铁塔租赁服务行业全球铁塔同业2018年度数据全面解读：全球铁塔行业增速平稳，开拓海外及新业务突破成长边界
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证券研究报告
2019 年 4 月 24 日
铁塔租赁服务
全球铁塔行业增速平稳，开拓海外及新业务突破成长边界
——全球铁塔同业 2018 年度数据全面解读
——报告副标题
海外行业动态
◆全球铁塔行业增速平稳，海外扩张为获取持续增长的主要途径
全球铁塔行业成熟度高、增速平稳，海外扩张为塔类业务持续增长的主要
途径。美国 AMT、SBA 及欧洲 Cellnex 通过海外扩张 2018 年营收分别上
升 11%/7%/29%；而其他同业聚焦国内市场，由于各国通信基建差异增速
分化在 1-7%区间，中国铁塔同比增长 4%，可比口径下上升 12%成长最快。
◆拓展小基站等新业务突破成长边界，中国铁塔打开非运营商市场
新业务拓展为铁塔公司突破成长边界的核心方向。2018 年美国 CCI 小基站
业务占比扩大至 34%驱动整体营收上升 25%；中国铁塔在微站、室分之外
独具一格开拓跨行业业务，当前室分及跨行业收入占比约 5%，新业务体量
扩大对其整体业绩拉动作用逐步凸显。
◆海外铁塔公司共享率提升受限，中国铁塔仍在初期稳步提升阶段
美国、欧洲、印尼铁塔公司站均租户数增长停滞，2018 年分别在 2.2/1.6/1.7
左右，而印度前期逐年提升然而由于运营商合并面临下降风险；中国铁塔
宏站站均租户数 1.46 为全球最低水平，共享渗透初期共享率提升确定性高，
后期由于运营商网络建设节奏差异面临增长天花板。
◆共享渗透驱动单塔收入确定性上升，单租户均价增长面临不确定性
单塔共享比例上升，单塔收入将确定性上升，然而对有共享折扣优惠政策
的印度及中国铁塔，单租户均价在多重作用下增长面临不确定性。各国铁
塔公司单租户均价差异明显，2018 年在 0.4-3.5 万美元区间。美国收费最
高在 2.3-3.5 万，欧洲 2 万，印尼 1.3-1.6 万，印度 0.7 万；中国最低仅 0.4
万。
◆共享推动 EBITDA 利润率稳中有升，折旧及财务费用导致净利率波动
各国 EBITDA 利润率分化，2018 年在 44-85%区间，业务结构及会计处理
差异为主因。印尼由于无场地租赁费高达 84/85%，美国三家由于业务结构
差异在 54-65%，欧洲受益塔类占比扩大达 57%，印度由于能源费会计处
理差异仅 44%；中国铁塔为 59%与美欧相当，由于人工成本压力及项目定
价机制，我们预计短期利润率提升幅度有限。
◆维持中国铁塔“买入”评级
我们维持中国铁塔 19-21 年 EBITDA 预测为 453/ 526/ 624 亿元，对应
18-21E CAGR 约 14%。鉴于业绩成长性显著优于同业的个位数水平，净利
润率改善确定性高将驱动分红吸引力增强，基于 DCF 估值法，维持目标价
2.5 港币，分别对应 19/20 年 10.5/9.0x EV/EBITDA，维持“买入”评级。
◆风险提示：5G 商用推迟；定价协议调整；室分及跨行业拓展放缓。
中国铁塔业绩预测和估值指标
指标（人民币）
2017
2018
2019E 2020E 2021E
营业收入（百万元）
68,665
71,819
78,729 89,561 107,117
EBITDA（百万元）
40,357
41,773
45,295 52,573 62,428
EBITDA 增长率（%）
23.6
3.5
8.4 16.1 18.7
净利润（百万元）
1,943
2,650
5,021 8,587 13,167
EV/EBITDA
11.9
10.6
9.6 8.4 7.4
资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2019 年 4 月 23 日
注：按照 1 HKD=0.8524 CNY 换算
分析师
付天姿 (执业证书编号：S0930517040002)
CFA，FRM
021-52523692
联系人
吴柳燕
021-52523690
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