火线快评:汇率操纵国,法律基础及潜在影响-兴业证券-20190806.pdf

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宏观经济 9兴业证券 美国界定中国为汇率操纵国:欲加之罪,何患无辞 财政部月的最新评估报告中,中国仅满足对美贸易顺差这一条件。美 国财政部向国会提交的最近一期 年月)评估报告中,声明称根 据最新可得数据,没有任何经济体满足汇率操纵国的三项全部条件,但 是日木、韩国、德国、意大利、爱尔兰、新加坡、马来西亚、越南等个 经济体满足了三项标准的两项,被列入监控名单。实际上,中国仅满足 了汇率操纵囯的三条标准中的一条,即对美有巨额贸易顺差一条,但由 于中国自年月以来持续满足对美贸易顺差超过亿美元,因 此也被列入监控名单 图表2:美国财政部2019年5月最新评估报告中,中国仅满足汇率操纵国界定标准中贸易顺差这一条 Bilateral trade Current Account INTervention Goods Surplus with Balance 3 Year Chi Balance Net Purchases Net Purchases Net Purchases Net Purchases United States(USD(%of GDP, in Balance (USD Bil,I(%of GDP. (USD Bil,(USD Bil,6of 12 Bil, Trailing 4Q) Trailing 4Q) (% of GDP) Trailing 4Q)I Trailing 4Q/ Trailing 4Q) Trailing 2Q) Monthst 3 China 419 0.4 49 -02 -32 Mexico 0.8 00 0 0 No Germany 74 3.5 Ireland 92 48 5.4 3.0 1.7 No Italy 32 2.5 1.2 52 Malaysia 2了 2.1 0.9 8 -31 -11 8 India 21 25 No 2.7 0.9 00 No 7.0 0.0 N Switzerland 19 10 2 1.U U33 N Korea 18 4 29 76 02 No france 16 -0.3 0.1 Taiwan 122 1.7 72 04 Yes Uniter Kingdom 1? No 568 33 00 179075 456 6 Yes 0.8 22 -7后 11 No elgi 3 U.3 Netherlands 10.8 4.3 Hora Kon 4.3 1.0 16 No Memo: Eura Area 29 338 00 0 No Note: Current accountbalance measured using BOP data, recorded in U.S. dollars, from national authorities ˉ数据来源:美国财政部2019年5月《关国主要贸易伙伴宏观及汇政策报告》,兴业证券经济与金融硏究院整理 财政部本次对汇率操纵国的认定,主要指控是中国进行外汇操纵。根据 美国财政部年月日的声明,美国财政部长 将中国认定 为江率操纵国,除了年月财政部报告中评估的中国对美持有巨额 贸易顺差外,主要原因是中囯满足了外汇操纵。其主要指控是“最近几 天,中国采取了具体措施使人民币贬值”( 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 宏观经济 兴业证券 但汇率操纵的指控,其实是“欲加之罪,何患无辞”。首先,如前所述 根据美国最新的讦估报告,只满足汇牽操纵国条件三条中的两条,实际 上应该和日木等个经济体一样被列入汇率操纵监控名单,按照当前情 况列入,不满足法律基础,也不满足其此前的一贯的评估标准。第二,对 于外汇干预的界定,美国财政部主要指的是人民币汇率“破”,美国财 政部援引了中国人民银行月日的声明,称人行“ ”,并宣称 “中国人民银行公开承认其在操纵其货币方面拥有丰富的经验,并准备 继续这样做”( 图表3:美国财政部8月5日声明称中国人民银行公开承认其在操纵其贷币 As noted in the most recent Report to Congress on the Macroeconomic and Foreign Exchange Policies of Major Trading Partners of the United States ca("FX Report" ), China has a long history of facilitating an undervalued currency through protracted, large-scale intervention in the foreign exchange market. In ncy, exchange reserves despite active use of such tools in the past. The context of these actions and the implausibility of China's market stability rationale confirm that the purpose of China's currency devaluation is to gain an unfair competiti ve advantage in international trade Thie Chinese auThorities hiave acknowledged Lhal they hdve ample conlrol over Lhe RMB exchange rale In ad slalernenl Louay: Lhe People's Bank ol China(PBOC)noted thal il"has accumulaled r ich exper ience arie policy louls, and wvi.l cunliniue lo innovate and enrich Lhe conlrol toolbox, and lake necessary and laigeledt I eas ul es against the pusi.ive eedback behavior Lhal Imlay occur in Lhe foreignI exchange markel."This is an open acknowledgement by the PBoC thal it has extensive experience manipulating its currency and erllairs prepared to do so url an ongoing basis 数据来源:美国财政部2019年8月5日声明,兴业证券经济与佥融研究院整理 (https:the ryg 而在人民银行声明中找到对应原文,为“近年来在应对汇波动过程中, 人民银行积累了丰富的经验和政策工具,并将继续创新和丰富调控工具 箱,针对外汇市场可能出现的正反馈行为,要采取必要的、有针对性的 措施”并且下文为“坚决打击短期投机炒作,维护外汇市场平稳运行,稳 定市场预期。