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商贸零售行业:聚焦玻尿酸原料行业三重壁垒,为山九仞,岂一日之功-0311-安信证券-33页.pdf
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为山九仞,岂一日之功
——聚焦玻尿酸原料行业三重壁垒
■我们曾在华熙生物深度一里深度梳理了公司三大业务板块,在医美报
告中剖析透明质酸全产业链的机会和空间。本篇报告作为透明质酸系
列第三篇报告,重点聚焦 HA 原料市场,解答以下市场最为关心的问
题:原料市场壁垒在哪?各赛道竞争格局如何?新进入者的挑战在
哪?我们认为,行业竞争存在着“资质+技术+渠道&产能”三重壁垒,
新玩家难以逾越,华熙生物资质全面、技术领先,龙头地位稳固。
■行业存在三重壁垒:资质+技术+渠道&产能。
1)一重壁垒——资质:
具备生产资质,是参与市场竞争的前提条件;但申请技术难度大、耗
时长、不同地区差异大手续繁复
。①技术标准方面,医药级原料对内
毒素、蛋白质、核酸、菌落等纯度指标要求最高,化妆品级次之,最
后是食品级;②生产审批流程方面,医药级 HA 原料生产企业在取得
环保资质的基础上,还需要药品生产许可证、GMP 认证以及药品批准
文号,整体流程需要时间 2-5 年。我国对化妆品级原料生产无专门要求,
但技术方面有一定门槛,食品级原料需食品生产许可证。
2)二重壁垒
——生产技术:具备资质不一定具备生产能力,技术水平决定企业产
品的成本和品质,是核心竞争主线。
①制备技术:发酵法较提取法具
备提纯容易、成本低等优势,发酵技术中产率和纯度控制工艺成为竞
争关键;②分子量控制技术:生物法较化学法和物理法具备不会破坏
化学结构等优势,生物法中发酵制备酶法比提取制备酶法更优,目前
仅少数企业掌握。
3)三重壁垒——渠道&产能相辅相成:下游销售渠
道和后备供给产能影响企业变现空间。
①渠道:医药级原料对于供应
商的粘性最大,药品注册时上游原材料和下游制剂企业关联审批,更
换供应商成本较高。对于大的食品和化妆品制造企业,对于供应商的
选择都有严格的筛选和评估机制,不会轻易更换供应商。生产技术以
外,渠道方面的先发优势,与下游企业的信任和合作关系、市场认可
度等因素阻碍新进入者竞争。②产能:透明质酸应用范围正处于快速
拓展阶段,不仅在现有领域应用主体不断扩大,应用领域也在逐渐向
洗发、计生拓展,对标海外发展潜力大,长期看产能将成为影响企业
变现空间的重要因素。
■竞争格局:羡我者熙攘,知我者寥寥。全球透明质酸原料市场中华熙
生物为龙头企业,CR5 占比 73%,均为中国企业。
1)医药级原料
:6
家公司具备国内资质,其中 3 家实际参与国内竞争。①三家竞争者中,
华熙全球资质最全,市场份额最大;西安力邦无相关专利技术且透明
质酸非主要业务;日本 Kewpie 精细化工业务也仅占公司 2019 财年销售
额的 1.5%。②潜在竞争者都具备透明质酸相关技术,但相比于华熙生
Table_Tit le
2020 年 03 月 11 日
商贸零售
Table_BaseInfo
行业深度分析
证券研究报告
投资评级
领先大市-A
维持评级
Table_Fir st St ock
首选股票
目标价
评级
688363
华熙生物
98.68
买入-A
Table_Chart
行业表现
资料来源:
Wind
资讯
%
1M
3M
12M
相对收益
-1.87
-6.33
-20.95
绝对收益
1.42
-1.72
-11.50
刘文正
分析师
SAC 执业证书编号:S1450519010001
liuwz@essence.com.cn
021-35082109
杜一帆
分析师
SAC 执业证书编号:S1450518080002
duyf1@essence.com.cn
021-35082088
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-21%
-16%
-11%
-6%
-1%
4%
9%
2019-03 2019-07 2019-11
商贸零售
沪深300
2
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物较弱。生产技术之外,昊海生物目前受限于产能和车间资质;安华
生物有国内的药品企业生产许可证+辅料的备案平台,但未激活;山东
博士伦福瑞达有一项国内医用辅料批文,无原料药批文,目前尚无医
药级原料产能;焦点生物无医药级原料生产资质,目前积极布局医药
级原料产能;景峰主要业务领域是药品制剂,HA 原料不对外销售。此
外,对于新进入者来说,渠道也是他们面临的共同难题
。2)化妆品级
/食品级原料
:化妆品级有一定门槛,食品级原料市场生产门槛不高,
聚集行业入门初级者和中小生产商。2018 年华熙销售额 4.2 亿,安华生
物 0.4 亿,焦点生物、阜丰生物和东辰生物按照销量估测销售额在亿元
左右。从生产技术看,华熙产率最高(10-13g/L),其余竞争者技术参
差不齐(专利显示产率 2-10g/L 不等)。从产能看,目前华熙领先(350
吨),焦点积极布局。
■行业新玩家面临多重挑战,逾越壁垒非一日之功。食品级和中低端化
妆品级市场壁垒较低,产品附加值和毛利率也较低,聚集大量行业新
进入者和中小厂商,竞争较为激烈。从中低端市场到中高端化妆品级
原料市场存在着技术壁垒,中高端化妆品级原料对产品杂质含量有一
定要求,大企业对供应商选取也有一定粘性,参与竞争的企业大大减
少。从中高端化妆品级市场到医药级市场存在着更高的资质和技术壁
垒,药企与供应商药品注册时关联审批,粘性更大,极少数企业能真
正参与竞争。行业新进入者多集中于附加值较低的食品级原料和中低
端化妆品级市场,想要从食品级原料市场向上攀登中高端化妆品级、
医药级原料市场面临着重重挑战,需要时间、经验和技术积淀。
■华熙生物:资质全面、技术领先的老牌 HA 原料龙头。1)资质全面:
多年行业积累,国内外药政当局注册的品种数目遥遥领先。不同国家
对于注册资质有不同的要求,叠加各国对医药级原料的市场准入都具
有严格标准,准入壁垒高;2)技术领先:①国内率先采用发酵法代替
提取法生产透明质酸,目前产率 10-13g/L 全行业领先,同级别原料产
品公司单价更低,建立起牢固的成本壁垒。②提纯工艺优秀,公司产
品质量远高于欧洲药典、日本药典及中国药品质量标准。且具备精准
控制不同分子量技术,细分规格达 200 种以上,还生产多种生物活性
