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立足国际舞台的创新生物药新星
天境生物（IMAB.OQ）投资价值分析报告｜2021.9.16
中信证券研究部
核心观点
陈竹
首席医疗健康产业
分析师
S1010516100003
刘泽序
首席药品行业分析
师
S1010518060001
联系人：甘坛焕
天境生物是一家处于高速发展期的创新生物药公司，聚焦肿瘤免疫和自身免疫
疾病领域，拥有中国和全球两条产品管线。中国管线的 TJ202（CD38 抗体）
和 TJ101（长效重组人生长激素）处于 Pre-NDA 阶段，全球管线的 TJC4（CD47
抗体）和 TJD5（CD73 抗体）处于临床中期，多项重磅产品有望在近年陆续获
批上市，市场空间广阔且竞争优势明显。使用绝对估值法通过 DCF 模型计算
公司合理股权价值为 501.86 亿人民币，约合 77.81 亿美元，目标价 101 美元。
首次覆盖，给予“买入”评级。
▍聚焦优质创新药，中美双轨驱动高速增长。公司成立于 2016 年，专注于开发肿
瘤和自身免疫两大治疗领域的创新生物药。公司的药物发现团队经验丰富，专
注于通过靶点生物学研发新分子，技术平台丰富且业内领先。通过审慎平衡自
主创新与风险控制，公司构建了两种不同的临床产品管线组合，一种是实现自
主研发创新产品 “快速概念验证”的全球研发管线，另一种是旨在“快速产品
上市”推向市场的中国研发管线。目前公司已经拥有十余个具有国际竞争力的
创新药管线，通过中国+全球临床管线两条管线的相互配合，多项重磅产品有望
在未来几年实现商业化或推进到临床后期。
▍ 中国管线：聚焦临床需求，快速切入市场。菲泽妥单抗为公司引进的 CD38 抗
体，具有应用于肿瘤与自身免疫病多个疾病领域的潜力，菲泽妥单抗针对多发
性骨髓瘤三线治疗与二线治疗的适应症预计分别在 2021 年下半年和 2023 年提
交 NDA，有望成为国内第二款获批上市的 CD38 单抗；TJ101 为长效重组生长
激素，基于创新型杂合 Fc 融合蛋白技术开发，相比常见的聚乙二醇化竞品具有
显著的差异化竞争优势，目前处于 III 期临床试验，有望在 2023 年上半年提交
NDA；TJ107 是全球首个也是唯一一个长效重组白介素 7 分子，针对癌症治疗
的淋巴细胞减少症目前尚无标准疗法获批，临床需求巨大。
▍全球管线：验证创新概念，推进原研产品。TJC4 为公司自主研发的新一代 CD47
抗体，具有独特抗原结合表位，大幅改善了传统 CD47 抗体严重且普遍存在的
安全性隐患，在保留抗肿瘤药效的同时大幅提高了安全性，公司已就 TJC4 的海
外权益与艾伯维达成战略合作，潜在交易金额将近 20 亿美元，展现了 TJC4 的
巨大商业化潜力；TJD5 为新一代差异化 CD73 单抗，具有独特的抗原识别表位
和结合模式，摆脱了高浓度抗体情况下出现的“钩状效应”，有望凭借其差异
化特性成为全球范围内的优质产品；TJM2 为靶向 GM-CSF 的人源化单克隆抗
体，适用于自身免疫病和 CAR-T 相关疗法，未来的市场空间广阔。
▍财务状况：尚无稳定现金流，资本储备充足。目前公司的市场首发产品 TJ202、
TJ101 仍处于 Pre-NDA 阶段，尚无稳定的现金流，主要营业收入源于产品对外
授权获得的专利许可费用；中美两条研发管线的多项临床阶段产品支出导致了
较高的研发费用，但两地的协作互补也为公司带来了资金使用效率上的优势。
公司成立以来，受到全球投资者持续关注和支持，包括诸多在中国医药投资领
域具有卓越表现的知名专业团队，这些全球顶级资本从上市前到上市后的持续
支持，表明了对公司发展前景的坚定看好，也为公司提供了充沛的现金保障。
▍催化剂：1）CD38 单抗三线治疗的 II 期注册试验预计于 2021 年第四季度提交
上市申请，有望在 2023 年获批上市；与来那度胺联用的二线治疗 III 期试验预
计在 2021 年 9 月完成入组工作，有望在 2023 年提交新药申请；2）预计长效
生长激素 TJ101 在 2022 年第一季度完成患者入组工作，并将在 2023 年提交
天境生物
IMAB.OQ
评级
买入（首次）
当前价
68.72 美元
目标价
101 美元
总股本
76.96百万股
流通股本
76.96百万股
总市值
52.89亿美元
近三月日均成交额
42.67百万美元
52 周最高/最低价
84.43/32.94
近1 月绝对涨幅
-2.08%
近6 月绝对涨幅
30.57%
近12 月绝对涨幅
80.84%
