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钢铁行业策略:盈利理性回归,唯有能者居上-0101-国盛证券-35页.pdf
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证券研究报告 | 行业策略
2019 年 01 月 01 日
钢铁
盈利理性回归,唯有能者居上
产量是否可控一看主动减产、二看被动限产。行业行政化去产能接近尾声,
但去化脚步未止,产能置换将成为产能主要去化手段,产能依旧处于下行通
道。兼并重组序幕将拉开,或接棒去产能成为供给侧改革新亮点。预计 2019
年粗钢产量同比增长-0.34%-3.96%,其中企业生产能动性及环保限产因素
在产量调节上仍具备一定的弹性。
需求预测中值边际趋弱。2018 年需求端“有惊有喜”,“惊”在基建投资
增速下滑幅度被低估;“喜”在房地产需求超预期、制造业加速回暖。纵观
2019 年,房地产领域依然多空交织,且存在需求趋弱预期;基建行业迎来
政策实效落地期,投资增速大概率会触底反弹,预计有望回升至 6%-10%;
制造业细分领域差异大,其中能源、造船或将依旧维持高景气。我们预计
2019 年国内终端需求同比变化幅度约在-2.7%-0.6%之间,整体需求同比变
化幅度约在-2.1%-1.0%之间。
盈利中枢下移,但整体幅度可控。2019 年供需基本面相对趋弱,预计全年
钢价中枢将下移,毛利空间缩窄,但整体下调幅度可控。预计 2019 年全年
钢坯成本均值约为 2469 元/吨,同比下降 134 元/吨;螺纹钢吨钢毛利均值
为 723 元/吨,同比下降 93 元/吨;热轧板卷吨钢毛利均值为 618 元/吨,同
比下降 71 元/吨;冷轧卷板吨钢毛利均值为 281 元/吨,同比下降 73 元/吨;
中厚板吨钢毛利均值为 543 元/吨,同比下降 54 元/吨。
投资策略:盈利理性回归,唯有能者居上。2019 年,是行业盈利逐步回归
理性的一年,在盈利回落调整的周期中,具备经营特质与优势的企业可成为
超群之辈。就市场而言,行业整体大概率难言长期趋势性机会,但因行业具
备低估值特征且在产量边际变化、基建增速回升程度及地产需求韧性等方面
存在超预期可能,2019 年仍有阶段性预期修正行情机会,此外也可适当关
注兼并重组概念催化行情。标的选择上,我们认为仍存在一些相对具有长期
投资价值的标的,看好具备成本优势(对抗钢价下滑)、高分红潜力(抵御
低估值、增强投资吸引力)的公司,其中相对可重点关注:方大特钢、三钢
闽光、宝钢股份、马钢股份、华菱钢铁、新钢股份。
风险提示:1、不限产企业产量波动超预期风险;2、产能置换致有效产能大
幅释放的风险;3、环保限产政策实际执行效果低于预期的风险;4、需求下
滑超预期的风险;5、外部环境持续恶化的风险。
增持(维持)
行业走势
作者
分析师 丁婷婷
执业证书编号:S0680512050001
邮箱:dingtingting@gszq.com
相关研究
1、《 钢铁: 限产加码提振钢价,但持续性待察》
2018-12-23
2、《钢铁:限产利好致钢价先抑后扬,长材社库由降转
升》2018-12-16
3、《钢铁:钢价止跌企稳,厂库社库双降》2018-12-09
重点标的
股票 股票
EPS
(元)
P E
代码 名称
2017A 2018E 2019E 2020E 2017A 2018E 2019E 2020E
600507
方大特钢
1.92 2.24 2.30 2.36 5.2 4.5 4.4 4.2
002110
三钢闽光
2.90 4.33 4.56 4.64 4.4 3.0 2.8 2.8
600019
宝钢股份
0.86 0.99 1.05 1.09 7.4 6.4 6.1 5.8
600808
马钢股份
0.54 0.88 0.93 1.01 6.4 3.9 3.7 3.4
000932
华菱钢铁
1.37 2.37 2.12 2.15 4.5 2.6 2.9 2.9
600782
新钢股份
1.09 1.52 1.57 1.64 4.8 3.4 3.3 3.2
资料来源:贝格数据,国盛证券研究所(除华菱钢铁外,其余公司为 Wind 一致预期)
-32%
-16%
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2017-12 2018-05 2018-08 2018-12
钢铁 沪深300
2019 年 01 月 01 日
P.3 请仔细阅读本报告末页声明
图表目录
图表 1:2008-2017 年我国钢铁行业粗钢产能及利用率情况
............................................................................ 5
图表 2:2017 年钢铁新建产能置换项目统计
.................................................................................................. 6
图表 3:产能置换期初致转炉钢及电炉钢产量增减变化预测(单位:万吨)
...................................................... 6
图表 4:钢铁行业历年集中度情况
................................................................................................................ 7
图表 5:钢铁行业改革路径
.......................................................................................................................... 8
图表 6:部分钢铁集团区域占比情况(单位:万吨)
...................................................................................... 8
图表 7:2014 年至今国内材钢产量比情况
..................................................................................................... 9
图表 8:部分主要上市钢企近几年材钢比情况(无重复统计影响)
................................................................... 9
图表 9:粗钢日均产量(单位:万吨)
........................................................................................................ 10
图表 10:钢材日均产量(单位:万吨)
...................................................................................................... 10
图表 11:全国高炉开工率与废钢价格走势对比