物质。3)渠道优质,加码产能:直销为主,全球客户超过 2000 家,有
些客户合作已超 15 年,关系稳固。2019 年公司新增 150 吨产能,目前
原料产能 350 吨,募投项目设计原料产能 300 吨,预计 2021 年转入生
产期逐步释放,有望打开成长新空间。
■投资建议:透明质酸原料市场未来发展空间大,行业竞争不仅看资质、
生产技术,还看产能和渠道。行业龙头华熙生物全球生产资质全面,
技术领先,渠道稳固叠加产能加码,未来有望保持高速成长势头,推
荐华熙生物。昊海生物具备发酵法+提取法生产技术以及原料药销售资
质,原料生产车间已完成调试工作,建议关注昊海生科。
■风险提示:新技术替代风险;经销商管理风险;行业监管风险等。
nQtPpNzRuM6M8QaQsQqQpNqQlOqQpMeRmNsQaQmNpQvPrQrPNZoMmR
行业深度分析/商贸零售
3
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内容目录
1. 透明质酸原料行业:老龄化驱动行业高增,医药级原料一枝独秀........................................ 5
2. 行业竞争三重壁垒:资质+技术+渠道&产能 ....................................................................... 8
2.1. 一重壁垒:取得生产资质是参与竞争的前提 .............................................................. 8
2.2. 二重壁垒:生产技术是取得价格优势和质量优势的关键........................................... 12
2.3. 三重壁垒:产能及渠道影响企业变现空间 ................................................................ 14
3. 行业格局:羡我者熙攘,知我者寥寥................................................................................ 16
3.1. 医药级原料:牌照稀缺,潜在竞争者需突破重重难关 .............................................. 16
3.2. 化妆品/食品级:食品级门槛较低,技术参差不齐 .................................................... 19
3.3. 行业新玩家面临多重挑战,逾越壁垒非一日之功 ..................................................... 21
4. 华熙生物:资质全面、技术领先的老牌 HA原料龙头 ....................................................... 23
4.1. 资质全面,准入壁垒难破 ........................................................................................ 25
4.2. 技术领先,成本&品质优势稳固 ............................................................................... 26
4.3. 渠道优质,加码产能,期待新空间 .......................................................................... 28
5. 投资建议.......................................................................................................................... 31
6. 风险提示.......................................................................................................................... 31
图表目录
图 1:2014-2018 年全球透明质酸原料市场销量(吨) ........................................................... 5
图 2:透明质酸结构式 ............................................................................................................ 5
图 3:2018 年中国在全球透明质酸原料产能中占比 86% ........................................................ 5
图 4:2014-2018 年我国透明质酸原料销量(吨) .................................................................. 5
图 5:全球透明质酸各类原料销量占比.................................................................................... 6
图 6:全球医药级销售额占比高于销量占比(2018 年) ......................................................... 6
图 7:全球医药级透明质酸销量及增速(吨) ......................................................................... 7
图 8:中国医药级透明质酸产量占比较低 ................................................................................ 7
图 9:全球化妆品级透明质酸销量及增速(吨)...................................................................... 7
