监管力度不
断加强。国有资产管理体制改革，大大提高了国企的产业集中度，减少了央企同质化竞争，央
企重组整合成效显著。截至 2019 年，我国国有企业数量由世纪初的 42,426 家减少至如今的
1,522 家，国有控股企业也从 53,500 家降低如今的 20,683 家。其次国有资本布局进行了优化，
国有资本向关系国家安全和国家经济命脉的行业和领域集中，国有资产在军工、电信、民航、
资源等重要领域占比达到 90%以上。此外，国资监管的体制也在不断完善。国资监管机构职能
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更加明确，管资本为主的国有资本授权经营体制不断推进，国有资产投资规划、财务审计、产
权管理制度逐渐健全。
图 1：国企数目下降，产业集中度提高
图 2：国有资本向重要行业领域集中（亿元）
资料来源：Wind，中国银河证券研究院
资料来源：Wind，中国银河证券研究院
近年来，国企分类改革工作不断推进。总体上，国有企业根据国有资本的战略定位和发
展目标，结合不同企业在经济发展中的作用分为商业类和公益类两大类。分类改革促进了国有
企业分业发展、分业监管等，使得不同类型的国有企业股权管理思路更加明晰，加强了国有企
业的主业管理。分类改革实施以来，我国国企的经营目标更加明确，责任界限更加清晰。
我国混合所有制改革不断深化。国务院国资委党委委员、副主任翁杰明曾表示，自 2013
年以来，中央企业引入非公资本超过 1.5 万亿元，混改企业户数占比提高近 20 个百分点，超
过 70％。2020 年 1-8 月，中央企业通过投资入股、并购重组、增资扩股等方式引进了 1700
亿元的社会资本，同比增长 28%。同时，央企通过产业链和供应链等方式与中小企业合作，参
股民营企业超过 6000 户、投资额超过 4000 亿元，有力促进了国企民企协同发展。国务院国资
委 4 月 3 日公布的最新数据显示， 截至 2019 年，中央企业所属“双百企业”累计改革任务完
成率达到 55.14%。41.55% 的“双百企业”在本级层面开展了混合所有制改革，其中非国有资
本持股比例超过 1/3 的占 53.49%；62.65%的“双百企业”在子企业层面开展了混合所有制改
革。
改革给国企带来了巨大的改观。至 2020 年，国企初步形成更加符合我国基本经济制度和
社会主义市场经济发展要求的国有资产管理体制、现代企业制度、市场化经营机制，国有资本
布局结构更趋合理，国有骨干企业的创新能力和国际影响力愈加突出，国有经济活力、控制力、
影响力、抗风险能力明显增强。
党的十八大以来，党中央坚持执行国企改革“1+N”政策体系。国企改革“双百行动”，
是国务院国有企业改革领导小组组织开展的国企改革专项行动之一，共选取百余户中央企业子
企业和百余户地方国有骨干企业，在 2018-2020 年期间，全面落实“1+N”系列文件要求，深
入推进综合性改革，在改革重点领域和关键环节率先取得突破，目的是打造一批治理结构科学
完善、经营机制灵活高效、党的领导坚强有力、创新能力和市场竞争力显著提升的国企改革尖
兵，凝聚起全面深化国有企业改革的强大力量。

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