............................................................................................ 10
图表 12:粗钢日均产量因素分析(单位:万吨)
......................................................................................... 11
图表 13:“2+26”城市所在省市粗钢日均产量
............................................................................................. 12
图表 14:取暖季限产影响产量匡算(单位:万吨)
...................................................................................... 13
图表 15:非取暖季限产期粗钢产量与钢价对比情况
...................................................................................... 13
图表 16:非取暖季期限产影响匡算(单位:万吨)
...................................................................................... 14
图表 17:2019 年粗钢产量预测
................................................................................................................. 15
图表 18:三因素变动敏感性分析
................................................................................................................ 15
图表 19:近三年房地产开发投资完成额情况
............................................................................................... 16
图表 20:房屋新开工面积走势情况
............................................................................................................ 16
图表 21:房屋施工面积走势情况
................................................................................................................ 16
图表 22:商品房销售面积(单位:万平方米)
............................................................................................ 17
图表 23:70 个大中城市新建商品住宅价格指数当月同比(%)
.................................................................... 17
图表 24:基建投资增长变化情况
................................................................................................................ 17
图表 25:制造业同比增速情况
................................................................................................................... 18
图表 26:专用设备制造业固定资产投资同比增速
......................................................................................... 18
图表 27:通用设备制造业固定资产投资同比增速
......................................................................................... 18
图表 28:汽车制造业固定资产投资同比增速
............................................................................................... 19
图表 29:铁路、船舶、航空航天和其他制造业固定资产投资同比增速
............................................................ 19
图表 30:房地产开发资金主要来源于自筹资金、定金及预收款(单位:亿元)
............................................... 19
图表 31:地方政府专项债发行提速
............................................................................................................ 20
图表 32:国内挖掘机产量及同比增速
......................................................................................................... 20
图表 33:国内汽车产量及同比增速
............................................................................................................ 21
图表 34:国内新接船舶订单及完工量情况(单位:万载重吨)
..................................................................... 21
图表 35:三桶油历年勘探与开发资本性支出(单位:亿元)
......................................................................... 22
图表 36:2017 年钢铁下游需求占比情况
.................................................................................................... 22
图表 37:不同指标系数下 2019 年房地产钢需敏感性测算(单位:百万吨)
................................................... 23