图 10:全球食品级透明质酸销量及增速(吨) ....................................................................... 7
图 11:HA 原料市场竞争的壁垒.............................................................................................. 8
图 12:仿制药申报审批流程 ................................................................................................... 9
图 13:我国药品审批时间较长(2011-2014 年,单位:月) .................................................. 9
图 14:发酵法生产透明质酸流程 .......................................................................................... 13
图 15:透明质酸进入多个应用领域....................................................................................... 15
图 16:我国透明质酸原料需求量快速增长(吨).................................................................. 15
图 17:华熙生物产销率在 90%以上...................................................................................... 15
图 18:2018 年全球透明质酸原料竞争格局(按销量) ......................................................... 16
图 19:2018 年化妆品级和食品级原料市场主要竞争者销售额估算(百万元) ...................... 20
图 20:透明质酸各级别原料壁垒情况 ................................................................................... 22
图 21:华熙生物不同原料级别毛利率 ................................................................................... 22
图 22:华熙生物原料业务竞争力情况 ................................................................................... 23
图 23:原料业务是华熙生物第一大业务板块......................................................................... 24
图 24:各级别原料在原料业务中营业收入占比 ..................................................................... 24
图 25:各级别原料单价(百元/kg) ..................................................................................... 25
图 26:各级别原料销量情况(百 kg) .................................................................................. 25
行业深度分析/商贸零售
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图 27:2018 年医药级透明质酸原料价格对比(万元) ......................................................... 27
图 28:2018 年其他级别透明质酸原料价格对比(千元) ..................................................... 27
图 29:不同等级透明质酸原料中直销方式占比 ..................................................................... 28
图 30:原料业务渠道粘性大,维护成本较低......................................................................... 29
图 31:公司透明质酸原料产能利用率 ................................................................................... 29
表 1:不同类型的透明质酸原料及特点.................................................................................... 6
表 2:不同等级的原料执行标准 .............................................................................................. 9
表 3:透明质酸医药原料资质申请流程及周期 ....................................................................... 10
表 4:海外不同地区资质申请流程差别很大,多数流程比较复杂 ............................................11
表 5:三类透明质酸原料获得生产资质对比........................................................................... 12
表 6:透明质酸生产技术对比 ............................................................................................... 12