人民银行有经验、有信心、有能力保持人民币汇率在合理 均衡水平上基本稳定”,从这句诒来裁定中国公开承认操作市场,是断 然难以成立的。因此,中美贸易摩擦演化至今,“汇率操纵国”这一指 控,实际上是美方“欲加之罪,何患无辞 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 4 宏观经济 9兴业证券 图表4:中国人民银行8月5日声明 记者:人民币汇率“破7”后走势公如何? 答,人氏币率走势,长期取决,基木面,短期内巾场供求和关元走势也会产生大影啊。巾场亿的汇率形成机制有利于发挥价格杠 杄调节洪求平衡的作用,在宏观上起到调节经和国际收攴“自动稳定器”的功能。肀国作为一个大国,制造业门齐全,产亠体系较为 完善,出口部门竞子力强,进口砖有度适中,人氏币混幸波动对中国国际收支有很强的调节作用,外汇市当与会找到衡。 从宏观层面看,当前中国经济基面良好,经济结构调整取得积板成效,增长切性较强,宏观杆杆率保持基本稳定,财政状况稳健, 金融风险总体可控,国际收支稳定,跨境资本流动大体平德,外汇儲备充足,这些为人民币汇率提供,根本支掉。特别是在日前美欧等 发达经济体货币玫策转向宽松的背景.中国是土要经济体中唯一的货币致策保标常态的国家.人民币资产的值仍然偏低,稳定性柜应 更强,中国有望成为全球资金的“洼地”。 近车来在应对汇率液动过程 工具。将维包所和肀点调控具衔,引对外汇市场能出现的 愤打为,要采取必要的、有对性的指施,平决打击知期投机灶作,推护夕汇市场平稳运行,稳定市场预期。人民银行有纾验、有信 心、有能力保持人民币汇率在合理匀衡水平上基本稳定 数据来源:中囯人民银行2019年8月5园声明,兴业证券经济与金融研究院整理 (http:i/www.pbc.gov.cn/goutongjiaoliu/113456/113469/3869683/index.html) 以史为鉴,被界定汇率操纵国后的潜在影响及风险 被认定为操纵汇率后,美国会提多种要求减少政府对汇率和贸易的干预 从历史上来看, 年,先后有韩国、中国台湾地区和中国被列为汇 率操纵国,而年之后没有国家或地区被列为汇率操纵国。回顾韩国和 中国台湾地区此前被认定为汇率操纵期间的经历。韩国在1988年10月、 1989年4月和1989年10月三次被认定为汇率操纵国,中国台湾地区在 1988年10月、1989年4月、1992年5月和1992年12月四次祓认定为汇 率操纵。美财政部将韩国和中国台湾地区列入汇率操纵名单之后,就要求 其改革汇率形成机制,停止央行对外汇市场的干预,并提出放开资本项目 以及减少贸易壁垒等要求。韩国和台湾地区被迫减少了干预,并部分放开 了资木账户管制 图表5:被美国列为汇率操纵国的名单及时间范围 中国、中国 中国台湾、 中国 中国 韩国 牛月年月年月年月 牛月 月年月 中国台 中国、 湾、韩图 萍国 国台湾 中国 数拐来源:USTR,兴业证芬经济与金融研究院整理 ·汇率升值压力释放,且对美经常项目顺差缩窄。在韩国和中国台湾地区首 次被标记汇率操纵期间(韩囯1988年10月,台湾198年10月),江率都 经历了较大幅度的升值:期间韩元兑美元升值了6.3%,新台币兑美元汇率 升值了12.0%。主要是因为持续的贸易顺差下,央行减少外汇净购买则意 味着外币供给的相对过剩,从而导致木币对美元升值。同时,对美的贸易 顺差经历了大幅下降,韩国对美贸易顺差占GDP比重从15.3%下降到 5.5%,而台湾地区则从91%下降至1.5%。其中本币升值对贸易顺差的缩 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 “慧博资讯”专业的投资研究大数据分享平台 点击进入Whtt:/ Ww. hibor. com. cn 宏观经济 兴业证券 小起到了一定的推动作用。但由于汇卒的调整往往会超调,因而在调整到 底位之后,往往还经历过一段反向的调整 1992年5月,因台湾拥有高额外汇储备以及经常账户盈余处于高位且继续 上升,而台湾当局“涉嫌”试图阻止新台币升值以及实施资本管制,被美国 财政部标记为江率操纵。在此之前,台币已经历了近5年的持续升值,因 而实际的币值低估压力已经很有限,在这一阶段新台币汇率反而经历了 段贬值期〔这一吋期台湾房地产市场向下调整,资金存在一定的流出压力)。 更重要的是台湾当局于1988年制定了重建台美贸易关系的总体规划,以降 低对美贸易顺差,详细规划于199〗2年出台。台湾对美贸易顺差占GDP比 重从1991年的45%已陰至1993年的2.9%和1994年的2.5%这使得台湾 得以摘掉“汇率操纵”的标签 图表6:韩国被标记为汇率操纵期间汇率先升后贬图表7;:台湾被标记为汇率操纵期间汇率也先升值 美元总韩元汇率 美元兑台币汇率 欻据来源:CEIC,兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源:CEC,兴业证券经济与金融研究院整理 被列入汇率操纵国对中国而言未来风险点。回顾韩国和中国台湾地区被认 定为汇率捰纵的经历看,美方提出了停止央行千预外汇市场、放开资本项 目等要求。此后,韩元和台币都经历了升值的过程,对美贸易顺差也明显 收窄。以史为鉴,当前的中国被列入汇率操纵国之后,此后可能也面临来 自美国要求人民币升值的压力。需要警惕人民币贬值过程中木国资产有所 打折”,而外资在对夕开放过程中低价购入中国资产,并在此后要求人民 币升值的风险 风险提示:全球贸易争端迅速平息,发达经济体推出大规模财政宽松 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 6 “慧博资讯”专业的投资研究大数据分享平台 点击进入Whtt:/ Ww. hibor. com. cn 宏观经济 9兴业证券 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立,客观地出具本 报告。