图表 38:2019 年基建领域需求敏感性分析(单位:百万吨)
....................................................................... 24
图表 39:各领域需求预测
......................................................................................................................... 25
图表 40:2018 年钢价复盘
........................................................................................................................ 26
图表 41:近几年钢价与矿价指数走势对比
................................................................................................... 27
图表 42:港口铁矿石库存变化
................................................................................................................... 27
图表 43:高炉开工率与钢价走势对比
......................................................................................................... 28
图表 44:钢价、成本、产量和吨钢盈利的联动分析
...................................................................................... 28
图表 45:长短流程炼钢吨钢毛利走势概况(单位:元/吨)
........................................................................... 29
2019 年 01 月 01 日
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图表 46:钢坯成本预测
............................................................................................................................. 30
图表 47:主要钢材品种吨钢毛利预测
......................................................................................................... 30
图表 48:板块估值与钢价综合指数相对走势
............................................................................................... 31
图表 49:重点公司吨钢盈利情况
................................................................................................................ 32
图表 50:主要上市公司历年分红情况(单位:亿元)
.................................................................................. 33
图表 51:重点跟踪公司估值情况一览
......................................................................................................... 34
2019 年 01 月 01 日
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1、产量是否可控一看主动减产、二看被动限产
1.1 行政化去产能接近尾声,但去化脚步未止
自 2016 年起钢铁行业大举推行供给侧改革以来,国内粗钢产能总体规模已走出了明显
的下降趋势,且在无效产能直接淘汰、“地条钢”出清等快速有效的行政化手段下,钢铁
行业产能利用率自 2015 年探底之后开始呈现稳步的回升态势。钢铁行业规划要求“十
三五”期间粗钢产能要净减少 1-1.5 亿吨,工信部表示要力争提前完成“十三五”压减
粗钢产能的上线目标。目前 2016 年已淘汰产能 6500 万吨以上(计划 4500 万吨),2017
年淘汰产能 5000 万吨,2018 年也有近 3000 万吨产能的淘汰任务。
图表 1:2008-2017 年我国钢铁行业粗钢产能及利用率情况
资料来源:工信部,国盛证券研究所
解决行业产能供给过剩问题最直接的方法一定是对落后产能的直接淘汰,但随着近几年
落后产能的持续出清,可直接淘汰的产能规模逐年递减,行业供给侧改革需要从直接大
规模去产能手段向直接与间接相结合的方式过渡,包括产能置换、环保改造倒逼出清等。
在钢铁行业严控新建项目资本开支的情况下这些间接途径今后将会陆续成为促使钢铁行
业产能进一步下降的主导因素,且产能置换已在全国范围内大规模展开。
1.2 产能置换促使产能继续下降,但会造成产量间歇波动
2017 年我国钢铁行业产能置换项目批复进度换挡进入快速发展轨道。据工信部 2017 年
钢铁新建产能置换项目公示情况统计,全年钢铁置换项目共涉及 18 个省,置换前铁、
钢产能约分别为 1.13 亿吨、1.39 亿吨,置换后形成铁、钢产能分别为 9435 万吨、1.17
亿吨,置换项目全部实施后铁与钢的产能将分别减少 1885 万吨、2149 万吨。
细分看,产能置换项目除了可以达到去除落后产能的目的外,还会在产能分布区域结构、
产品结构甚至是企业生产流程上产生一定的影响,这也与我国推行产能置换项目的初衷
相符。因为产能置换实质上是以先进产能替代落后产能为目的,也是对部分产能极度过
剩的区域进行调整。我们统计了 2017 年各个置换项目后发现若全部项目进行置换,首
先在产品结构上,普钢产能相对下滑,特钢产能增加近 711 万吨;其次在生产流程上,
新建项目电炉炼钢占比持续提升,经我们统计 2017 年全部置换项目实施后电炉钢产能
提升约 439 万吨;最后在区域分布上,产量最高的河北省成为最显著的产能缩减大户,
相对存在供给缺口的福建省则成为了产能输入省份。
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2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017
粗钢产能(万吨)
产能利用率
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