表 7:不同分子量透明质酸的应用......................................................................................... 13
表 8:生物降解法具有条件温和、不破坏 HA 化学结构的特点 ............................................... 14
表 9:药品风险管理概念日趋完善......................................................................................... 14
表 10:我国医药级透明质酸原料生产批文情况 ..................................................................... 17
表 11:医药级原料竞争者(含潜在竞争者)整体情况 ........................................................... 18
表 12:医药级原料竞争者(含潜在竞争者)核心技术情况.................................................... 19
表 13:食品级和化妆品级原料竞争者整体情况 ..................................................................... 21
表 14:食品级和化妆品级原料竞争者核心技术情况(华熙生物、焦点生物、安华生物技术情况
见上表 9)............................................................................................................................ 21
表 15:公司全球注册资质比同行竞争对手更全面 ................................................................. 26
表 16:公司产品质量高于欧洲药典、日本药典及中国药品质量标准 ..................................... 27
表 17:公司开发的多种生物活性物质 ................................................................................... 28
表 18:“华熙天津透明质酸钠及相关项目”设计产能情况 ........................................................ 30
表 19:行业核心标的估值(数据截至 2020 年 3 月 10 日) .................................................. 31
行业深度分析/商贸零售
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1. 透明质酸原料行业:老龄化驱动行业高增,医药级原料一枝独秀
人口老龄化大势所趋,透明质酸保湿防护迎来市场高增。我国出生人口下滑,老龄化进程加
快。根据国家统计局,我国 2019 年出生人口降低 58 万至 1465 万,2019 年 65 岁及以上人
口占比达 12.6%,较 2018 年底增加 439 万人,从现有发展趋势看,2022 年老年人口占比
将超 14%,进入深度老龄化社会。老龄化的同时带来皮肤干燥、衰老、关节老化等一系列问
题,根据《内科学》(李儒军&林剑浩,2010),我国 40 岁以上人群原发性骨关节炎患病率
达 46.3%,60 岁以上人群患病率达 50%。透明质酸作为人体中本身就有的一种物质,以其
独特的分子结构而具有保湿、润滑关节、调节血管壁、促进创伤愈合等功能。其终端产品包
括用于医美的透明质酸填充剂、用于医药的关节滑液等产品,满足老龄化背景下市场需求,
带动原料市场快速增长。根据 Frost&Sullivan,2014-2018 年,全球透明质酸原料销量从 219.9
吨上升至 500 吨,4 年 CAGR 达 22.8%,预计 2023 年销量达 1150 吨,未来五年 CAGR 为
18.1%。
图 1:2014-2018 年全球透明质酸原料市场销量(吨)
图 2:透明质酸结构式
资料来源:
Frost&Sullivan
,安信证券研究中心
资料来源:化工引擎,安信证券研究中心
中国为全球第一大透明质酸产销国,18 年产能占比 86%。虽然微生物发酵提取透明质酸工
艺为西方国家首创,但中国、日本等东亚国家掌握透明质酸提取工艺后迅速形成产业化规模,
中国凭借技术不断突破以及规模化生产带来的价格优势迅速成为全球第一大透明质酸产销
国,2018 年中国在全球透明质酸原料产能中占比 86%,占据主导地位。2014-2018 年,我
国透明原料产量从 189.2 吨上升至 430 吨,4 年 CAGR 达 22.8%。
图 3:2018 年中国在全球透明质酸原料产能中占比 86%
图 4:2014-2018 年我国透明质酸原料销量(吨)
资料来源:前瞻产业研究院,安信证券研究中心
资料来源:中国产业信息网,安信证券研究中心
按不同功能分为三个等级,医药级技术要求最高。按照不同用途和功能,透明质酸原料分为
219.9
280
349.9
420
500
1150
27.3%
25.0%
20.0%
19.0%
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
0
200
400
600
800
1000
1200
1400
全球透明质酸原料销量
YoY(右轴)
中国
86%
其他
14%
189.2
240.8
301
361.2
430
27.3%
25.0%
20.0%
19.0%
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
0
50
100
150
200
250
300
350
400
450
500
2014 2015 2016 2017 2018
销量
YoY(右轴)
CAGR:18.1%
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