夲报告清晰准确池反映了本人的研究观点。本人不曾因,不因,乜将不会因本报告屮的具体推荐意见或观点而直接或 间接收到任何形式的补偿, 投资评级说明 投资建议的评级标准 类别 评级 说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股 相对同期相关证券六汤代表性指数涨唱大于15% 票评级和行业评级(另有说明的除 审慎增持 相对同期相关证券方汤代表性指数涨嗝在5%~15%之间 外).评级标准为报告发布日后的12个 月内公司股价(或行业指数)相对可 P级 股票评 相对同期相关证券汤代表性指数涨唱在5%-5%之间 减持 相对同期相关证券宵汤代表性指数涨唱小于5% 期相关券市场代表性指数的涨跌 无讦级 由于我们无法获取必要的资料,或者公司雨临无法预见结昊的重大不确 輻。其肀:A股市场以上证綜指或深 定性事件,或者其他原因,致使我们无法给出明确的投资评级 圳成指为基准,香港市坳以恒生指数 推荐 相对表现优于同期相关证奏市场代表性指数 为基准;美国市场以标普50纳斯达行业评级 相对表现与冋期相关讧券市场代表性指数持平 克综合指数为基准 回避 相对表现弱于同期相关讦桊市场代表性指数 信息披露 本公司在知晓的范围内履行信息披露义务。客户可登录www.xyzg.com.cn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司 持股情况。 使用本研究报告的风险提示及法律声明 兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会拉准,已具备证券投资咨询业务资格。 本报告仅供兴业证券股份有限公司(以下简称“本公司”)的客户使用,木公司不会因接收人收到木报告而视其为客户。 本报合中的信息、意见等均仅供客戶参考,不杓成所述证券买卖的岀价或征价邀诮或要约。该等信息、意见并未考虑到轶取 本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求,在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告屮的信 息和意见进行独立评估,并应同时考量冬自的投资目的、财务状况和特定需求,必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨 询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果,本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的,但夲公司不保证其准确性或完整性,也不保证所包含的信息和建议不会发生任 何变更。本公司并不对使用报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任。 本报告所载的資料,意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及 投资收入可升可跌,过往表现不应作为日后的表现依据;在不同时期,本公司可发出与夲报告所资料、意见及推测不一致 的报合;本公司不保诬本报告所含信息保持在最新状态。同时,本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修 改、投资者应当自行关注相应的更新或修改。 除非另行说明,本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示。我们不 承诺也不保证,任何所顸示的回报会得以实现。分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设。任何假设的变化可能会显著 圯影响所预测的回报。 本公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与 本报合意见及建议不一致的市场讦论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司 的资产管理部门、自营鄯门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 本报告并非针对或意图发送予或为任何就发送、发布、可得到或使用此报告而使兴业证券股份有限公司及其关联子公司 等违反当地的法律或法规或可致使兴业证券股份有限公司受制于相关法律彧法规的仼何地区、囯家或其灺管辖区域的公民或 居民,包括但不限于美国及美国公民(1934年美国《证券交易所》第15a6条例定义为本「主要美国机构投资者」除外) 本报告的版权归木公司所有。木公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示,否则木报告中的所有材料的版权均属 本公司。未经本公司事先书面授权,本报告的任何部分均不得以任何方弌制作任何形式的拷贝、复印件或复制品,或再次分 发给任何其他人,或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的转栽,本公司不承担任何转載责任 特别声明 在法律许叮的情况下,兴业证券股份有叹公司可能会持冇本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易,也可能为这 些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此,投资者应当考虑到兴业证券股分有很公司及/或其相关人员可能存在影响本 报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者谞勿将夲报告视为投资或其他决定的唯一信賴侬据。 兴业证券研究 上海 北京 深圳 地址:上海浦东新区长柳路36号兴业冮券大厦地址:北京西城区锦什坊街35号北楼0l-05地冮:深圳市福囯区皇岗路5001号深业上城T2 15层 座52楼 邺编:200135 邙编:100033 邮编:51803 邮箱: research(a xyz. com.cn PfAe:researchaxyzq.com.cn 邮箱:researche@xyz.co.cn 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 “慧博资讯”专业的投资研究大数据分享平台 点击进入Whtt:/ Ww. hibor. com. cn

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